报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][4][6] 报告的核心观点 - 2024年稳健落地，股东回报指引积极，2024 - 2026年股东分红回报规划每年度现金分红总额不低于归母净利润的65%/70%/75% [1] - 2024年节奏前高后低，净利率同比略降0.63pcts，中高档酒和其他酒收入有不同表现，渠道和毛利率等方面也有相应变化 [2] - 2025Q1录得正增，结合第四季度看收现表现良好，2025年目标收入稳中求进，数字化工程长期难而正确 [3] - 下调此前收入及净利润预测并引入2027年预测，预计2025 - 2027年收入和归母净利润有相应增长，当前股价对应25/26年13.6/13.0倍P/E，2025年70%分红率对应5.5%股息率 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年营业总收入312.0亿元，同比+3.2%，归母净利润134.7亿元，同比+1.7%；2024Q4营业总收入68.9亿元，同比 - 16.9%，归母净利润18.8亿元，同比 - 29.9%；2025Q1营业总收入93.5亿元，同比+1.8%，归母净利润45.9亿元，同比+0.4% [1] - 2024年国窖品牌销售超200亿元、泸州老窖品牌超100亿元，中高档酒收入275.9亿元，同比+2.8%（量+14.4%，价 - 10.2%），其他酒收入34.7亿元，同比+7.15%（量+3.5%，价+3.5%） [2] - 2024年酒类业务/中高档酒/其他酒毛利率同比 - 0.80/-0.41/-2.52pcts，2024年税金及附加率/销售费用率/管理费用率/所得税率同比+1.50/-1.80/-0.30/+0.50pcts [2] - 2025Q1毛利率同比 - 1.86pcts，销售费用率略+0.36pcts，税金及附加率/管理费用率分别 - 0.79/-0.42pcts，净利率同比 - 0.67pcts至49.1%，结合24Q4 + 25Q1看，销售收现同比+48.3%，合同负债环比Q3末增加4.12亿元 [3] - 预计2025 - 2027年公司收入317.4/334.0/355.4亿元，同比+1.7%/+5.2%/+6.4%；归母净利润135.5/141.6/151.6亿元，同比+0.5%/+4.5%/+7.1% [4] 盈利预测和财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|30,233|31,196|31,738|33,400|35,541| |(+/-%)|20.3%|3.2%|1.7%|5.2%|6.4%| |净利润(百万元)|13246|13473|13546|14159|15158| |(+/-%)|27.8%|1.7%|0.5%|4.5%|7.1%| |每股收益（元）|9.00|9.15|9.20|9.62|10.30| |EBIT Margin|57.0%|56.6%|56.0%|55.8%|56.0%| |净资产收益率（ROE）|32.0%|28.4%|26.0%|25.0%|24.8%| |市盈率（PE）|13.9|13.7|13.6|13.0|12.2| |EV/EBITDA|11.5|11.1|10.7|10.2|9.6| |市净率（PB）|4.46|3.89|3.54|3.26|3.01|[5] 盈利预测调整表 |项目|调整前（2024A/2025E/2026E）|调整后（2025E/2026E）|调整幅度（2025E/2026E）| |----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|31,196/33,491/36,898|31,738/33,400|-5.2%/-9.5%| |收入同比增速%|3.2%/5.3%/10.2%|1.7%/5.2%|-3.57pcts/-4.94pcts| |毛利率%|87.5%/88.7%/88.9%|87.2%/87.1%|-1.5pcts/-1.84pcts| |销售费用率%|11.3%/12.7%/12.2%|11.5%/11.7%|-1.16pcts/-0.46pcts| |管理费用率%|3.2%/3.6%/3.5%|3.5%/3.4%|-0.07pcts/-0.1pcts| |归母净利润（百万元）|13,473/14,817/16,619|13,546/14,159|-8.6%/-14.8%| |归母净利润同比增速%|1.7%/6.7%/12.2%|0.5%/4.5%|-6.18pcts/-7.63pcts| |净利率%|43.2%/44.2%/45.0%|42.7%/42.4%|-1.56pcts/-2.65pcts| |EPS（元）|9.15/10.07/11.29|9.20/9.62|-8.6%/-14.8%|[11] 可比公司估值表 |公司代码|公司名称|投资评级|收盘价（元）|总市值（亿元）|归母净利润（亿元）（2024A/E/2025E）|PE（2024A/E/2025E）| |----|----|----|----|----|----|----| |600519.SH|贵州茅台|优于大市|1,550|19,471|862.3/941.95|22.6/20.7| |000858.SZ|五粮液|优于大市|129|5,009|318.5/350.44|15.7/14.3| |000568.SZ|泸州老窖|优于大市|125|1,845|134.7/135.5|13.7/13.6| |600809.SH|山西汾酒|优于大市|211|2,576|124.36/142.54|20.7/18.1| |002304.SZ|洋河股份|中性|72|1,091|83.14/81.16|13.1/13.4| |000799.SZ|酒鬼酒|中性|44|143|0.74/1.61|194.6/89.3| |600702.SH|舍得酒业|中性|57|190|3.5/6.58|54.9/28.9| |000596.SZ|古井贡酒|优于大市|167|883|55.2/64.71|16.0/13.7| |603369.SH|今世缘|优于大市|35|211|16.68/17.59|12.6/12.0| |603198.SH|迎驾贡酒|优于大市|50|400|27.02/31.16|14.8/12.8| |603589.SH|口子窖|优于大市|49|607|36.10/40.42|16.8/15.0| |603919.SH|金徽酒|优于大市|19|99|3.9/4.18|25.4/23.6|[12][18] 财务预测与估值 |报表类型|指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |资产负债表（百万元）|现金及现金等价物等各项资产和负债指标|...|...|...|...|...| |利润表（百万元）|营业收入等各项收入、成本、费用指标|...|...|...|...|...| |现金流量表（百万元）|净利润等各项现金流指标|...|...|...|...|...| |关键财务与估值指标|每股收益等各项指标|...|...|...|...|...|[19]