报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 产品多元化成效体现，定制餐饮等渠道短板补齐，Q1稳健增长，未来行业仍有复合化、细分化、结构升级机会，看好公司凭借渠道、产品、品牌优势维持强者恒强，前期调整成效显现，内部重启增长势能，有望通过多元化、全球化开启新一轮增长 [3][4] 业绩简评 - 4月28日公司发布一季报，25Q1实现营收83.15亿元，同比+8.08%；实现归母净利润22.02亿元，同比+14.77%；扣非净利润21.47亿元，同比+15.42% [2] 经营分析 分品类情况 - 25Q1酱油/调味酱/蚝油/其他产品分别实现收入44.20/9.13/13.60/12.89亿元，同比+8.2%/+14.0%/+6.1%/+20.8%，酱油蚝油保持中高个位数增长，预计系公司强化市场份额，其他品类超20%增长，系醋、料酒等品类多元化发展成效显现 [3] 分区域情况 - 南部/北部/西部/东部/中部25Q1收入同比+16.1%/+5.8%/+9.4%/+14.2%/+7.9%，其中南部、东部增速更快，预计系公司强化餐饮渠道开发及零售新渠道布局 [3] 经销商情况 - 25Q1公司经销商6668家，净减少39家 [3] 毛利率情况 - 25Q1公司毛利率为40.04%，同比+2.73pct，环比+2.38pct，主要系原料大豆、包材等价格持续下降，且高毛利的C端占比提升所致 [4] 费用端情况 - 25Q1公司销售/管理/研发费率分别为5.91%/1.89%/2.25%，同比+0.41/+0.28/-0.16pct，费率小幅增长预计系公司加快餐饮客户开发及C端品牌推广 [4] 净利率情况 - 25Q1净利率为26.5%，同比+1.54pct [4] 盈利预测、估值与评级 - 预计25 - 27年公司归母净利润分别为71.2/78.6/87.0亿元，同比+12%/10%/11%，对应PE分别为32x/29x/26x [5] 公司基本情况 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|24,559|26,901|29,685|32,809|36,289| |营业收入增长率|-4.10%|9.53%|10.35%|10.53%|10.60%| |归母净利润(百万元)|5,627|6,344|7,115|7,858|8,699| |归母净利润增长率|-9.21%|12.75%|12.15%|10.44%|10.69%| |摊薄每股收益(元)|1.012|1.141|1.280|1.413|1.564| |每股经营性现金流净额|1.32|1.23|1.16|1.52|1.67| |ROE(归属母公司)(摊薄)|19.72%|20.53%|21.45%|21.75%|21.81%| |P/E|37.50|40.23|32.25|29.20|26.38| |P/B|7.40|8.26|6.92|6.35|5.75|[10] 三张报表预测摘要 损益表 - 展示了2022 - 2027E主营业务收入、成本、毛利等多项指标及增长率情况 [12] 资产负债表 - 呈现了2022 - 2027E货币资金、应收款项、存货等资产及负债相关项目情况 [12] 现金流量表 - 给出了2022 - 2027E净利润、经营活动现金净流等现金流量相关数据 [12] 比率分析 - 包含每股指标、净资产收益率、总资产收益率等多项比率指标在2022 - 2027E的情况 [12] 市场中相关报告评级比率分析 |日期|一周内|一月内|二月内|三月内|六月内| |----|----|----|----|----|----| |买入|4|22|30|34|88| |增持|3|14|15|18|1| |中性|0|0|0|0|1| |减持|0|0|0|0|0| |评分|1.43|1.39|1.33|1.35|1.03|[13]