报告公司投资评级 - 买入丨首次 [9] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是国内较早的全球云网一体化云计算服务商，核心高管具备优秀资源统筹能力，大模型能力提升使AI Agent智变元年已至，IDC算力利用率有望爬坡但智算云服务长期供给短缺，公司业务从IaaS向Paas和MaaS进阶，有望转型为资源统筹+赋能的云服务厂商 [3] 各部分总结 坚定全球化布局，从IDC到计算云再到智算云 - 公司成立于2005年，提供云服务等，核心业务分IDC服务、云主机及相关服务、其他业务，智算云和AI MaaS助力成长 [17] - 2024年IDC服务营收7.72亿元占比55%，云主机及相关服务中计算云营收3.91亿元占比28%，智算云营收1.83亿元占比13%，其他业务营收0.50亿元占比4% [18] 成长复盘：战略主动转型，从IDC到计算云再到智算云 - 2005 - 2010年主营IDC转售业务，奠定轻资产运营基础 [20] - 2011 - 2022年向云计算转型，2010年挂牌新三板，2011年募资投入云托管服务平台，2013年确立全球化战略，2020年上市，2021、2022年布局GPU业务 [20] - 2023年至今向智算转型，2023年将GPU资源转向AI领域，2025年2月发布MaaS云平台，2024年智算云业务收入1.83亿元，同比增长184%，占比提升至13% [20] 治理结构：高管均为行业"老兵"带来转型新思路 - 核心高管来自通信&云计算行业，董事长曲宁有优秀市场能力，执行总裁姚巍深谙管理和业务拓展之道 [23] - 公司围绕关键技术突破，2021年调整组织架构，2024年出现技术工程事业群，聚焦重点方向投入 [27] 盈利能力：营收结构逐步改善，拐点将至 - 公司营收自2020年上市后持续正增长，2021年增速放缓，2022年行业调整，2023年智算云初见规模但亏损加剧，2024年营收13.97亿元，同比增长12.35%，归母净利润缩窄 [29][30] - 2024年IDC服务为核心收入和利润来源，智算云成第二增长曲线，云主机及相关服务毛利率后期有望提升，大模型及AIGC行业需求增量有望驱动毛利率回归健康水平 [32][34] - 2024年销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为4.56%/11.85%/1.67%/4.73%，主营业务成本中通信资源费占比最高 [39] 需求端：AI应用数量和流量双提升，推理需求有望迎来加速释放期 大模型能力持续提升，AI Agent应用智变元年已至 - 大模型能力提升，AI Agent智变元年已至，截止2025年2月中国AI原生APP月度活跃用户达2.4亿，环比增长88.9%，用户粘性增长 [41][42] - 开源模型能力与闭源模型处于同一梯队，应用开发门槛降低，云服务使用效率提升，基于大模型的应用对智算算力需求提升 [45][51] - 2024 - 2028年中国智能算力规模复合增长率达39.94%，通用算力规模稳定增长 [55] AI驱动云服务需求上升，推理需求占比有望逐步提升 - 2024下半年起MaaS平台大模型调用量快速增长，2025年继续高速增长，大厂云市场份额领先，预计2025年图像、视频类大模型调用量起量 [57][58] - 2024 - 2028年中国人工智能算力市场规模增长，推理服务器占比预计到2028年达73% [60] 供给端：IDC算力利用率有望爬坡，智算云服务长期供给仍短缺 整体：IDC为周期性+资源型行业，云服务有望伴随AI渗透迎来重估期 - IDC行业分萌芽期、发展期、爆发期、洗牌期、反转期5个阶段，具有需求前置性，云服务成为企业AI落地核心基础设施 [68] - 数据中心租赁服务有批发型和零售型，公司为零售型，采用轻资产运营和转售方式，需求爆发时零售型厂商有望先改善业绩 [66] IDC行业：智算开启新一轮周期，零售型厂商上架率有望爬坡 - 2024年中国IDC市场回暖，增速从2023年的6.4%攀升至8.7%，预计未来5年传统IDC业务市场规模复合增长率为14.9% [72] - 此前IDC行业存在供需错配，目前智算驱动需求进入新一轮周期，闲置机房有望利用，零售型厂商有望先改善基本面 [74] 云计算行业：PaaS和MaaS为AI需求爆发坚实地基 - 2023年中国整体云服务市场规模4758亿元，增速19.2%，AI促进云服务行业转型 [77] - IaaS层智能算力需求提升，PaaS层需求占比有望提升，云服务厂商有望向AI转型赋能者转型，带来智能算力服务、模型即服务、行业AI应用三类增量机会 [79][83] - 海外市场成为云服务与IDC厂商新增长机会，东南亚和中东地区市场潜力大，C端海外商业模式更成熟 [86][90] 优秀的资源统筹管理者，AI助力再度腾飞 独特优势：轻资产运营及全球化布局 - 公司采用租赁机房模式开展IDC业务，减少资源闲置和资金投入，资产负债表有明显特征，资产负债率基本低于行业平均水平 [92] - 公司业务遍及50多个国家，在多地设有区域、可用区、数据中心和边缘算力节点，5分钟可完成全球业务多点部署 [97] - 海外北美达拉斯智算节点成功，扩大全球覆盖；国内围绕“东数西算”布局智算集群，庆阳和门头沟是核心节点 [100][102] 产品升级：发布多新品布局PaaS及MaaS - 公司业务从IaaS向Paas和MaaS进阶，2025年2月发布首都在线MaaS平台，能管理调度算力，为企业提供一站式AI解决方案，已接入系列模型 [104]