证券研究报告 三棵树 (603737 CH) 品牌持续验证，减值相对充分 24 年家装漆/工程漆/基辅材/防水/施工实现收入 29.7/40.8/32.7/13.2/2.6 亿 元，同比+12.75%/-12.65%/+1.25%/+4.95%/-40.8%；1Q25 上述业务营收 同比+8.0%/+9.4%/+4.2%/-21.3%/-40.5%，家装漆受益零售需求稳健及公司 品牌力持续验证维持较好增长，公司主动收缩施工业务以优化应收账款结 构。24 年综合毛利率 29.6%，同比-1.91pct，主因涂料行业价格竞争持续激 烈，扰动公司产品价格下滑；其中家装漆/工程漆/基辅材/防水毛利率分别为 46.94%/32.93%/18.87%/14.17%；1Q25 综合毛利率为 31.05%，同比 +2.66pct，我们推测或主因零售产品占比持续提升拉动。 费用管控趋严，减值相对充分 24 年公司期间费用率 25.71%，同比 -0.46pct，其中销售/管理/研发/财务 费率为 16.2%/5.8%/2.4%/1.3%，同比 -0.79/+0.35/+0.04/-0.1pct，费用整 体管控较好；1Q25 期 ...