报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 17.45 元 [5][8] 报告的核心观点 - 2024 年公司业绩增速放缓，主因上年同期新冠相关高基数、计提存货及商誉减值较多以及受行业政策影响；1Q25 因行业竞争加剧、精简部分门店且销售费用率上升，收入及利润增速承压，但看好后续调整后业绩增速改善 [1] - 考虑行业竞争及门店精简影响，下调零售及批发收入预期，预测 25 - 27 年归母净利润 6.0/6.7/7.5 亿元，同比 +427%/+12%/+12%，给予 25 年 17x PE 估值，目标价 17.45 元 [5][15] 各部分总结 经营情况 - 2024 年收入/归母净利润/扣非归母净利润 180.00/1.14/2.50 亿元，同比 +3.6%/-79.2%/-65.8%；1Q25 收入/归母净利润/扣非归母净利润 47.67/1.60/1.57 亿元，同比 -6.5%/-33.8%/-36.3% [1] - 2024 年零售业务收入 133.74 亿元，同比 +3.1%，其中药品零售 129.38 亿元，同比 +2.5%，便利品销售 4.36 亿元，同比 +25.5%；截至 24 年末门店总数达 11498 家，相比 23 年末净增加 1243 家，云南省外布局持续加强；1Q25 末门店总数达 11451 家，相比 23 年末净减少 47 家，部分省份门店精简 [2] - 2024 年新零售业务总销售额 12.93 亿元，同比 +47.6%，其中 O2O 业务收入 10.11 亿元（占比 78.2%）；24 年泛健康品类收入同比 +29.3%，功能食品收入同比 +120%、个护品类收入同比 +28.7% [3] 费用与毛利率 - 2024 年销售/管理/研发/财务费用率分别为 26.11%/2.59%/0.05%/0.58%，同比 +1.74/+0.13/+0.00/+0.22pct；1Q25 销售/管理/研发/财务费用率分别为 23.98%/2.33%/0.05%/0.62%，同比 +2.57/+0.25/+0.00/+0.26pct；公司加强销售投入，销售费用率同比上升 [4] - 2024 年/1Q25 毛利率为 31.79%/31.84%，同比 -1.21/+1.48pct，1Q25 毛利率因门店经营质量改善同比上升 [4] 盈利预测调整 - 下调 25 - 27 年收入至 200.0/221.7/245.5 亿元，下调 25 - 27 年归母净利润至 6.0/6.7/7.5 亿元；给予 25 年 17x PE 估值，目标价 17.45 元，维持“买入”评级 [5][15] 财务指标预测 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|17,380|18,000|20,004|22,168|24,551| |归属母公司净利润(人民币百万)|549.44|114.14|601.00|671.88|750.40| |EPS(人民币，最新摊薄)|0.94|0.19|1.03|1.15|1.28| |ROE(%)|7.11|1.44|7.44|8.56|9.90| |PE(倍)|15.24|73.37|13.93|12.46|11.16| |PB(倍)|1.08|1.12|1.06|1.09|1.13| |EV EBITDA(倍)|5.68|11.11|4.15|4.03|3.86|[7][23]