报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][5] 报告的核心观点 - 2024年公司营收/归母净利润分别为123.5/21.6亿元，同比+16.25%/+10.16%，2025Q1营收/归母净利润分别27.92/5.16亿元，同比+17.48%/+57.32%；考虑市场及监管环境影响，下调2025、2026年归母净利润预测至25/29亿元，新增2027年预测34亿元，EPS为0.3/0.3/0.4元；公司“财富管理+机构业务”双轮联动与数智化建设战略推进，分红率提升，当前股价对应PB分别为0.9/0.8/0.8倍，维持“买入”评级 [5] 各业务情况总结 零售与投行业务 - 2024年经纪业务净收入21.3亿元，同比-5%，席位收入4.7亿，同比-31%，代销收入2.66亿元，同比-23%；2024年股基市占率1.28%，同比-0.11pct，零售客群有效户首破百万；2025Q1经纪业务净收入6.6亿元，同比+42% [6] - 2024年/2025Q1投行业务净收入7.0/1.3亿元，同比-33%/+8%；2024年完成9单股权主承销项目，排名行业第12位，其中IPO主承销项目3单，排名第11位，再融资项目6单，排名第9位 [6] 资管与基金业务 - 2024年/2025Q1资管业务净收入1.59/0.37亿元，同比+7.6%/+1.8%；2024年兴证资管AUM 1009.95亿元，同比+20% [6] - 2024年基金管理业务净收入19.2亿元，同比-20.7%；兴证全球基金2024年营业收入/净利润32.79/14.13亿元，同比-9.2%/+3.2% [6] 信用与自营业务 - 2024年/2025Q1利息净收入14.2/3.3亿元，同比-22%/+17%；2024年/2025Q1融出资金市占率为1.82%/1.73%，2024年末股票质押业务规模7.74亿元，同比-48%，平均履约保障比例为272% [7] - 2024/2025Q1年公司自营投资收益28.2/6.0亿，同比+370/+81%，年化自营投资收益率为3.3%/2.7%，自营金融资产规模884/883亿元，同比+1%/+6% [7] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|10,627|12,354|12,771|13,876|15,719| |YOY(%)|-0.3|16.2|3.4|8.7|13.3| |归母净利润(百万元)|1,964|2,164|2,508|2,893|3,407| |YOY(%)|-25.5|10.2|15.9|15.4|17.8| |毛利率(%)|27.9|24.9|29.5|31.6|33.2| |净利率(%)|18.5|17.5|19.6|20.9|21.7| |ROE(%)|3.6|3.8|4.3|4.8|5.4| |EPS(摊薄/元)|0.23|0.25|0.29|0.34|0.39| |P/E(倍)|25.6|23.3|20.1|17.4|14.8| |P/B(倍)|0.9|0.9|0.9|0.8|0.8| [7] 财务预测摘要 资产负债表 |资产负债表(百万元)|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |流动资产|198,130|213,833|224,457|243,580|265,743| |现金|69,479|77,404|83,181|83,459|91,770| |应收票据及应收账款|1,401|1,328|1,528|1,728|1,928| |其他应收款|0|0|0|0|0| |预付账款|0|0|0|0|0| |存货|0|0|0|0|0| |其他流动资产|127,250|135,101|139,748|158,394|172,045| |非流动资产|75,481|87,183|99,058|106,650|114,994| |长期投资|5,235|1,814|6,610|7,092|7,619| |固定资产|859|762|812|862|912| |无形资产|479|439|439|439|439| |其他非流动资产|68,909|84,168|91,198|98,257|106,023| |资产总计|273,611|301,016|323,515|350,231|380,737| |流动负债|144,967|176,434|189,961|207,645|227,483| |短期借款|1,980|2,536|2,790|3,068|3,375| |应付票据及应付账款|21,060|16,697|18,697|20,697|22,697| |其他流动负债|121,927|157,200|168,474|183,879|201,410| |非流动负债|67,674|61,663|69,299|75,950|83,805| |长期借款|0|0|0|0|0| |其他非流动负债|67,674|61,663|69,299|75,950|83,805| |负债合计|212,641|238,097|259,260|283,595|311,288| |少数股东权益|4,599|5,104|5,118|5,308|5,532| |股本|8,636|8,636|8,636|8,636|8,636| |资本公积|22,560|22,577|22,585|22,585|22,585| |留存收益|14,516|14,740|20,034|22,225|24,815| |归属母公司股东权益|56,372|57,815|59,136|61,327|63,917| |负债和股东权益|273,611|301,016|323,515|350,230|380,737| [9] 利润表 |利润表(百万元)|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|10,627|12,354|12,771|13,876|15,719| |营业成本|7,664|9,272|9,001|9,497|10,506| |营业税金及附加|70|65|69|77|89| |营业费用|0|0|0|0|0| |管理费用|5,798|6,585|6,051|6,454|7,363| |研发费用|0|0|0|0|0| |财务费用|0|0|0|0|0| |资产减值损失|2|2|30|30|30| |其他收益|0|0|0|0|0| |公允价值变动收益|584|545|0|0|0| |投资净收益|76|2,299|3,056|3,316|3,672| |资产处置收益|0|0|0|0|0| |营业利润|2,963|3,082|3,769|4,379|5,213| |营业外收入|6|16|1|2|2| |营业外支出|17|17|26|28|33| |利润总额|2,952|3,081|3,745|4,352|5,182| |所得税|284|185|355|442|577| |净利润|2,668|2,897|3,389|3,910|4,605| |少数股东损益|704|733|881|1,017|1,197| |归属母公司净利润|1,964|2,164|2,508|2,893|3,407| |EBITDA|3,479|3,626|4,390|5,097|6,027| [9] 现金流量表 |现金流量表(百万元)|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|-10,658|23,830|26,434|31,934|37,434| |净利润|2,668|2,897|0|0|0| |折旧摊销|527|545|645|745|845| |财务费用|0|0|0|0|0| |投资损失|-776|-911|-1,011|-1,111|-1,211| |营运资金变动|6,750|17,404|22,404|27,404|32,404| |其他经营现金流|-19,827|3,895|4,395|4,895|5,395| |投资活动现金流|-11,429|-22,769|-22,669|-22,569|-22,469| |资本支出|1|4|4|4|4| |长期投资|0|2,844|2,944|3,044|3,144| |其他投资现金流|1,650|2,109|2,209|2,309|2,409| |筹资活动现金流|10,716|10,189|-2,630|-11,377|-14,920| |短期借款|6,171|4,535|4,635|4,735|4,835| |长期借款|50,898|66,426|66,526|66,626|66,726| |普通股增加|0|0|0|0|0| |资本公积增加|2,998|0|0|0|0| |其他筹资现金流|0|0|0|0|0| |现金净增加额|-11,058|11,566|1,135|-2,012|45| [9] 主要财务比率 |主要财务比率|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |成长能力| | | | | | |营业收入(%)|-0.3|16.2|3.4|8.7|13.3| |营业利润(%)|-28.1|4.0|22.3|16.2|19.0| |ROE(%)|3.6|3.8|4.3|4.8|5.4| |ROIC(%)|1.1|1.1|1.1|1.2|1.3| |偿债能力| | | | | | |资产负债率(%)|77.7|79.1|80.1|81.0|81.8| |净负债比率(%)|2.1|2.4|2.6|2.7|2.9| |流动比率|1.4|1.2|1.2|1.2|1.2| |速动比率|1.4|1.2|1.2|1.2|1.2| |营运能力| | | | | | |总资产周转率|4.1|4.3|4.1|4.1|4.3| |应收账款周转率|681.0|905.4|894.6|852.6|860.1| |应付账款周转率|41.8|49.1|50.9|48.2|48.4| |每股指标（元）| | | | | | |每股收益(最新摊薄)|0.23|0.25|0.29|0.34|0.39| |每股经营现金流(最新摊薄)|-1.23|2.76|3.06|3.70|4.33| |每股净资产(最新摊薄)|6.53|6.69|6.85|7.10|7.40| |估值比率| | | | | | |P/E|25.6|23.3|20.1|17.4|14.8| |P/B|0.9|0.9|0.9|0.8|0.8| |EV/EBITDA|79.5|77.5|69.0|60.7|58.2| [9]