报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 2025年一季度公司收入稳健增长但归母净利润和扣非归母净利润同比下降，销售费用投入增加使短期利润端增速有压力，但CGM产品有望快速放量 [3] - 公司重视创新研发投入，第二代CGM产品顺利获批，在设计和工艺上改进，佩戴更简单体验更好 [3] - 公司签订欧洲CGM合作协议，未来二代CGM产品海外上市后有望快速销售 [4] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为4.76、5.67、6.91亿元，同比增长46%、19%、22%，现价对应PE为26、22、18倍 [5] 业绩简述 - 2025年4月28日公司发布2025年一季度报告，25Q1实现收入10.42亿元，同比+2.76%；归母净利润7212万元，同比 - 10.90%；扣非归母净利润6684万元，同比 - 13.84% [3] 经营分析 - 一季度销售费用投入2.89亿元，同比+19.57%，预计针对新产品CGM的国内外推广投入持续，短期利润端增速有压力，但CGM产品保持快速增长趋势，份额有望持续提升 [3] - 2024年12月新一代CGM产品国内获批，二代新产品采用一体式植入，无需组装，优化了产品尺寸，佩戴体验更好 [3] - 2024年12月公司与A. MENARINI DIAGNOSTICS S.r.l.签署《经销协议》，约定在欧洲超20个国家和地区以联合品牌独家经销公司第一代、第二代持续葡萄糖监测系统定制型号，未来二代CGM产品海外上市后有望快速销售 [4] 盈利预测、估值与评级 - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为4.76、5.67、6.91亿元，同比增长46%、19%、22%，现价对应PE为26、22、18倍，维持“买入”评级 [5] 公司基本情况 | 项目 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 4,059 | 4,443 | 5,087 | 5,914 | 6,960 | | 营业收入增长率 | 44.26% | 2.69% | 14.50% | 16.25% | 17.69% | | 归母净利润(百万元) | 284 | 326 | 476 | 567 | 691 | | 归母净利润增长率 | -34.00% | 14.73% | 45.88% | 19.09% | 21.94% | | 摊薄每股收益(元) | 0.504 | 0.578 | 0.844 | 1.005 | 1.225 | | 每股经营性现金流净额 | 1.30 | 1.12 | 0.92 | 1.42 | 1.76 | | ROE(归属母公司)(摊薄) | 9.24% | 9.72% | 13.06% | 14.23% | 15.72% | | P/E | 60.32 | 44.63 | 25.78 | 21.65 | 17.76 | | P/B | 5.57 | 4.34 | 3.37 | 3.08 | 2.79 | [10] 附录：三张报表预测摘要 损益表 | 项目 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 主营业务收入 | 2,814 | 4,059 | 4,443 | 5,087 | 5,914 | 6,960 | | 增长率 | | 44.3% | 2.7% | 14.5% | 16.2% | 17.7% | | 主营业务成本 | -1,162 | -1,865 | -2,005 | -2,256 | -2,607 | -3,053 | | %销售收入 | 41.3% | 45.9% | 45.1% | 44.4% | 44.1% | 43.9% | | 毛利 | 1,652 | 2,194 | 2,438 | 2,831 | 3,307 | 3,907 | | %销售收入 | 58.7% | 54.1% | 54.9% | 55.7% | 55.9% | 56.1% | | 营业税金及附加 | -31 | -41 | -44 | -51 | -59 | -70 | | %销售收入 | 1.1% | 1.0% | 1.0% | 1.0% | 1.0% | 1.0% | | 销售费用 | -751 | -1,001 | -1,192 | -1,348 | -1,567 | -1,844 | | %销售收入 | 26.7% | 24.7% | 26.8% | 26.5% | 26.5% | 26.5% | | 管理费用 | -196 | -418 | -406 | -458 | -503 | -564 | | %销售收入 | 7.0% | 10.3% | 9.1% | 9.0% | 8.5% | 8.1% | | 研发费用 | -260 | -356 | -375 | -432 | -503 | -592 | | %销售收入 | 9.2% | 8.8% | 8.4% | 8.5% | 8.5% | 8.5% | | 息税前利润（EBIT） | 414 | 377 | 422 | 542 | 675 | 838 | | %销售收入 | 14.7% | 9.3% | 9.5% | 10.7% | 11.4% | 12.0% | | 财务费用 | -12 | -49 | -20 | -28 | -43 | -34 | | %销售收入 | 0.4% | 1.2% | 0.5% | 0.6% | 0.7% | 0.5% | | 资产减值损失 | -34 | -130 | -103 | -15 | -2 | -3 | | 公允价值变动收益 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 投资收益 | 42 | 1 | -2 | 1 | 1 | 1 | | %税前利润 | 8.9% | 0.3% | n.a | 0.2% | 0.1% | 0.1% | | 营业利润 | 470 | 275 | 399 | 580 | 711 | 882 | | 营业利润率 | 16.7% | 6.8% | 9.0% | 11.4% | 12.0% | 12.7% | | 营业外收支 | 0 | -26 | -4 | 0 | 0 | 0 | | 税前利润 | 470 | 249 | 395 | 580 | 711 | 882 | | 利润率 | 16.7% | 6.1% | 8.9% | 11.4% | 12.0% | 12.7% | | 所得税 | -42 | -53 | -49 | -81 | -100 | -124 | | 所得税率 | 8.9% | 21.2% | 12.5% | 14.0% | 14.0% | 14.0% | | 净利润 | 428 | 196 | 346 | 498 | 612 | 759 | | 少数股东损益 | -3 | -89 | 20 | 23 | 45 | 68 | | 归属于母公司的净利润 | 431 | 284 | 326 | 476 | 567 | 691 | | 净利率 | 15.3% | 7.0% | 7.3% | 9.4% | 9.6% | 9.9% | [11] 资产负债表 | 项目 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 货币资金 | 844 | 786 | 845 | 889 | 1,026 | 1,202 | | 应收款项 | 386 | 516 | 662 | 634 | 737 | 868 | | 存货 | 417 | 632 | 663 | 727 | 840 | 984 | | 其他流动资产 | 71 | 172 | 212 | 198 | 208 | 222 | | 流动资产 | 1,717 | 2,106 | 2,382 | 2,448 | 2,811 | 3,275 | | %总资产 | 37.2% | 35.5% | 39.1% | 37.2% | 39.5% | 42.7% | | 长期投资 | 668 | 376 | 314 | 314 | 314 | 314 | | 固定资产 | 1,280 | 1,800 | 1,833 | 1,978 | 2,055 | 2,064 | | %总资产 | 27.7% | 30.4% | 30.1% | 30.0% | 28.9% | 26.9% | | 无形资产 | 636 | 1,432 | 1,411 | 1,502 | 1,586 | 1,663 | | 非流动资产 | 2,900 | 3,821 | 3,716 | 4,141 | 4,310 | 4,399 | | %总资产 | 62.8% | 64.5% | 60.9% | 62.8% | 60.5% | 57.3% | | 资产总计 | 4,617 | 5,927 | 6,098 | 6,588 | 7,121 | 7,674 | | 短期借款 | 50 | 185 | 364 | 728 | 719 | 557 | | 应付款项 | 405 | 416 | 486 | 539 | 623 | 729 | | 其他流动负债 | 378 | 698 | 844 | 589 | 654 | 769 | | 流动负债 | 834 | 1,299 | 1,694 | 1,857 | 1,996 | 2,056 | | 长期贷款 | 52 | 438 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 其他长期负债 | 588 | 719 | 634 | 654 | 662 | 673 | | 负债 | 1,474 | 2,456 | 2,328 | 2,510 | 2,658 | 2,729 | | 普通股股东权益 | 3,122 | 3,079 | 3,358 | 3,643 | 3,983 | 4,398 | | 其中：股本 | 564 | 564 | 564 | 564 | 564 | 564 | | 未分配利润 | 846 | 920 | 1,127 | 1,413 | 1,753 | 2,167 | | 少数股东权益 | 22 | 392 | 412 | 434 | 479 | 547 | | 负债股东权益合计 | 4,617 | 5,927 | 6,098 | 6,588 | 7,121 | 7,674 | [11] 现金流量表 | 项目 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 净利润 | 428 | 196 | 346 | 498 | 612 | 759 | | 少数股东损益 | -3 | -89 | 20 | 23 | 45 | 68 | | 非现金支出 | 154 | 341 | 324 | 199 | 213 | 239 | | 非经营收益 | -37 | 81 | 44 | 43 | 56 | 61 | | 营运资金变动 | -70 | 117 | -83 | -224 | -78 | -66 | | 经营活动现金净流 | 474 | 735 | 631 | 516 | 803 | 993 | | 资本开支 | -311 | -344 | -186 | -595 | -370 | -320 | | 投资 | 173 | 0 | 86 | 0 | 0 | 0 | | 其他 | 4 | -27 | -75 | 1 | 1 | 1 | | 投资活动现金净流 | -134 | -371 | -175 | -594 | -369 | -319 | | 股权募资 | 18 | 18 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 债权募资 | -162 | -403 | -260 | 361 | -4 | -159 | | 其他 | -139 | -21 | -125 | -237 | -289 | -333 | | 筹资活动现金净流 | -284 | -406 | -384 | 125 | -293 | -493 | | 现金净流量 | 62 | -31 | 63 | 48 | 141 | 181 | [11] 比率分析 | 项目 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 每股指标 | | | | |