报告公司投资评级 - 公司评级为增持，当前价格57.45元，合理价值66.13元，前次评级为增持，报告日期为2025年4月29日 [3] 报告的核心观点 - 公司处于产品多端化、AI化转型战略投入期，叠加外部竞争加剧，短期业绩增长乏力，但长期看，多端化持续推进，AI产品商业化提速，有望迎来业绩拐点 [7][11] - 预计2025 - 2027年公司营收为15.98/18.11/21.03亿元，考虑公司在国内数字创意领域的地位、未来发展空间，参考可比公司估值，给予2025年8X PS估值，每股合理价值为66.13元/股，维持“增持”评级 [7][27] 根据相关目录分别进行总结 一、万兴科技发布24年年报和25年一季报 - 2024年全年营收14.40亿元，YoY - 2.8%，归母净亏损1.63亿元，同比由盈转亏；2024Q4营收3.87亿元，YoY + 0.43%，归母净亏损1.58亿元，同比由盈转亏；2025Q1营收3.80亿元，YoY + 6.06%，归母净亏损0.33亿元，同比由盈转亏 [8] - 传统工具和文档软件拖累增长，2024年实用工具类和文档创意类产品收入分别同比减少8.7%和10.1%；费用高企叠加商誉减值压制盈利，2024年营业成本中服务器费用同比增加65%，研发费用4.42亿元同比增加9.9%，销售费用8.49亿元同比增加17.4%，计提商誉减值5906万元 [9] - 公司全面拥抱AI，2024年AI服务器累计调用超5亿次，AI原生应用收入约6700万元同比增长超100%，SelfyzAI收入同比增长约4倍；内部引入AI代码工具生成代码占比超35% [10] - 2024年Filmora移动端产品月活用户年内增长约90%，收入占比明显提升；2025Q1万兴喵影/Filmora移动端产品月活进一步增长，收入同比增长超100%；2024年政企收入同比+34% [11] （二）24年主要财务数据概览 - 按产品营收拆分，视频创意类产品收入9.61亿元同比增加0.1%，实用工具类产品收入2.34亿元同比减少8.7%，文档创意类产品收入1.17亿元同比减少10.1%，绘图创意类产品收入1.21亿元同比减少5.9% [15] - 按地区营收拆分，境外营收13.03亿元同比减少3.5%，境内（含港澳台）营收1.37亿元同比增加4.7% [15] - 费用方面，销售费用8.49亿元同比增加17.4%，管理费用1.64亿元同比减少0.6%，研发费用4.42亿元同比增加9.9% [15] - 现金流方面，经营现金流净额3332万元，投资现金流净额 - 1.1亿元，筹资现金流净额 - 1595万元 [15] - 主要资产负债指标，应收账款为6456万元较23年底增加30.1%，预付款项为2596万元较23年底增加30.0%，应付账款为1413万元较23年底增加20.1%，合同负债为5168万元较23年底增加104.3% [15] （三）25Q1主要财务数据概览 - 费用方面，销售费用2.38亿元同比增加39.8%，管理费用4619万元同比增加12.9%，研发费用1.05亿元同比增加1.9% [20] - 现金流方面，经营现金流净额 - 5756万元，投资现金流净额 - 2922万元，筹资现金流净额8428万元 [20] - 主要资产负债指标，应收账款为6855万元较24年底增加6.2%，预付款项为2444万元较24年底减少5.9%，应付账款为1289万元较24年底减少8.8%，合同负债为5789万元较24年底增加12.0% [20] 二、盈利预测和投资建议 - 营收端，预计2025 - 2027年视频创意类业务营收同比+13%/+15%/+18%，毛利率为93%/92%/92%；实用工具类、文档创意类和绘图创意类增速低于视频创意类产品，毛利率预计保持稳定 [23] - 费用端，销售费用率预计下降，管理费用率预计保持平稳，研发费用率预计微降 [25][26] - 预计2025 - 2027年公司营业总收入分别为15.98亿元、18.11亿元、21.03亿元，同比增速分别为11.0%、13.3%、16.1%；归母净利润分别为0.61亿元、1.29亿元、2.06亿元，同比增速分别为137.2%、111.9%、59.9% [27]