报告公司投资评级 - 报告对芯源微的投资评级为“增持”[1] 报告的核心观点 - 2025Q1公司营收稳健增长，新接订单良好，化学清洗、先进封装等新品开始放量，后续收入端增长动力强劲；但高研发投入致使利润端明显下滑，不过全年毛利率预计持平；北方华创将赋能公司业务发展，加速设备国产替代；维持“增持”评级[3][4][5][6] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 公司发布2025年一季报[2] 25Q1业绩情况 - 营收方面，2025Q1实现营收2.75亿元，同比+12.74%，前道Track、前道物理清洗和后道先进封装设备为主要收入来源且保持较好增长，新品化学清洗机、键合机等开始放量，化合物等小尺寸设备下滑；分地区看，受益于中国台湾客户CoWos扩产及韩国等市场突破，预计全年海外及中国港澳台收入占比维持10%；截至24年末新签订单约24亿元，同比+10%，截至25Q1存货/合同负债分别同比+11.86%/+32.38%，判断Q1新接订单良好[3] - 利润方面，2025Q1归母净利润/扣非归母净利润分别为466/-4007万元，分别同比-71%/-564%，销售净利率为-0.81%，同比-7.2pct；整体毛利率为34.29%，剔除质保金影响后同比基本持平，全年考虑化学清洗机产能爬坡等因素预计毛利率持平；期间费用率为54.6%，同比+8.8pct，其中研发费用达6382万元，同比+41%，研发费用率同比+4.6pct；期间政府补助5263万元，去年同期仅685万元[4] 业务发展前景 - 北方华创受让股权事宜顺利，将成为公司第一大股东，有助于公司Track、清洗、键合等设备加快突破；前道涂胶显影设备获国内头部客户订单，正推进ArF浸没式高产能涂胶显影机导入及验证；前道化学清洗机工艺覆盖率80%+，高温SPM机台核心指标对标海外龙头，大客户签单良好，超临界机型25H1有望进入客户端验证；后道先进封装设备中涂胶显影设备、单片式湿法设备已批量应用于一线大厂，临时键合机、解键合机进入放量阶段，在手订单近20台，2.5D/3D先进封装领域的Frame清洗设备通过客户验证[5] 投资建议 - 维持2025 - 2027年公司营收预测为20.96、26.93和34.62亿元，分别同比+19.5%、+28.5%和+28.6%；归母净利润预测为2.64、4.49和7.11亿元，分别同比+30%、+70.2%和+58.5%；对应EPS为1.31、2.23和3.53元；2025/4/28股价99.7元对应PE为76、45和28倍，维持“增持”评级[6] 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|1,717|1,754|2,096|2,693|3,462| |YoY（%）|24.0%|2.1%|19.5%|28.5%|28.6%| |归母净利润(百万元)|251|203|264|449|711| |YoY（%）|25.2%|-19.1%|30.0%|70.2%|58.3%| |毛利率（%）|38.5%|37.7%|39.3%|40.5%|41.2%| |每股收益（元）|1.82|1.01|1.31|2.23|3.53| |ROE|10.5%|7.5%|8.9%|13.1%|17.2%| |市盈率|54.78|98.71|76.04|44.67|28.22|[8] 财务报表和主要财务比率 - 利润表、现金流量表、资产负债表展示了2024A - 2027E的相关财务数据，包括营业总收入、营业成本、净利润等；主要财务指标涵盖成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率、每股指标、估值分析等方面的数据[10]