报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 103.86 元 [4][7] 报告的核心观点 - 24 年公司盈利韧性凸显，25Q1 业绩略低于预期，主要因行业竞争加剧；当前速冻食品行业竞争较 24H2 缓和，公司淡季聚焦“修炼内功”，为下半年旺季做准备 [1] - 短期需求平淡，但锁鲜装等战略单品销售稳步推进，25 年公司将全面拥抱商超定制化，收购鼎味泰 70%股份实现渠道互补 [2] - 24 年归母净利率同比 -0.7pct，韧性较强，25Q1 成本压力显现 [3] - 基本维持收入预测，上调利润预测，预计 25 - 26 年 EPS 5.47/6.05 元（较前次 +5%/+6%），引入 27 年 EPS 6.88 元 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 24 年收入/归母净利/扣非净利分别为 151.3/14.8/13.6 亿，分别同比 +7.7%/+0.5%/-0.5%；24Q4 收入/归母净利/扣非净利为 40.5/4.4/3.6 亿，同比 +7.3%/+22.8%/+5.9%；25Q1 收入/归母净利/扣非净利为 36.0/3.9/3.4 亿，同比 -4.1%/-10.0%/-18.3% [1] - 24 年毛利率同比 +0.1pct 至 23.3%（24Q4 同比 -1.2pct），销售费用率同比 -0.1pct 至 6.5%（24Q4 同比 -0.7pct），管理费用率同比 +0.6pct 至 3.3%（24Q4 同比 -0.4pct），归母净利率同比 -0.7pct 至 9.8%（24Q4 同比 +1.4pct）；25Q1 毛利率同比 -3.2pct 至 23.3%，销售/管理费用率同比 -0.7/-0.3pct 至 6.7%/2.8%，归母净利率同比 -0.7pct 至 11.0% [3] 产品与渠道 - 24 年速冻面米/调制食品/菜肴实现收入 24.6/78.4/43.5 亿，同比 -3.1%/+11.4%/+10.8%，25Q1 同比 +3.2%/-2.4%/-12.5%；24 年锁鲜装收入超 15 亿，同比增长 18%+，价盘稳定，24 年收入占比 10%+，毛利率~45% [2] - 24 年经销商/特通直营/商超/新零售/电商收入 123.8/10.2/8.3/5.8/3.1 亿，同比 +8.9%/-4.5%/-2.4%/+33.0%/-2.3%，25Q1 同比 -3.9%/-6.5%/+6.5%/+22.3%/-14.5% [2] 盈利预测 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|14,045|15,127|16,160|17,397|18,463| |+/-%|15.29|7.70|6.83|7.65|6.13| |归属母公司净利润(人民币百万)|1,478|1,485|1,603|1,774|2,018| |+/-%|34.24|0.46|7.97|10.65|13.73| |EPS(人民币，最新摊薄)|5.04|5.06|5.47|6.05|6.88| |ROE(%)|11.64|11.41|11.74|12.26|12.99| |PE(倍)|14.62|14.56|13.48|12.19|10.71| |P/B(倍)|1.71|1.67|1.59|1.50|1.40| |EV/EBITDA(倍)|7.20|6.65|6.50|5.60|4.58|[6] 可比公司估值 |公司简称|公司代码|市值(亿元)|PE(倍)(2023A)|PE(倍)(2024A)|PE(倍)(2025E)|PE(倍)(2026E)|EPS(元)(2023A)|EPS(元)(2024A)|EPS(元)(2025E)|EPS(元)(2026E)| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |千味央厨|001215 CH|2,518|17|31|20|17|1.55|0.84|1.31|1.52| |立高食品|300973 CH|6,296|86|24|19|16|0.43|1.58|1.93|2.30| |三全食品|002216 CH|10,049|13|18|18|17|0.85|0.62|0.64|0.69| |平均值| - |6,288|39|24|19|17|0.94|1.01|1.29|1.50| |中间值| - |6,296|17|24|19|17|0.85|0.84|1.31|1.52|[12]