报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价 43.05 元 [4][7] 报告的核心观点 - 报告公司 24 年业绩基本符合市场预期，25 年一季度继续保持增长势头，展现出较强韧性；考虑行业需求较为平淡、公司改革成效显现仍需要一段时间，下调盈利预测，但期待行业需求改善，渠道信心逐步恢复，迎来内外共振，维持“增持”评级 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 24 年营收 60.1 亿，同比+0.9%，归母净利 16.6 亿，同比-3.8%；24Q4 营收 16.5 亿，同比+9.0%，归母净利 3.4 亿，同比-7.5%；25Q1 营收 18.1 亿，同比+2.4%，归母净利 6.1 亿，同比+3.6% [1] - 预计 25 - 26 年 EPS 2.87/3.03 元（较前次-5%/-5%），引入 27 年 EPS 3.21 元 [4] 产品与市场 - 24 年高档/中档/低端白酒分别实现营收 56.8/0.7/1.3 亿，同比+0.1%/-10.4%/+33.0% ； 25Q1 对应实现营收 17.2/0.2/0.4 亿，同比+3.5%/-12.5%/-9.0%；预计次高端以上价位仍受外部环境影响，大众价位产品表现更优 [2] - 24 年安徽省内基本盘稳固，实现营收 49.6 亿，同比+1.1%；安徽省外实现营收 9.2 亿，同比-2.9% [2] - 24Q4/25Q1 经销商数量净增 68/13 家，24 年度总数达 1019 家，渠道建设积极推进 [2] - 兼 10/20/30 立足 300/500/1000 价格带，24Q2 发布兼 8 补齐安徽主流 200 元价格带，25Q1 新推兼 7 加密大众价格带，进一步完善产品布局 [2] 盈利能力 - 24 年毛利率同比-0.6pct 至 74.6%（24Q4 同比-1.0pct 至 74.1%），25Q1 毛利率同比-0.3pct 至 76.2%，主要系产品结构向大众价位倾斜 [3] - 24 年销售/管理费用率同比+1.4/-0.1pct 至 15.3%/6.8%（24Q4 同比+5.1/-1.8pct 至 17.8%/7.7%），25Q1 销售/管理费用率同比+0.4/+0.3pct 至 12.5%/5.6% [3] - 24 年归母净利率同比-1.4pct 至 27.5%（24Q4 同比-3.7pct 至 20.8%），25Q1 归母净利率同比+0.4pct 至 33.7% [3] - 25Q1 公司销售收现 12.0 亿元（同比-14.8%），经营活动净现金流-2.46 亿元，合同负债 2.7 亿元（同比/环比分别-1.1/-2.9 亿元） [3] 财务预测 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|5,962|6,015|6,196|6,543|6,918| |+/-%|16.10|0.89|3.01|5.60|5.73| |归属母公司净利润 (人民币百万)|1,721|1,655|1,724|1,820|1,926| |+/-%|11.04|(3.83)|4.13|5.60|5.81| |EPS (人民币，最新摊薄)|2.87|2.76|2.87|3.03|3.21| |ROE (%)|17.66|15.74|15.04|14.56|14.12| |PE (倍)|12.16|12.65|12.15|11.50|10.87| |PB (倍)|2.15|1.99|1.83|1.67|1.53| |EV EBITDA (倍)|7.33|7.27|6.60|6.13|5.21| [6][18] 可比公司估值 |股票代码|公司简称|股价(元)（2025/4/28）|PE（倍）（23A/24A/E/25E/26E）|EPS（元）（23A/24A/E/25E/26E）|24 - 26 净利润 CAGR| |----|----|----|----|----|----| |603198 CH|迎驾贡酒|48.79|17/14/13/11|2.86/3.38/3.90/4.49|16%| |000596 CH|古井贡酒|167.11|19/16/14/12|8.68/10.44/12.12/13.85|17%| |002304 CH|洋河股份|72.44|11/13/13/13|6.65/5.52/5.39/5.74|-5%| |603369 CH|今世缘|48.05|19/17/15/13|2.52/2.90/3.24/3.63|13%| |603919 CH|金徽酒|19.19|30/25/23/21|0.65/0.77/0.82/0.92|12%| |平均值|||19/17/15/14|4.27/4.60/5.09/5.73|11%| |中间值|||19/16/14/13|2.86/3.38/3.90/4.49|13%| [12]