报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价78.00元 [1][4][7] 报告的核心观点 - 紫光国微2024年业绩低于预期，主要因特种行业市场需求不足和部分产品降价，但军工行业需求和订单今年有望迎来拐点 [1] - 考虑公司军工产品价格年降压力和智能安全芯片新产品商用时点不确定性，下调营收预测，但产品体系完善和民用领域布局将打开成长空间，维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年营收55.11亿元（yoy -27.26%），归母净利11.79亿元（yoy -53.43%）；Q4营收12.48亿元（yoy -35.18%，qoq -10.22%），归母净利1.69亿元（yoy -66.25%，qoq -37.83%） [1] - 分产品看，特种集成电路营收25.77亿元，同比 -42.57%，毛利率71.69%，同比 -1.38pcts；智能安全芯片营收26.38亿元，同比 -7.61%，毛利率44.16%，同比 -1.96pcts；石英晶体频率器件营收2.24亿元，同比 +20.93%，毛利率15.56%，同比 +8.27pcts [2] - 分子公司看，深圳国微电子净利率42.10%，同比 -10.68pcts；紫光同芯净利率11.78%，同比 +0.79pcts；联营企业紫光同创净利润 -3.81亿元，同比由盈转亏，公司确认投资损失1.08亿元 [2] 研发与激励情况 - 2024年研发费用率22.22%，同比 +3.43pcts，各领域均有研发突破，如特种集成电路宇航用产品推向市场等 [3] - 4月8日公司拟1 - 2亿元回购股份用于股权激励或员工持股计划，或提升员工积极性促进增长 [3] 盈利预测与估值 - 预计25 - 27年归母净利润分别为16.59/21.02/25.94亿元（25 - 26年前值为21.11/28.35亿元，分别下调21.43%/25.84%） [4] - 可比公司25年Wind一致预期PE均值35倍，给予公司25年40倍PE，目标价78.00元（前值79.36元，对应25年32倍PE） [4] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|7,565|5,511|6,600|7,622|8,818| |+/-%|6.26|(27.15)|19.76|15.48|15.70| |归属母公司净利润(人民币百万)|2,531|1,179|1,659|2,102|2,594| |+/-%|(3.84)|(53.40)|40.67|26.71|23.41| |EPS(人民币，最新摊薄)|2.98|1.39|1.95|2.47|3.05| |ROE(%)|23.70|9.81|12.63|14.17|15.25| |PE(倍)|21.97|47.15|33.52|26.45|21.44| |PB(倍)|4.77|4.49|4.01|3.52|3.05| |EV EBITDA(倍)|18.64|36.60|26.86|20.90|17.17|[6] 可比公司估值 |公司名称|股票代码|股价（元/股）|市值(mn)|市盈率(x)（25E/26E/27E）|市净率(x)（25E/26E/27E）|ROE(%)（25E/26E/27E）| |----|----|----|----|----|----|----| |复旦微电|688385 CH|46.81|32,087|49/39/33|5.9/5.2/4.4|12%/13%/13%| |中航光电|002179 CH|41.00|86,849|22/19/17|3.3/2.9/2.7|15%/16%/16%| |海格通信|002465 CH|10.57|26,233|37/27/25|1.9/1.8/1.8|5%/7%/7%| |平均值|||39,645|35/29/25|4.6/4.1/3.6|14%/14%/15%| |紫光国微|002049 CH|65.45|55,608|34/26/21|4.0/3.5/3.1|13%/14%/15%|[18] 盈利预测变动 |项目|原预测（调整前）（2025E/2026E）|现预测（调整后）（2025E/2026E）|变化幅度(pct)/%（2025E/2026E）| |----|----|----|----| |营业收入 - 特种集成电路|3455/4319|3350/4020|-3.04%/-6.92%| |营业收入 - 智能安全芯片|4053/4661|2902/3192|-28.40%/-31.52%| |营业收入（百万元）|7870/9409|6600/7622|-16.14%/-18.99%| |毛利率（%）|56.40%/56.80%|57.20%/57.60%|0.78pct/0.82pct| |期间费用率 - 销售费用率（%）|3.50%/3.30%|4.60%/4.50%|1.10pct/1.20pct| |期间费用率 - 管理费用率（%）|4.50%/4.00%|6.00%/5.50%|1.50pct/1.50pct| |归属母公司净利润（百万元）|2111/2835|1659/2102|-21.43%/-25.84%| |净利率（%）|26.80%/30.10%|25.10%/27.60%|-1.69pct/-2.55pct|[19] 财务报表预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表等对2023 - 2027年相关财务指标进行预测，如流动资产、营业收入、经营活动现金等 [25] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标预测 [25]