报告公司投资评级 - 买入 [2] 报告的核心观点 - 业态竞争优势仍突出，行业竞争格局确立，阶段性表观单店下降不影响业态长期向上发展趋势，往后建议关注内生经营质量 [2] - 盈利能力逐季向上，持续兑现，利润率大幅提升，验证业态强竞争力，存货保持较高周转，经营活动现金流表现较好 [2] - 归母比例有望延续提升，激励机制绑定核心团队 [2] - 需求主导，折扣业态发展具备成熟条件，万辰集团竞争优势显著，上调25年归母净利至9.8亿，维持“买入”评级 [2] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 25Q1营收108.2亿元，同比+124%，归母净利2.15亿元（24Q1为0.06亿元） [1] - 25Q1零食量贩业务收入106.9亿元，按24年底14196家门店算，单店水平25.1w/家，表观单店同比下降 [2] - 零食量贩业务剔除股权支付费用净利润4.12亿元，经营净利率3.85%，环比24Q4提升1.11pct [2] - 25Q1毛利率11%，同比+1.2pct，销售费用率3.3%，管理费用率2.5%，分别同比-0.7/-0.5pct [2] - 25Q1末存货14.53亿元，存货周转天数15 - 16天，销售收现119.7亿元，经营活动现金流量净额7.1亿元 [2] - 预计25 - 26年收入/净利/归母净利分别为548/19.2/9.8亿、672/25.3/13.1亿 [2] - 2023 - 2027E营业总收入分别为92.94亿、323.29亿、547.66亿、671.94亿、756.24亿，增长率分别为1592.0%、247.9%、69.4%、22.7%、12.5% [3][4] - 2023 - 2027E归属母公司净利润分别为 - 8300万、2.94亿、9.78亿、13.14亿、17.23亿，增长率分别为 - 273.7%、454.0%、233.2%、34.4%、31.1% [3][4] - 2023 - 2027E毛利率分别为9.3%、10.8%、11.1%、11.4%、11.8% [3][4] - 2023 - 2027E净资产收益率ROE分别为 - 12.8%、26.7%、47.1%、38.7%、33.7% [3] - 2023 - 2027E EPS（摊薄）分别为 - 0.46元、1.63元、5.43元、7.30元、9.57元 [3] - 2023 - 2027E市盈率P/E分别为 —、90.14、27.05、20.13、15.35 [3] - 2023 - 2027E市净率P/B分别为41.00、24.09、12.74、7.80、5.17 [3] 行业格局 - 24年底公司门店数量14196家，鸣鸣很忙集团门店数量14394家，两者接近，行业格局确立 [2] 业态分析 - 零食量贩业态在零食品类的效率竞争优势仍突出，阶段性表观单店下降不影响业态长期向上发展趋势 [2]