报告公司投资评级 - 买入|维持 [1] 报告的核心观点 - 安徽省内需求基础扎实，省外继续打造样本市场，顺应消费环境强塔基产品，发力30 - 80元价格带的乳玻贡和古井贡酒第八代 2025年公司经营目标为营业总收入较上年度实现稳健增长 随着消费需求的回暖，预计公司报表表现将逐年改善 [9] 公司基本情况 - 最新收盘价167.11元，总股本5.29亿股，流通股本4.09亿股，总市值883亿元，流通市值683亿元，52周内最高/最低价为280.38 / 140.60元，资产负债率36.6%，市盈率16.01，第一大股东为安徽古井集团有限责任 [3] 2024年整体业绩情况 - 实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润235.78/235.78/55.17/54.57亿元，同比16.41%/16.41%/20.22%/21.4% 毛利率/归母净利率为79.9%/23.4%，分别同比0.84/0.74pct；税金/销售/管理/研发/财务费用率分别为15.86%/26.22%/6.12%/0.33%/-1.48%，分别同比0.8/-0.63/-0.63/-0.02/-0.68pct 销售收现232.11亿元，同比+11.61%；经现净额47.28亿元，同比+5.15%；年末合同负债35.15亿元，同比增加21.14亿元，环比增加15.79亿元 总计现金分红31.72亿元，分红率57.49%，同比提升5.66pct [4] 2024年Q4业绩情况 - 实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润45.09/45.09/7.71/7.58亿元，同比4.85%/4.85%/-0.74%/0.74% 毛利率/归母净利率为80.74%/17.09%，分别同比1.57/-0.96pct；税金/销售/管理/研发/财务费用率分别为16.43%/30.14%/10.02%/0.59%/-0.95%，分别同比-1.17/5.18/-1.48/0/-0.98pct 销售收现35.06亿元，同比+1.7%，经现净额-6.17亿元，去年同期-12.23亿元 [5] 2024年拆分情况 - 分产品，年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他分别实现营收180.86/22.41/25.38亿元，同比17.31%/11.17%/15.08%，年份原浆销量7.11万吨，同比11.99%，古井贡酒销量3.23万吨，同比8.97%，黄鹤楼及其他销量2.49万吨，同比-1.14% 分渠道，线上/线下渠道分别实现营收7.72/228.06亿元，同比5.81%/16.81% 分地区，华北/华中/华南/国际地区分别实现营收19.79/201.51/14.26/0.22亿元，分别同比7.40%/17.80%/11.16%/2.87% 省内基本盘稳健，增速高于省外 年末经销商数量5089个，同比增加448个 [6] 2025年Q1业绩情况 - 实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润91.46/91.46/23.3/23.12亿元，同比10.38%/10.38%/12.78%/12.78% 毛利率/归母净利率为79.68%/25.47%，分别同比-0.67/0.54pct；税金/销售/管理/研发/财务费用率分别为15.97%/26.6%/4.37%/0.22%/-1.98%，分别同比0.93/-0.57/-0.43/0.04/-1.15pct 销售收现82.33亿元，同比-1.60%；经现净额18.45亿元，同比-24.81%；Q1末合同负债36.74亿元，同比减少9.43亿元，环比增加1.59亿元 [7] 盈利预测与投资建议 - 预计公司2025 - 2027年实现营收255.05/280.64/321.06亿元，同比增长8.17%/10.03%/14.40%；实现归母净利润60.75/68.27/80.37亿元，同比增长10.11%/12.38%/17.72%，对应EPS为11.49/12.92/15.20元，对应当前股价PE为15/13/11倍 从分红视角，若25年按57%分红率计算，对应当前股价股息率为3.92% [9] 盈利预测和财务指标 | 年度 | 营业收入（百万元） | 增长率(%) | EBITDA（百万元） | 归属母公司净利润（百万元） | 增长率(%) | EPS(元/股) | 市盈率（P/E） | 市净率（P/B） | EV/EBITDA | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 2024A | 23578 | 16.41 | 8000.74 | 5517.25 | 20.22 | 10.44 | 16.01 | 3.58 | 9.89 | | 2025E | 25505 | 8.17 | 9398.63 | 6074.85 | 10.11 | 11.49 | 14.54 | 3.10 | 7.42 | | 2026E | 28064 | 10.03 | 10677.53 | 6827.12 | 12.38 | 12.92 | 12.94 | 2.70 | 6.05 | | 2027E | 32106 | 14.40 | 12264.40 | 8036.75 | 17.72 | 15.20 | 10.99 | 2.34 | 4.78 | [11] 财务报表和主要财务比率 | 财务报表(百万元) | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | 主要财务比率 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入 | 23578 | 25505 | 28064 | 32106 | 营业收入 | 16.4% | 8.2% | 10.0% | 14.4% | | 营业成本 | 4738 | 5246 | 5592 | 6156 | 营业利润 | 23.4% | 9.6% | 12.4% | 17.8% | | 税金及附加 | 3740 | 4046 | 4452 | 5093 | 归属于母公司净利润 | 20.2% | 10.1% | 12.4% | 17.7% | | 销售费用 | 6182 | 6733 | 7325 | 8283 | 获利能力 | | | | | | 管理费用 | 1442 | 1530 | 1628 | 1798 | 毛利率 | 79.9% | 79.4% | 80.1% | 80.8% | | 研发费用 | 78 | 87 | 95 | 109 | 净利率 | 24.2% | 24.6% | 25.1% | 25.9% | | 财务费用 | -349 | -610 | -560 | -570 | ROE | 22.4% | 21.3% | 20.8% | 21.3% | | 资产减值损失 | -24 | -27 | -30 | -34 | ROIC | 68.9% | 47.4% | 66.8% | 86.7% | | 营业利润 | 7750 | 8497 | 9553 | 11253 | 偿债能力 | | | | | | 营业外收入 | 61 | 66 | 66 | 66 | 资产负债率 | 36.6% | 34.2% | 32.5% | 31.5% | | 营业外支出 | 15 | 28 | 28 | 28 | 流动比率 | 2.01 | 2.27 | 2.51 | 2.71 | | 利润总额 | 7796 | 8534 | 9591 | 11290 | 营运能力 | | | | | | 所得税 | 2089 | 2259 | 2539 | 2989 | 应收账款周转率 | 7.76 | 15.28 | 15.28 | 15.28 | | 净利润 | 5707 | 6275 | 7052 | 8301 | 存货周转率 | 0.51 | 0.56 | 0.56 | 0.56 | | 归母净利润 | 5517 | 6075 | 6827 | 8037 | 总资产周转率 | 0.58 | 0.57 | 0.55 | 0.56 | | 每股收益（元） | 10.44 | 11.49 | 12.92 | 15.20 | 每股指标（元） | | | | | | 资产负债表 | | | | | 每股收益 | 10.44 | 11.49 | 12.92 | 15.20 | | 货币资金 | 15894 | 22338 | 27903 | 34521 | 每股净资产 | 46.65 | 53.85 | 61.95 | 71.49 | | 交易性金融资产 | 0 | 0 | 0 | 0 | 估值比率 | | | | | | 应收票据及应收账款 | 3037 | 1669 | 1837 | 2101 | PE | 16.01 | 14.54 | 12.94 | 10.99 | | 预付款项 | 278 | 258 | 284 | 325 | PB | 3.58 | 3.10 | 2.70 | 2.34 | | 存货 | 9264 | 9296 | 9909 | 10909 | | | | | | | 流动资产合计 | 28812 | 33900 | 40300 | 48268 | 现金流量表 | | | | | | 固定资产 | 7997 | 7923 | 8077 | 7427 | 净利润 | 5707 | 6210 | 6987 | 8236 | | 在建工程 | 1039 | 1019 | 400 | 300 | 折旧和摊销 | 554 | 1475 | 1647 | 1544 | | 无形资产 | 1129 | 941 | 753 | 565 | 营运资本变动 | -2109 | 2042 | 247 | 404 | | 非流动资产合计 | 11710 | 11237 | 10391 | 9447 | 其他 | 560 | -520 | -470 | -480 | | 资产总计 | 40522 | 45137 | 50690 | 57715 | 经营活动现金流净额 | 4711 | 9207 | 8411 | 9705 | | 短期借款 | 50 | 0 | 0 | 0 | 资本开支 | -2456 | -1000 | -800 | -600 | | 应付票据及应付账款 | 3532 | 4282 | 4564 | 5025 | 其他 | 723 | -26 | -26 | -26 | | 其他流动负债 | 10727 | 10663 | 11462 | 12755 | 投资活动现金流净额 | -1733 | -1026 | -826 | -626 | | 流动负债合计 | 14309 | 14945 | 16027 | 17780 | 股权融资 | 4 | 0 | 0 | 0 | | 其他 | 520 | 489 | 454 | 421 | 债务融资 | 1 | -81 | -35 | -34 | | 非流动负债合计 | 520 | 489 | 454 | 421 | 其他 | -2483 | -1655 | -1986 | -2427 | | 负债合计 | 14829 | 15434 | 16481 | 18201 | 筹资活动现金流净额 | -2478 | -1736 | -2020 | -2460 | | 股本 | 529 | 529 | 529 | 529 | 现金及现金等价物净增加额 | 500 | 6444 | 5565 | 6618 | | 资本公积金 | 6229 | 6229 | 6229 | 6229 | | | | | | | 未分配利润 | 17899 | 21709 | 25990 | 31030 | | | | | | | 少数股东权益 | 1037 | 1237 | 1462 | 1726 | | | | | | | 其他 | 0 | 0 | 0 | 0 | | | | | | | 所有者权益合计 | 25694 | 29703 | 34210 | 39514 | | | | | | | 负债和所有者权益总计 | 40522 | 45137 | 50690 | 57715 | | | | | | [14]