报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 业绩符合市场预期，24年营收35.4亿元同比+17.5%，归母净利润3.6亿元同比-36.9%，25年Q1营收8.9亿元同环比+24.4％/-5％，归母净利润0.5亿元同环比-56.4%/+223.2％ [9] - 25Q1出货高增长、25年预计可维持25%增长，24年出货40亿平同增58%，预计25Q1出货11亿平同增70%+，预计25年出货增长25%至50亿平，湿法份额有望提至60%+，海外占比稳定 [9] - 单平盈利受降价及产能利用率影响、25年预计恢复至0.05 - 0.1元/平，24年均价1元/平（含税），25Q1均价0.9元/平（含税），当前隔膜价格基本见底，预计25年单平利润维持0.05元/平+ [9] - Q1财务费用增加、经营性现金流改善，24年期间费用6亿元同比+2.3%，25年Q1期间费用1.9亿元同环比+33.9%/+26.1%，24年经营性净现金流3.7亿元同比-67.5%，25Q1经营性现金流2亿元同环比+52.9%/+495.9% [9] - 考虑湿法隔膜价格下降，下修25 - 26年公司归母净利预期4/5.1亿元（原预期5.7/8.1亿元），新增27年归母净利预期6.9亿，同比增11%/25%/37%，对应PE为30x/24x/18x，维持“买入”评级 [9] 相关目录总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|3,013|3,541|4,139|5,078|6,093| |同比（%）|4.62|17.52|16.90|22.68|19.99| |归母净利润（百万元）|576.33|363.83|402.69|505.21|689.65| |同比（%）|(19.87)|(36.87)|10.68|25.46|36.51| |EPS - 最新摊薄（元/股）|0.43|0.27|0.30|0.38|0.51| |P/E（现价&最新摊薄）|21.20|33.59|30.35|24.19|17.72|[1] 市场数据 |项目|数据| |----|----| |收盘价(元)|9.10| |一年最低/最高价|6.73/13.16| |市净率(倍)|1.24| |流通A股市值(百万元)|11,046.27| |总市值(百万元)|12,220.41|[6] 基础数据 |项目|数据| |----|----| |每股净资产(元,LF)|7.32| |资产负债率(%,LF)|51.99| |总股本(百万股)|1,342.90| |流通A股(百万股)|1,213.88|[7] 三大财务预测表 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|7,542|4,672|5,495|6,227| |非流动资产|15,603|16,666|17,523|18,138| |资产总计|23,146|21,338|23,018|24,366| |流动负债|6,061|3,841|5,052|5,760| |非流动负债|7,113|7,113|7,113|7,113| |负债合计|13,174|10,955|12,165|12,874| |归属母公司股东权益|9,799|10,206|10,668|11,297| |少数股东权益|172|178|185|195| |所有者权益合计|9,971|10,384|10,852|11,492| |负债和股东权益|23,146|21,338|23,018|24,366|[10] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|3,541|4,139|5,078|6,093| |营业成本(含金融类)|2,511|2,936|3,591|4,273| |税金及附加|35|41|50|60| |销售费用|37|41|46|49| |管理费用|276|298|355|414| |研发费用|248|269|320|372| |财务费用|43|170|239|253| |加:其他收益|96|103|122|140| |投资净收益|19|17|20|24| |公允价值变动|(10)|0|10|10| |减值损失|(88)|(31)|(36)|(41)| |资产处置收益|(2)|0|0|0| |营业利润|407|474|594|806| |营业外净收支|1|1|2|7| |利润总额|407|475|596|813| |减:所得税|36|66|83|114| |净利润|371|408|512|699| |减:少数股东损益|7|6|7|10| |归属母公司净利润|364|403|505|690| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|0.27|0.30|0.38|0.51| |EBIT|442|554|716|925| |EBITDA|1,051|1,702|2,179|2,630| |毛利率(%)|29.09|29.08|29.29|29.88| |归母净利率(%)|10.27|9.73|9.95|11.32| |收入增长率(%)|17.52|16.90|22.68|19.99| |归母净利润增长率(%)|(36.87)|10.68|25.46|36.51|[10] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|368|1,432|1,904|2,192| |投资活动现金流|(2,444)|(2,192)|(2,298)|(2,289)| |筹资活动现金流|3,031|(2,773)|439|(109)| |现金净增加额|906|(3,533)|46|(205)| |折旧和摊销|609|1,148|1,463|1,705| |资本开支|(4,536)|(2,209)|(2,308)|(2,303)| |营运资本变动|(796)|(417)|(345)|(491)|[10] 重要财务与估值指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股净资产(元)|7.30|7.60|7.94|8.41| |最新发行在外股份（百万股）|1,343|1,343|1,343|1,343| |ROIC(%)|2.25|2.49|3.29|4.03| |ROE - 摊薄(%)|3.71|3.95|4.74|6.10| |资产负债率(%)|56.92|51.34|52.85|52.84| |P/E（现价&最新股本摊薄）|33.59|30.35|24.19|17.72| |P/B（现价）|1.25|1.20|1.15|1.08|[10]