行业投资评级 - 食品饮料行业评级为“强于大市”（维持）[1] 核心观点 - 白酒行业至暗时刻已过，2026年有望持续复苏 [4] - 行业已过量增阶段，超额收益更多来自于价格，而PPI与茅台批价、白酒指数呈现出较高拟合度 [4] - 从价格角度看，2026年2月PPI同比-0.90%，自2025年7月以来降幅持续收窄，Wind一致预期1Q/2Q/3Q/4Q26中国PPI同比分别为+0.3%/-0.55%/-0.55%/-0.65%，整体延续修复态势，价格指标已触底 [4][19] - 从白酒本身角度看，2024年开始各大酒企收入增速出现放缓并下调2025年增速目标，2026年开始i茅台投放1499元飞天茅台，价格随行就市从而刺激消费需求，有望加速行业出清回暖 [4][22] - 茅台改革通过渠道直面C端，助力批价回归消费属性，同时增加消费者触达，持续出清社会库存 [4] - 目前白酒估值低、持仓低、股息率高，向下安全垫较充足 [4] 白酒周期行至何处 - 上一轮白酒周期与地产投资相关度较高，2016年棚改货币化拉动地产固定投资额企稳回升，同期白酒指数跑赢沪深300指数 [10] - 中国的传统消费与白酒已过量增阶段，劳动人口占比在2010~11年登顶后下降，决定传统消费景气度的是价格 [13] - PPI是价格的直接体现，与茅台批价、白酒指数表现呈现出较高拟合度，2016年PPI转正后，茅台批价开启上行周期 [13] - 2026年2月PPI同比-0.90%，自2025年7月以来降幅持续收窄，Wind一致预期显示整体延续修复态势，从价格指标看白酒周期已基本触底 [19] - 居民边际消费倾向回暖，4Q25中国居民消费意愿环比有所回暖 [19] - 一轮完整的白酒周期包括景气度回落-报表降速-供需再平衡-景气度回升-报表回升，2024年开始各大酒企同时下调2025年增速目标，2026年i茅台投放1499元飞天茅台有望加速行业出清回暖 [22] 如何看待茅台的改革 - 茅台进行产品回归金字塔结构：塔基以飞天53%vol 500ml贵州茅台酒为主；塔腰包括精品茅台酒、生肖茅台酒；塔尖包括茅台酒陈年系列和文化系列 [26][27] - 构建“自售+经销+代售+寄售”多维协同的营销体系，其中自售模式通过自营店、i茅台主力聚焦C端、B端消费群体 [26][27] - 构建批发、线下零售、线上零售、餐饮、私域五大渠道，形成以消费者为中心的良性渠道生态体系 [31] - 定价以市场为导向，i茅台上线1499元飞天茅台，构建“随行就市、相对平稳”的自营体系零售价格动态调整机制 [31] - 茅台价格包含消费、收藏、投资三重属性，1499元的飞天茅台更多反应消费属性 [34] - 复盘上一轮周期，茅台批价在2014~2015年在1/3城镇人均可支配收入附近盘整，当前1/3人均可支配收入约为1570元/月（基于2025年城镇居民人均可支配收入5.65万元），公司主动投放1499元的飞天茅台有望助力批价回归消费属性，同时增加消费者触达，持续出清社会库存 [34] 如何理解白酒投资价值 - 白酒企业低估值、低预期，截至3月13日，白酒（中信）指数PE TTM为18.1X，为2012年以来17.66%的分位数，低于中位数25.2X和平均值27.1X [41] - 2026-27年市场盈利预测下修，悲观预期计入较充分，2026年3月13日市场对于白酒企业2025-27年的归母净利预测较2025年6月30日有较大幅度下修 [40][41] - 主动权益持仓水平较低，4Q25主动权益基金白酒持仓占比2.9%，同比-2.9个百分点，环比-0.3个百分点，持仓水平位于近几年的低点 [44] - 白酒持仓集中度较高，基本集中在龙头公司，4Q25主动权益基金持仓CR3为80%，CR5为97%，主要集中在贵州茅台（280亿元）、山西汾酒（112亿元）、泸州老窖（89亿元）、五粮液（71亿元）、古井贡酒（26亿元） [44] - 股息率已步入红利区间，为股价提供支撑，高端酒公司2025年股息率在3.5~5.5%之间，截至3月13日四家银行平均股息率为4.5%，横向对比具备性价比 [45][46] 投资建议 - 标的上关注三条主线：一是需求相对坚挺的高端白酒；二是全国化持续推进的次高端白酒；三是基地市场扎实的地产酒 [50] - 报告给出了包括贵州茅台、五粮液、山西汾酒、泸州老窖等在内的多家公司估值表与“推荐”评级 [50]

核心观点 白酒板块当前步入需求淡季，行业面临内需缓慢复苏和第一季度业绩基数压力的双重挑战[2] 报告认为板块底部信号正在加强，建议关注飞天茅台批价走势和后续政策节奏[3][30] 投资策略上，应优选低估值、且具备持续获取市场份额能力的强alpha标的，如贵州茅台、泸州老窖和古井贡酒[3][30] 行业整体回顾与展望 - **春节后需求回落，板块进入淡季**：2026年春节后白酒消费需求回落，飞天茅台批价小幅下跌，各产品动销量逐步走弱[2] 当前内需仍处于缓慢复苏阶段，预计第一季度报表业绩同比下滑[2] - **板块股价与市场情绪**：3月以来，受内外部因素扰动，白酒板块股价出现回调[6] 2026年1月板块涨跌幅为-3.6%，2月为+5.4%，3月（截至3月12日）为-3.3%[6] - **业绩节奏判断**：白酒板块业绩节奏预计呈现“前低后平”的趋势[3][30] 随着逐步进入低基数期，业绩压力有望缓解[3] 行业景气度与价格指标分析 - **高端批价走势**：截至2026年3月12日，原箱飞天茅台批价环比下降90元至1585元，同比下降26%[3][10] 第八代五粮液批价为810元（实际批价稳定在780-790元），高度国窖1573批价为850元，均较3月初持平[10] - **次高端及大众价位批价**：包括青花20、水晶剑、国缘四开、品味舍得、珍15、臻酿8号在内的多款产品批价在3月均保持持平[11] - **景气度展望**：尽管短期前瞻指标仍有压力，但报告预计飞天茅台批价同比降幅将趋稳收窄[13] 支撑因素包括：飞天茅台性价比支撑培育新需求、逐步进入25年第二季度的低基数期，以及供给端飞天茅台酒放量刚性不强[13] 主要酒企跟踪与竞争策略 - **贵州茅台**：春节动销验证改革成效，预计供给量同比多投超过3000吨，经销商动销同比增长20-30%[19] “i茅台”数据显示，31-50岁用户为核心群体（占比72.3%），25-30岁群体占比12.2%[2][19] 预计2026年第一季度业绩平稳过渡，全年收入与利润预计同比持平左右[19] - **五粮液**：春节期间八代五粮液动销量预计同比增长，渠道管理边际改善以修复经销商信心[20] 公司预计2026年收入、净利润将出现中高个位数下滑[20] - **泸州老窖**：高度国窖坚持“价在量先”，动销量有所受损，但预计开瓶情况好于渠道出货[22] 低度国窖及中档酒动销表现更好，具备全国化势能[22] 2026年公司将利用数字化工具赋能费用管理[2][22] - **山西汾酒**：春节动销产品表现好于同价位竞品，节后将适当加快经营节奏[24] 公司预计2025/26年收入实现个位数增长[24] - **其他酒企策略**：存量竞争下，多数酒企延续“放大优势”战略，如今世缘、洋河节后减缓发货以维护库存和价盘健康[2] 洋河股份聚焦大众价位产品，今世缘对部分产品提价，古井贡酒重启“三通工程”巩固省内份额[25][26][27][28] 财务预测汇总 报告对主要酒企2025及2026年的财务数据进行了预测[16] - **贵州茅台**：预计2025年营收1758.8亿元（同比+1.0%），归母净利870.9亿元（+1.0%）；2026年营收1776.4亿元（+1.0%），归母净利862.2亿元（-1.0%）[16] - **五粮液**：预计2025年营收758.2亿元（-15.0%），归母净利256.6亿元（-19.4%）；2026年营收735.5亿元（-3.0%），归母净利236.1亿元（-8.0%）[16] - **泸州老窖**：预计2025年营收272.2亿元（-12.8%），归母净利113.4亿元（-15.8%）；2026年营收272.2亿元（0.0%），归母净利115.1亿元（+1.5%）[16] - **古井贡酒**：预计2025年营收201.1亿元（-14.7%），归母净利45.1亿元（-18.3%）；2026年营收205.7亿元（+2.3%），归母净利45.6亿元（+1.0%）[16] 投资建议 - **板块观点**：当前白酒板块底部信号加强，建议关注飞天批价走势和政策节奏[30] 飞天批价同比降幅已较25年第四季度最大下跌32%收窄至26%[3] - **个股推荐**：建议布局短期估值较低、中长期具有持续获取份额能力的标的[3][30] 1. **贵州茅台**：改革培育潜在消费者，换取吨价提升空间[3] 2. **泸州老窖**：低度国窖具有全国化势能，数字化赋能管理[3] 3. **古井贡酒**：管理能力突出，省内全价位份额有望继续提升[3][30]

行业趋势与宏观环境 - 2026年马年春节前，中国啤酒行业逆势增长，预计2025年产量、收入、利润分别增长5%、4%、18%，行业转向价值深耕[3] - 啤酒行业未来四大趋势包括非现饮渠道扩张、无醇啤酒增长、精酿竞争分化及本土品牌高端化深化[3] - 春节酒水消费呈现“喝少一点、喝好一点”趋势，低度酒、养生酒热销，年轻一代是主要推动力，女性消费者占比提升[4] - 生肖酒销售旺季，酒企融入传统文化元素以提升收藏价值[4] - 酿酒产业“十五五”期间面临产量下滑与消费升级的双重挑战，将围绕科技创新、文化赋能和绿色发展推动产业转型[5] - 目标包括培育千亿级酒产区、打造现代化产业体系，通过原料保障、科技升级等七大领域21项任务实现系统重塑[5][9] - 到2028年，计划培育3个千亿级酒产区和10个百亿级特色园区；到2030年，提升数智化、绿色化、国际化水平[9] 细分市场动态 - 2025年中国葡萄酒进口总量下降26.85%，但均价上涨21.79%，低端餐酒被淘汰，精品酒和特色酒受青睐[6] - 宁夏产区占据国产酒庄酒近50%份额，西鸽酒庄登顶JS百大榜单[6] - 葡萄酒行业趋势显示，2026年将聚焦白葡萄酒、平价精品和多元化消费场景，品牌运营和渠道整合成为关键[6] - 黄酒产业突破地域限制，头部企业古越龙山、会稽山提价推动品质转型，股价大涨[8] - 古越龙山在江浙沪外收入占比超40%，会稽山气泡黄酒在年轻市场表现亮眼，湖北房县黄酒产值达45亿元[8] - 黄酒未来趋势包括价格带上移、高端化、年轻化、线上线下一体化及特色产区崛起[8] 头部品牌战略与表现 - 古井贡酒在春运期间以“回家”为情感核心发起营销战役，通过高铁品牌列车、车站广告等多维度触达，强化“国民年酒”形象[10][11] - 茅台通过i茅台平台以1499元/瓶的价格上线飞天茅台，吸引“90后”“00后”年轻用户、女性用户及“专精特新”行业从业者等新增消费群体[12] - 茅台葡萄酒在2025年行业低迷期实现逆势增长，如秦皇岛地区市占率超50%，部分经销商年销售额从10万增至近千万，终端动销率达55%[13] - 五粮液元旦春节终端动销超预期，第八代五粮液同比增长，日均开瓶量翻倍，年轻化战略新品“五粮液·一见倾心”销售额超2亿[18][19] - 泸州老窖携手成龙推出情感短片《别让人酒等，更别让酒等》，以生活化场景和情感共鸣打破传统营销模式[20] - 剑南春2026年春节营销以“家国同春·福马临门”为核心，通过文化IP深耕和多平台联动，实现从促销让利到价值深耕的跨越[24] - 习酒举办“习酒雅韵·茶酒共生”品鉴会，融合茶酒文化与基因科技，创新消费场景[25] - 中华酒联合凤凰网推出《全球华人共庆中国年》贺岁影片，将品牌营销升华为文化IP[26][27] 产品创新与营销案例 - 玛茜马年生肖纪念酒在行业寒流中逆势热销，十年间从“尝鲜之选”升级为“春节标配”，其累计在华销量超5000万瓶[16] - 酒鬼酒独家赞助三维动画数字微短剧《孝陵卫》，自然融入剧情与Z世代对话，并推出线上促销和联名礼盒[23] - 张裕推出白葡萄酒品牌“长尾猫”，迅速成为电商爆款[6] - 富邑集团以1.3亿元收购宁夏酒庄，加码中国市场[6] - 华润啤酒与古越龙山联名推出“越小啤”，进行跨界创新[8] - 西凤酒推出高端产品“红西凤·公元陆壹捌”，全国化布局取得进展，产能提升至6万吨[15] 渠道与市场变革 - 山姆会员商店调整白酒陈列方式，按年份明码标价，使年份酒价格透明化，冲击了依赖信息差的传统经销体系[21] - 名酒价格下降，线上渠道受重视，品牌强化与渠道的保真合作[4] - 低度酒销量大增，渠道保真成为关键[4] - 茅台葡萄酒优化产品结构，精简为三大系列，独立经销商比例提升，终端建设超2000家[13] 公司发展与行业调整 - 贵州董酒凭借“百草入曲”国密工艺和健康属性在行业调整期脱颖而出，牵头制定董香型国标，品牌价值提升[14] - 迎驾贡酒坚守“生态酿造”和“三步陈酿”法（3年坛存、3年洞藏、4年罐储），拥有50万吨储能和8万吨年产能，推动品牌向消费者驱动转型[22] - 茅台历经四次行业周期，每次危机都推动其市场化变革，2022年启动全面市场化转型，目标转向“需求驱动”[17] - 金星啤酒IPO净利润暴涨，而泰山啤酒破产，显示行业竞争分化[3] - 蜜雪集团收购布局精酿啤酒[3]

行业投资评级 - 行业评级为“看好”，并维持该评级 [5] 核心观点 - 当前投资思路为筛选“β向好+α积极（经营趋势向好+业务层面有亮点/想象空间）+享成本红利+估值具备性价比”相关标的，重点推荐东鹏饮料、卫龙美味、巴比食品、颐海国际、安井食品、西麦食品、新乳业等 [2] - 白酒板块仍处底部区间，在新量价平衡下头部酒企销量已拐点向上，短期仍看好品牌酒企核心单品春节销量超预期 [3] - 大众品板块中餐供、零食、功能饮料赛道在低基数下增速靠前，持续推荐β高景气度下的强α标的 [2] 根据目录总结 1 周观点更新及行情回顾 1.1 酒水观点 - **市场表现**：本周（3月2日-3月6日）沪深300指数、食品饮料板块、白酒板块涨跌幅分别为-1.07%、-2.48%、-3.32%，其中山西汾酒、五粮液、洋河股份跌幅相对较小，分别为-0.3%、-1.6%、-2.8% [1][2][10] - **核心观点**：白酒板块表现较弱，主因淡季下飞天茅台批价因供给节奏问题导致小幅波动，需求端整体平稳 [2][10] - **潜在催化**：3月中下旬即将迎来糖酒会，后续将关注糖酒会情绪、房地产预期、大众高端消费等催化 [2][10] - **投资建议**：重点推荐贵州茅台，同时关注β属性强的泸州老窖、迎驾贡酒、珍酒李渡，以及强α的山西汾酒、古井贡酒、今世缘等 [3][10] - **低酒精板块**：啤酒板块本周上涨0.91%，其中重庆啤酒涨幅居前达3.68%，中长期看，随着促消费政策落地，啤酒销量和升级速度有望修复，推荐青岛啤酒，建议关注燕京啤酒、华润啤酒 [10] 1.2 大众品板块观点 - **市场表现**：本周肉制品、啤酒、调味品涨幅居前，分别上涨1.10%、0.91%、-0.25% [1][16] - **个股表现**：A股中新乳业、重庆啤酒、双汇发展涨幅居前，分别为+4.5%、+3.7%、+3.6%；H股中统一企业中国、海天味业、珍酒李渡涨幅居前，分别为+8.2%、+1.6%、+1.5% [2][11] - **核心观点**：截至3月初，大众品板块中餐供、零食、功能饮料赛道在低基数下增速靠前 [2][11] - **细分赛道展望**： - **乳制品**：春节表现积极，可期待后续需求端叠加供给端带来的向好变化 [2][11] - **啤酒**：受益于Q2低基数、即将迎来销售旺季以及2026年为体育赛事大年，市场情绪积极 [2][11] - **投资建议**：重点推荐东鹏饮料、卫龙美味、巴比食品、颐海国际、安井食品、西麦食品、新乳业 [2][11] 2 板块及个股情况 2.1 板块涨跌幅情况 - **整体市场**：本周食品饮料板块下跌2.48%，跑输上证综指（-0.93%）和沪深300指数（-1.07%） [1][16] - **子板块表现**：肉制品（+1.10%）和啤酒（+0.91%）录得上涨；乳品微涨0.07%；调味发酵品下跌0.25%；软饮料下跌1.47%；跌幅较大的子板块包括其他酒类（-2.16%）、烘焙食品（-3.13%）、白酒（-3.32%）、预加工食品（-3.76%）、零食（-3.88%）、保健品（-4.01%） [1][16] - **个股涨跌**： - **涨幅前五**：中信尼雅（+4.66%）、新乳业（+4.46%）、重庆啤酒（+3.68%）、双汇发展（+3.61%）、养元饮品（+3.07%） [19][20] - **跌幅前五**：*ST岩石（-10.53%）、酒鬼酒（-8.03%）、千味央厨（-7.80%）、有友食品（-7.25%）、日辰股份（-7.09%） [19][20] - **白酒个股**：涨幅前五（跌幅相对较小）为山西汾酒（-0.27%）、五粮液（-1.59%）、洋河股份（-2.78%）、顺鑫农业（-2.89%）、皇台酒业（-3.52%）；跌幅前五为*ST岩石（-10.53%）、酒鬼酒（-8.03%）、金徽酒（-6.46%）、金种子酒（-6.18%）、古井贡酒（-5.96%） [19][21][23] 2.2 板块估值情况 - **整体估值**：截至2026年3月6日，食品饮料板块动态市盈率为20.37倍，在申万一级行业中排名第26位 [23] - **子板块估值**：白酒（17.91倍）、啤酒（22.56倍）、其他酒类（49.93倍）、软饮料（26.61倍）、乳品（23.15倍）、调味发酵品（28.78倍）、肉制品（28.54倍）、预加工食品（24.46倍）、保健品（32.85倍）、零食（34.48倍）、烘焙食品（29.35倍） [23] 3 重要数据跟踪 3.1 成本指标变化 - **生鲜乳价格**：2月26日数据显示，中国主产区生鲜乳价格为3.03元/公斤，同比-1.90%，相比上周价格略下滑 [13] - **其他成本**：报告跟踪了白砂糖、猪肉、大豆、棕榈油、大麦、瓦楞纸、聚酯瓶片等原材料价格走势 [29][30][31][32][33][34][37][38][39][40][41][43][46][47][48] 3.2 重点白酒价格数据跟踪 - **高端酒批价（3月6日）**： - 2026年飞天茅台散装/原装批价分别为1580元/1600元，较上周变动-70元/-100元 [45] - 普五（八代）批价为850元，较上周持平 [45] - 国窖1573批价为850元，较上周持平 [45] 3.3 啤酒及葡萄酒数据跟踪 - **啤酒**：报告包含啤酒月度产量及同比增速、月度进口量及进口金额的走势图 [63][66][67] - **葡萄酒**：报告包含葡萄酒月度产量及同比增速走势图，以及Liv-ex100红酒指数走势 [64][69][70] 3.4 重点乳业数据跟踪 - **数据跟踪**：报告包含主产区生鲜乳平均价走势、中国乳制品产量当月同比、中国进口奶粉数量和增速、全脂奶粉平均中标价(GDT)等数据图表 [72][73][75][76][77][78][79] 3.5 调味品数据跟踪 - **餐饮收入数据**：报告跟踪中国社会消费品零售总额餐饮收入及同比、中国限额以上企业餐饮收入及同比数据 [78][80][81] 3.6 休闲食品数据跟踪 - **门店数据**：报告跟踪了卤制品品牌（如绝味食品、周黑鸭、紫燕食品）和休闲零食品牌的门店数量 [82][83][88] 3.7 软饮料数据跟踪 - **产量与零售数据**：报告包含软饮料月度产量及同比增速走势、中国限额以上企业商品零售额饮料类当月同比数据 [84][85][90] 4 重要公司公告 - **统一企业中国**：2025年实现收入317亿元，同比增长4.56%；归母净利润20.50亿元，同比增长10.88% [86] - **蒙牛乳业**：发布2025年业绩预告，预计收入同比下降7%-8%；经营利润率7.9%-8.1%；计提减值拨备22-24亿元；归母净利润14-16亿元（2024年为1.0亿元） [13][14][91] - **欢乐家**：实际控制人之一拟通过询价转让方式转让占总股本2.5%的股份 [86] - **李子园**：全资子公司拟投资约2亿元建设“李子园日处理1,000吨生乳深加工项目二期” [86][93] 5 行业动态 - **IFBH事件**：第三方检测机构“老爸评测”揭露椰子水生产造假手段，涉及IFBH公司产品，公司随后发布声明澄清，股价有所反弹 [92] - **茅台酱香酒**：召开2026年春季营销工作会，强调以市场化转型为核心路径，打通触达C端“最后一公里” [92] - **古井贡酒**：推出唐宋明国潮系列新品，定价分别为268元/瓶、148元/瓶、98元/瓶 [92] - **皇台酒业**：召开销售工作会议，提出2026年将聚焦核心市场、核心单品、动销与库存健康，冲刺年度营收目标 [92] - **老白干酒**：在互动平台表示，已推出低度、果味系列产品贴合年轻群体，并持续优化渠道合作模式与推广策略 [92]

事件概述 - 安徽滁州明光酒厂因“明绿液”白酒广告牌字体被春运期间堵在高速上的游客误读为“奶绿波”，意外成为网络热梗，随后公司及地方政府迅速跟进，将热度转化为营销与文旅活动 [4][6][8] - 公司于3月6日在酒厂门口开设“明光三件套”线下体验店，销售“奶绿波奶茶”、“旺绿波绿豆糕”及“明绿液酒”，吸引大量年轻人排队购买 [1][4][11] 热度发酵与营销转化 - 热度源于春运期间安徽及周边省份高速上密集投放的“明绿液”广告，其行书字体（由书法家谢德萍书写）导致游客集体误读并引发社交媒体广泛讨论 [6][8] - 明光酒业于3月1日发布视频，主动接纳“奶绿波”昵称；随后滁州明光市官方账号及安徽文旅账号跟进宣传，明光文旅发放20万份旅游优惠券以转化文旅红利 [8][9] - 股东古井贡酒旗下的“古井轻养社”推出加入绿豆的“奶绿波”奶茶在亳州门店销售，公司则开设线下体验店，将网络热度转化为实际营销与获客路径 [9][11] 公司背景与发展现状 - 明光酒业核心产品“明绿液”是一款以绿豆为核心原料的独特白酒，拥有“明绿香”独占香型，其酿造工艺为国家发明专利 [13] - 古井贡酒于2021年底以2亿元收购明光酒业60%股权，成为其第一大股东；收购前公司年销售额约3-4亿元，收购后次年突破6亿元，2023年突破10亿元，2024年收入达11亿元（含税及市场投入后规模据称达15亿元） [13] - 公司在古井贡酒资源支持下持续增长，古井贡酒在行业活动中会一并宣传明绿液品牌 [13] 产品与市场定位 - “明绿液”是安徽少有的千元价格带高端白酒，其官方电商旗舰店中“53度明绿液”单瓶售价超800元；销量主力产品“42度明绿液普绿”价格在200多元，处于中端价位 [16] - 行业研究者认为，此次出圈是古井贡酒多年品牌投入在特定场景下的情绪释放，但公司体量仍较小，其独特香型支撑的高端价位有待市场进一步认知 [15] 当前成效与未来挑战 - “明光三件套”体验店吸引的游客多是为奶茶和绿豆糕而来，实际买酒的并不多；且当前奶茶未含明绿液酒，因此尚不能视为培育年轻人酒类口感的战略产品 [18] - 本轮热度为公司带来了难得的全国性宣传，线下体验店的奶茶包装印有“明绿液”字样，消费者成为移动广告牌 [19] - 未来关键挑战在于如何将因热梗而来的年轻人转化为品牌粉丝，以及如何以互动、可持续的方式讲好产品独特价值，实现从地方走向全国的破圈 [18][19]

行业投资评级 * 报告未明确给出统一的行业投资评级，但通过对各子行业的趋势分析和头部品牌动态的描述，整体传递出在结构性变革中寻找机会的积极观点，尤其关注高端化、价值深耕和具备创新能力的品牌 [2][4][5][6] 报告核心观点 * 中国酒行业正经历从“量时代”向“质纪元”的深刻转型，行业整体进入以高质量发展、价值深耕和结构性机会为特征的新阶段 [4][5][6] * 消费趋势呈现多元化、理性化和体验化，具体表现为“喝少一点、喝好一点”、低度酒与养生酒兴起、年轻消费者影响力扩大以及文化情感共鸣需求提升 [2][8][10] * 政策层面推动产业系统升级，《酿酒产业提质升级指导意见（2026—2030年）》明确了以科技创新、文化赋能和绿色发展为核，培育千亿级产区、打造现代化产业体系的路线图 [5][6] * 各子行业分化发展：啤酒行业逆势增长转向价值深耕；葡萄酒市场进口量降、均价升，呈现结构性变革；黄酒产业突破地域限制，迈向全国化与高端化 [2][5][5] * 头部品牌通过市场化转型、营销创新（情感营销、文化IP、跨界融合）、产品升级和渠道变革来应对行业调整，巩固或扩大市场份额 [8][9][10][13][14][16][18][19] 行业趋势总结 行业环境 * **啤酒产业**：2026年马年春节前行业逆势增长，预计2025年产量、收入、利润分别增长5%、4%、18% [2] 未来趋势包括非现饮渠道扩张、无醇啤酒增长、精酿竞争分化及本土品牌高端化深化 [2] * **消费新趋势**：春节酒水消费呈现“喝少一点、喝好一点”趋势，低度酒、养生酒热销，年轻一代是主要推动力，生肖酒受追捧 [2] 低度酒销量大增，女性消费者占比提升 [2] * **产业政策导向**：《酿酒产业提质升级指导意见（2026—2030年）》提出，到2028年培育3个千亿级酒产区和10个百亿级特色园区，到2030年提升产业数智化、绿色化、国际化水平 [5][6] * **葡萄酒市场**：2025年进口葡萄酒总量下降26.85%，但均价上涨21.79% [5] 宁夏产区占据国产酒庄酒近50%份额 [5] 2026年趋势将聚焦白葡萄酒、平价精品和多元化消费场景 [5] * **黄酒产业**：头部企业古越龙山、会稽山提价推动品质转型，股价大涨 [5] 古越龙山江浙沪外收入占比超40% [5] 湖北房县黄酒产值达45亿元 [5] 未来趋势包括价格带上移、高端化、年轻化及特色产区崛起 [5] 头部品牌动态总结 白酒品牌营销与市场表现 * **古井贡酒**：以“回家”为核心发起系统性春运营销，通过高铁品牌列车、车站广告等多维度触达，强化“国民年酒”形象 [9] * **茅台**：通过i茅台平台以1499元/瓶销售飞天茅台，吸引“90后”“00后”年轻用户、女性用户及“专精特新”从业者等新增消费群体 [8] 其历史上历经四次行业周期，均通过市场化变革实现升级，2022年启动全面市场化转型以构建消费者为中心的生态体系 [13] * **五粮液**：元旦春节终端动销超预期，第八代五粮液同比增长，日均开瓶量翻倍 [14] 年轻化战略新品“五粮液·一见倾心”销售额超2亿元 [14] * **泸州老窖**：携手成龙推出情感短片《别让人酒等，更别让酒等》，以生活化场景和情感传递实现品牌差异化营销 [16] * **剑南春**：以“家国同春·福马临门”为主题，通过深耕文化IP和联动多平台打造“文化+情感+转化”的闭环春节营销 [19] * **西凤酒**：2025年通过营销改革实现突破，推出高端产品“红西凤·公元陆壹捌”，产能提升至6万吨，2026年定位为“改革势能转化年” [13] * **董酒**：凭借“百草入曲”工艺和健康属性在行业调整期脱颖而出，牵头制定董香型国标，品牌价值提升 [10] * **迎驾贡酒**：坚守“生态酿造”和“三步陈酿”（3年坛存、3年洞藏、4年罐储）的长期主义，拥有50万吨储能和8万吨年产能 [17] * **酒鬼酒**：独家赞助三维动画数字微短剧《孝陵卫》以链接Z世代，并通过线上线下活动实现从流量触达到心智联结的营销转向 [18] * **习酒**：举办“习酒雅韵·茶酒共生”品鉴会，跨界融合茶酒文化与基因科技，创新消费体验 [20] * **中华酒**：联合凤凰网推出《全球华人共庆中国年》贺岁影片，将品牌营销升华为文化IP，致敬海外华人 [20] 品牌运营与渠道变革 * **茅台葡萄酒**：在行业承压下通过渠道、产品和品牌变革实现逆势增长，部分经销商年销售额从10万增至近千万，终端动销率达55% [9] * **山姆会员店**：调整白酒陈列方式，按年份明码标价，冲击了依赖信息差的传统经销体系，使年份酒价格更透明 [16] 其他酒类品牌动态 * **玛茜（葡萄酒）**：马年生肖纪念酒在行业寒流中逆势热销，其在中国市场累计销量超5000万瓶，成功源于长期坚持的渠道下沉和产品创新 [13]

白酒行业调研纪要关键要点总结 一、 行业与市场概况 * 白酒行业在2026年春节后（腊月至元宵节）整体回款进度普遍滞后于2025年同期，动销呈现分化，库存处于高位，批价承压[1] * 调研主要聚焦于湖南市场及徽酒（合肥区域）市场，涉及主流全国性品牌及区域品牌[2][27] 二、 回款与发货进度 * **全国性品牌（湖南市场）**：茅台回款与到货接近，普飞进度约33%[2]；五粮液回款约40%，发货约30%[2]；国窖1573、洋河、汾酒、酒鬼酒（内参/酒鬼系列）回款仅20%-30%[1][2]；水井坊按自然年口径回款约10%[2] * **区域品牌（徽酒市场）**：古井贡酒回款约43%-45%，迎驾贡酒回款约47%，口子窖回款不足30%[27] * **整体节奏**：多数品牌回款与发货节奏慢于2025年同期[1][2] 三、 渠道库存水平 * **库存处于高位**：国窖、洋河、汾酒、水井坊、酒鬼等品牌渠道库存普遍在2-3个月[1][3][4] * **库存相对良性**：茅台普飞库存约10天；五粮液普五库存约25天（不到1个月）[1][3] * **徽酒库存**：迎驾贡酒库存较2025年同期略多；口子窖库存较2025年同期高出约百分之十几[28][29] 四、 动销表现（销量口径） * **增长品牌**：茅台普飞动销为中个位数增长；五粮液1-2月合并口径增长约3%-4%；汾酒玻汾增长约3-4个点[5] * **下滑品牌**：国窖1573下滑接近25%；洋河海天梦合计下滑约14%-15%；汾酒青花系列下滑约10%出头；水井坊整体下滑约14%-15%；酒鬼酒内参下滑接近20个点[1][5] * **徽酒动销**：古井贡酒整体动销下滑约10%-15%；迎驾贡酒整体与2025年基本持平；口子窖动销下滑接近40%[1][30] 五、 批价与价格预期 * **茅台**：普飞当前批价约1610元，2026年全年预期运行区间为1450-1650元[1][7]；精品批价约2290-2310元；新马年生肖批价约1910-1920元[7] * **五粮液**：普五批价主要在780元上方波动，2025年最低价曾达760元[8]；1618批价比普五高约10元[8] * **其他品牌**：国窖批价在840-850元附近[1][11]；水井坊8号批价下移至267元[1][18]；汾酒青花20批价约360元[14]；酒鬼红坛批价约240-250元[20] * **徽酒价格**：古井贡酒国6、国20成交价较2025年下浮约5%-8%；迎驾贡酒D20价格回落明显，成交价约450-460元[35][36] 六、 产品与渠道动态 * **茅台改革**：2026年起精品茅台不再向所有经销商配售，改为由省区筛选少数经销商承接，1-2月新品主要通过“i茅台”销售[7] * **五粮液信任度**：2026年1-2月渠道信任度较2025年3-4月后有所修复[26] * **水井坊压力**：8号产品因公司业绩压力集中投放、经销商持续压货，导致库存累积近半年后价格崩塌[18] * **古井贡酒规格调整**：古5、古8由425ml切换为500ml，开票价有所调整但综合价格表现持平[31] 七、 经销商利润与合同目标 * **利润水平**：行业整体经销商利润微薄或收缩。洋河综合单品利润约10元[24]；水井坊8号单瓶毛利约5-10元[19]；酒鬼红坛基本无利润[21]；汾酒青花20单瓶利润约10元且可能被费用侵蚀[14] * **合同目标**：五粮液按2025年实际完成量的1.1倍签订[1][25]；洋河目标与2025年实际持平[25]；口子窖合同任务下调超20%[1][30]；国窖、茅台精品等部分品牌合同尚未明确[25] * **目标完成度**：2025年五粮液经销商年度任务实际完成度约75%-80%[26] 八、 区域与细分市场 * **低度产品**：表现存在区域差异，浙江区域动销增长，华北区域偏弱[10] * **徽酒竞争**：区域竞争加剧，渠道利润空间收缩[1]。口子窖因政策复杂导致终端不愿售卖[39]，其“尖系列”促销力度较大[40] 九、 其他重要信息 * **茅台非标**：动销个位数下滑主因是库存从2025年末的约3个月降至当前的约1个月，库存结构更轻[6] * **国窖**：3月下旬将召开销售公司股东会议，届时2026年模糊返利政策将更明确[12] * **汾酒**：玻汾提价至约41元/瓶，整箱价格480-490元区间已维持约半年，未出现疯狂放量[16] * **次高端优势**：汾酒产品的绝对利润额相较竞品已无明显优势，前期势能与其他品牌差距收敛[15]

报告投资评级 - 报告对覆盖的中国必需消费（A股）行业及重点公司给予积极评级，所有提及股票均被列为“优于大市” [1] 报告核心观点 - 报告认为当前是配置必选消费板块的“春播”良机，主要基于资金面与基本面的多重利好 [1][6] - 资金面利好包括全球资产波动推升避险情绪、国际资本加仓中国、国内短期存款利率进入“0开头时代”以及机构配置比例处于低位 [6] - 基本面利好包括乳业、白酒等行业进入底部回升阶段、年报分红率预计提升、部分服务业及大宗商品涨价有望改变通缩预期以及投资者业绩预期普遍较低 [6] - 展望3月，报告建议关注两条投资主线：一是符合基本面和股息率改善逻辑的公司；二是符合内外资机构长期偏好的公司 [6] 行业需求分析 - 2026年2月，重点跟踪的8个必选消费行业中，5个保持正增长，2个负增长，1个持平 [3] - 实现增长的行业包括速冻食品、调味品、啤酒、餐饮和软饮料；下降的行业包括次高端及以上白酒和乳制品 [3] - 与上月相比，7个行业增速提升或降速缩减，仅次高端及以上白酒降速加大 [3] - 需求改善主要受益于春节假期全部落在2月以及居民出行出游热情高，带动餐饮及供应链产品需求增长 [3] 行业价格与成本分析 - 2月高端白酒批价环比回升，次高端及以下白酒价格跌多涨少 [4] - 液态奶与调味品折扣力度减小，液态奶代表产品折扣率均值较1月末提升4.7个百分点，调味品折扣率均值提升1.2个百分点 [4] - 方便食品折扣加大，其折扣率均值较1月末下降2个百分点；啤酒、软饮料与婴配粉折扣环比保持平稳 [4] - 2月6类消费品现货成本指数以跌为主，期货成本指数以涨为主 [4] - 软饮料、方便面、速冻食品、啤酒、调味品、乳制品的现货成本指数环比分别变动-1.28%、-1.03%、-0.52%、-0.52%、+0.06%、+0.27% [4] - 上述品类的期货成本指数环比分别变动-0.54%、+1.01%、+0.66%、-0.41%、+2.14%、+1.08% [4] - 包装材料方面，易拉罐、塑料、纸、玻璃价格同比变动分别为+12.1%、-0.3%、-7.4%、-17.7% [4] - 原材料方面，大豆、玉米、棕榈油、白糖现货价格同比变动分别为+6.9%、+6.5%、-11.3%、-14.8% [4] 资金流向分析 - 截至2月底，港股通资金当月净流入803.2亿元人民币，较上月的617.3亿元净流入有所增加 [5] - 必需消费板块在港股通持股市值中占比为5.86%，较上月提高0.04个百分点 [5] - 子行业中，乳制品港股通市值占比为17.2%，较上月增持0.24个百分点；食品添加剂行业占比为14.4%，排名第二，较上月增持0.37个百分点 [5] - 按港股通持股比例排名，青岛啤酒（46.9%）比例最高，优然牧业（27.1%）、安德利果汁（24.2%）次之 [5] 板块估值分析 - 2月底，A股食品饮料板块市盈率（TTM）历史分位数为17%（对应20.5倍），与上月末持平 [5] - A股子行业中，啤酒（1%，20.6倍）和白酒（12%，18.3倍）的历史分位数较低 [5] - A股食饮龙头公司的估值中位数为22倍，与上月持平 [5] - H股必需性消费行业市盈率（TTM）历史分位数为17%（对应17.8倍），在12个一级行业中排名第12 [5] - H股子行业中，乳制品（6%，11.8倍）和酒精饮料（11%，17.8倍）的历史分位数较低 [5] - H股食饮龙头公司的估值中位数为19倍，与上月持平 [5] 具体投资建议 - 报告建议3月关注两条投资主线 [6] - 主线一：符合基本面和股息率改善逻辑的公司，例如蒙牛乳业、伊利股份、安井食品、康师傅、青岛啤酒 [6] - 主线二：符合内外资机构长期偏好的公司，例如泸州老窖、贵州茅台、山西汾酒、华润啤酒、海天味业 [6]

报告行业投资评级 - 报告对A股和H股中国必需消费行业给出“春播正当时”的积极观点，并推荐了超过30家具体公司，所有提及公司均获得“优于大市”评级 [1] 报告核心观点 - 当前是配置中国必选消费板块的有利时机，主要基于资金面与基本面的多重利好，并建议在3月关注两条投资主线 [6][40] 行业需求分析 - **总体需求**：2026年2月，重点跟踪的8个必选消费行业中，5个保持正增长，2个负增长，1个持平 [3][35] - **增长行业**：速冻食品、调味品、啤酒、餐饮和软饮料行业实现增长 [3][35] - **下降行业**：次高端及以上白酒和乳制品行业需求下降 [3][35] - **趋势变化**：与上月相比，7个行业增速提升或降速缩减，仅次高端及以上白酒降速加大 [3][35] - **驱动因素**：数据改善主要受益于春节假期全部落在2月，以及居民出行出游热情高，带动餐饮及供应链产品需求增长 [3][35] 行业价格与成本分析 - **高端白酒**：2月高端白酒批发价环比回升 [4][36] - **次高端及以下白酒**：价格跌多涨少 [4] - **液态奶与调味品**：折扣力度减小，液态奶代表产品折扣率均值较1月末提升4.7个百分点，调味品折扣率均值较1月末提升1.2个百分点 [4][36] - **方便食品**：折扣加大，折扣率均值较1月末下降2个百分点 [4][36] - **啤酒、软饮料与婴配粉**：折扣环比保持平稳 [4][36] - **现货成本**：2月6类消费品现货成本指数以下跌为主，软饮料、方便面、速冻食品、啤酒、调味品、乳制品现货成本指数环比分别变动-1.28%、-1.03%、-0.52%、-0.52%、+0.06%、+0.27% [4][37] - **期货成本**：2月期货成本指数以上涨为主，软饮料、方便面、速冻食品、啤酒、调味品、乳制品期货成本指数环比分别变动-0.54%、+1.01%、+0.66%、-0.41%、+2.14%、+1.08% [4][37] - **包装材料价格同比**：易拉罐、塑料、纸、玻璃价格同比分别变动+12.1%、-0.3%、-7.4%、-17.7% [4][37] - **原材料价格同比**：大豆、玉米、棕榈油、白糖现货价格同比分别变动+6.9%、+6.5%、-11.3%、-14.8% [4][37] 资金流向分析 - **港股通净流入**：截至2026年2月底，港股通资金当月净流入803.2亿元人民币，上月净流入为617.3亿元人民币 [5][38] - **板块占比**：必需消费板块在港股通持股市值中占比为5.86%，较上月提高0.04个百分点 [5][38] - **子行业占比**：乳制品行业港股通市值占比为17.2%，较上月增持0.24个百分点；食品添加剂行业占比为14.4%，排名第二，较上月增持0.37个百分点 [5][38] - **个股持股比例**：按港股通持股比例排名，青岛啤酒（46.9%）比例最高，优然牧业（27.1%）、安德利果汁（24.2%）次之 [5][38] 行业估值分析 - **A股食品饮料**：截至2月底，A股食品饮料板块PE历史分位数为17%（对应20.5倍），与上月末持平 [5][39] - **A股子行业**：子行业分位数较低的分别为啤酒（1%，20.6倍）、白酒（12%，18.3倍） [5][39] - **A股龙头估值**：A股食饮龙头公司的估值中位数为22倍，与上月持平 [5][39] - **H股必需消费**：H股必需性消费行业PE历史分位数为17%（17.8倍），在12个一级行业中排名第12名（持平） [5][39] - **H股子行业**：子行业分位数较低的是乳制品（6%，11.8倍）、酒精饮料（11%，17.8x）等 [5][39] - **H股龙头估值**：H股食饮龙头公司的估值中位数为19倍，与上月持平 [5][39] 投资建议与配置逻辑 - **资金面利好**： - 全球资产波动大，投资者避险情绪上升 [6][40] - 国际资本加仓中国，从被动型ETF到主动型基金均有所增持 [6][40] - 国内稳健资产不增值，短期存款利率进入“0开头时代” [6][40] - 机构配置水平处于低位，2025年第四季度食品饮料重仓股配置比例降至4.04% [6][40] - **基本面利好**： - 乳业、白酒等行业逐步进入底部回升阶段 [6][40] - 年报分红率预计继续提升 [6][40] - 部分服务业和大宗商品涨价有望改变通缩预期 [6][40] - 投资者业绩预期普遍较低 [6][40] - **三月推荐主线**： - **主线一**：符合基本面和股息率改善逻辑的公司，例如蒙牛乳业、伊利股份、安井食品、康师傅、青岛啤酒 [6][40] - **主线二**：符合内外资机构长期偏好的公司，例如泸州老窖、贵州茅台、山西汾酒、华润啤酒、海天味业 [6][40]

报告行业投资评级 - 报告对所列中国A股必需消费行业公司均给予“优于大市”评级 [1] 报告核心观点 - 2026年2月，中国必选消费品行业需求整体改善，主要受益于春节假期增多及居民出游热情高涨，带动餐饮及供应链产品需求恢复较好 [3] - 海通国际预测，2月份重点跟踪的8个必选消费行业中，5个保持正增长，2个负增长，1个持平 [3] - 与上月相比，7个行业增速提升或降速缩减，仅次高端及以上白酒降速加大 [3] 分行业总结 白酒行业 - **次高端及以上白酒**：2月行业收入为440亿元，同比下降14.6%；1-2月累计收入910亿元，同比下降14.2% [4]。高端白酒“以价换量”策略效果显著，普飞价格企稳回升；次高端白酒量价均承压，主要因依赖商务消费且品牌众多导致控价能力不足 [4] - **大众及以下白酒**：2月行业收入为174亿元，同比持平；1-2月累计收入403亿元，同比下降1.7% [4]。价格呈现逐步企稳迹象，14种大众白酒价格年初以来涨跌数量相当、幅度较小，主要因刚需属性明显及社会库存更早回归正常 [4] 啤酒行业 - 2月行业收入152亿元，同比增长5.6%；1-2月累计收入322亿元，同比下降1.5% [4] - 2月行业实现季节性回暖，主要受春节假期长、天气偏暖带动返乡旅游热情影响，下沉市场动销积极，餐饮等即饮场景需求直接拉动 [4]。8-10元价格带凭借性价比放量，成为收入增长核心支撑 [4] 调味品行业 - 2月板块收入415亿元，同比增长5.6%，增速连续3个月回升；1-2月累计收入884亿元，同比增长4.5% [5] - 餐饮渠道修复延续，中小B端需求回暖为主要支撑，客户补库意愿提升，基础调味品与高性价比复合调味料需求回升，具备渠道和产品优势的企业率先受益 [5] 乳制品行业 - 2月行业收入为415亿元，同比下滑1.2%；1-2月累计收入850亿元，同比持平 [5] - 需求虽持续承压，但餐饮消费场景及礼赠需求恢复带动春节动销较往年回暖，预计录得低个位数下滑，环比降幅收窄 [5]。2月液态奶线上零售价折扣平均值较1月缩小4.7个百分点，显示竞争趋缓 [5] 速冻食品行业 - 2月板块收入140亿元，同比增长8.9%，增速连续3个月回升；1-2月累计收入290亿元，同比增长8.5% [5] - 春节备货与低温支撑行业景气，小B端需求放量成为核心拉动力，餐饮客流恢复推动其补库意愿增强并更易接受新品，价格竞争理性，头部企业在小B渠道市占率提升 [5] 软饮料行业 - 2月行业收入为498亿元，同比增长2.3%；1-2月累计收入1460亿元，同比增长1.5% [6] - 2月价格月报显示，软饮料代表产品折扣率居2024年以来较低水平，较2025年同期低约10个百分点，且近期折扣降幅环比扩大趋势，反映市场竞争加剧 [6] 餐饮行业 - 2月板块收入140亿元，同比增长4.9%，增速连续3个月回升；1-2月累计收入302亿元，同比增长3.6% [6] - 同样受益于春节假期增多及出游热情较高，餐饮需求边际回暖，小吃服务、中小餐饮与知名连锁恢复更快，但客单价修复有限，盈利能力仍承压，企业仍以提升翻台率和周转效率为核心 [6]