报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价6.60元 [5][9] 报告的核心观点 - 瑞丰银行2025年1 - 3月归母净利润、营业收入分别同比+6.7%、+5.1%，增速分别较2024年-4.6pct、-10.2pct；1 - 3月年化ROE、ROA分别同比-0.46pct、-0.04pct至8.96%、0.76% [1] - 公司战略转型切实有效、业务拓展空间广阔，维持买入评级 [1][5] 根据相关目录分别进行总结 信贷结构优化，息差韧性凸显 - 3月末总资产、贷款、存款增速分别为+11.1%、+11.7%、+13.7%，分别较24年末-0.9pct、-3.8pct、+0.8pct，开门红营销前置后Q1信贷投放增速放缓，但结构较优 [2] - Q1净新增贷款58亿元，其中零售/对公/票据分别占6%/86%/9% [2] - 净息差较24A下行4bp至1.46%，年初重定价压力下息差较有韧性，驱动利息净收入同比+2.7% [2] - 3月末存款活期率较24年底-3.7pct至25.2%，预计负债成本改善主要源于挂牌价调整利好释放 [2] 其他非息波动，成本费用优化 - 25Q1非息收入同比+11.4%（24A+84.3%），其中其他非息收入同比+6.9%（24A+75.9%），单季度投资净收益/公允价值变动净收益分别+4.1亿元/-1.3亿元，去年同期高基数及一季度债市波动下增速回落 [3] - 中收同比+419.1%，占营收比例同比提升1.2pct至1.5% [3] - 同期成本收入比为27.3%，同比优化3.2pct [3] 拨备水平提升，资本充足率下行 - 3月末不良贷款率、拨备覆盖率分别为0.97%、326%，分别环比持平、+5pct，拨备覆盖率边际提升 [4] - 测算25Q1单季度年化信用成本1.25%，同比+0.01pct；测算单季度年化不良生成率0.62%，环比+0.39pct [4] - 3月末关注类贷款占比1.54%，较24年末上升0.09pct，前瞻风险指标波动 [4] - 3月末资本充足率、核心一级资本充足率分别为14.05%、12.85%，环比-0.82pct、-0.82pct，资本充足率边际下行 [4] 给予25年目标PB0.65倍 - 维持原有预测，公司25 - 27E归母净利润分别为20.5/21.8/23.3亿元，同比增速6.5%/6.5%/6.9%，25 - 27年BVPS预测值10.15、11.04、12.00元，对应25年PB0.52倍 [5] - 可比公司25年Wind一致预测PB均值0.56倍（前值0.56倍），公司战略转型切实有效、业务拓展空间广阔，应享受一定估值溢价，维持25年目标PB0.65倍，维持目标价6.60元 [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|3,804|4,385|4,446|4,643|4,850| |+/-%|7.90|15.29|1.39|4.44|4.45| |归母净利润 (人民币百万)|1,727|1,922|2,047|2,180|2,330| |+/-%|13.04|11.27|6.51|6.52|6.87| |不良贷款率 (%)|0.97|0.97|0.97|0.97|0.97| |核心一级资本充足率 (%)|12.68|13.67|12.77|12.59|12.38| |ROE (%)|10.97|11.02|10.73|10.49|10.30| |EPS (人民币)|0.88|0.98|1.04|1.11|1.19| |PE (倍)|5.94|5.34|5.01|4.71|4.40| |PB (倍)|0.62|0.56|0.52|0.47|0.44| |股息率 (%)|3.44|3.82|4.07|4.34|4.64| [7] 盈利预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|3,804|4,385|4,446|4,643|4,850| |利息收入净额 (人民币百万)|3,054|3,004|3,154|3,311|3,477| |手续费收入净额 (人民币百万)|(13.36)|38.87|42.75|44.89|47.13| |总营业费用 (人民币百万)|1,359|1,407|1,418|1,481|1,546| |拨备前利润 (人民币百万)|2,445|3,048|3,105|3,247|3,397| |所得税费用 (人民币百万)|42.05|(49.70)|20.91|45.01|48.10| |减值损失 (人民币百万)|844.82|1,153|1,014|996.96|991.50| |归母净利润 (人民币百万)|1,727|1,922|2,047|2,180|2,230| |总资产 (人民币百万)|196,888|217,540|243,165|268,636|296,879| |贷款净额 (人民币百万)|110,199|121,530|138,421|154,801|170,281| |投资 (人民币百万)|57,301|51,496|57,675|63,443|69,787| |总负债 (人民币百万)|180,018|199,061|223,047|246,770|273,142| |总存款 (人民币百万)|147,230|162,377|184,050|203,632|225,402| |银行间负债 (人民币百万)|26,245|19,802|22,175|24,534|27,157| |权益合计 (人民币百万)|16,870|18,479|20,118|21,866|23,737| |贷款减值准备 (人民币百万)|3,355|4,060|4,313|4,832|5,299| |不良贷款 (人民币百万)|1,069|1,179|1,343|1,502|1,652| |不良贷款率 (%)|0.97|0.97|0.97|0.97|0.97| |不良贷款拨备覆盖率 (%)|305.09|319.61|321.20|321.78|320.83| |贷款拨备率 (%)|3.04|3.34|3.12|3.12|3.11| |信用成本 (%)|0.80|1.00|0.78|0.68|0.61| |核心一级资本净额 (人民币百万)|16,725|19,064|19,909|21,671|23,556| |一级资本净额 (人民币百万)|16,738|19,077|19,909|21,671|23,556| |资本净额 (人民币百万)|18,306|20,734|21,549|23,398|25,375| |PE (倍)|5.94|5.34|5.01|4.71|4.40| |PB (倍)|0.62|0.56|0.52|0.47|0.44| |EPS (人民币)|0.88|0.98|1.04|1.11|1.19| |BVPS (人民币)|8.47|9.30|10.15|11.04|12.00| |每股股利 (人民币)|0.18|0.20|0.21|0.23|0.24| |股息率 (%)|3.44|3.82|4.07|4.34|4.64| [33][34]