报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 62.26 元 [4][7] 报告的核心观点 - 公司 24 年实现营收/归母净利 52.2/13.4 亿（同比 +5.3%/+5.7%），24Q4 营收/归母净利 14.3/2.2 亿（同比 +4.7%/-12.3%）；25Q1 实现营收/归母净利 9.6/1.9 亿（同比 +2.7%/+2.2%），业绩表现基本符合预期 [1] - 25 年公司重视渠道健康度，消费者培育赋能动销；中长期产品升级创新、品牌高端化、营销突破三大核心战略稳步推进，期待终端动销边际向上持续修复 [1] - 考虑外部环境使动销承压，下调 25 - 26 年收入预测 2%/2%，预计 25 - 26 年 EPS 2.83/2.97 元（较前次 -4%/-6%），引入 27 年 EPS 为 3.11 元 [4] 各部分总结 营业收入与市场情况 - 产品端 24 年高档/中档酒营收 47.6/2.6 亿（同比 +2.0%/+29.1%），销量同比 +2.7%/+36.1%，吨价同比 -0.7%/-5.1%；25Q1 高档/中档酒营收 8.5/0.5 亿（同比 +6.7%/-34.2%），高档酒收入占比同比 +3.1pct 至 94.6% [2] - 渠道端 24 年新兴渠道/批发代理营收 5.3/45.0 亿（同比 +10.0%/+2.4%），25Q1 营收 2.9/6.1 亿（同比 +0.3%/-0.1%），公司保持精细化投放 [2] - 市场端持续强化高端属性，深耕八大核心市场 [2] 盈利能力与现金流情况 - 24 年毛利率同比 -0.4pct 至 82.8%；销售/管理费用率同比 -1.3/+0.9pct 至 25.1%/8.2%；税金及附加率同比 -0.4pct 至 15.3%；归母净利率同比 +0.1pct 至 25.7% [3] - 25Q1 毛利率同比 +1.5pct 至 82.0%，销售/管理费用率同比 -7.6/-0.5pct 至 27.5%/9.0%，税金及附加率同比 +3.5pct 至 17.0%，归母净利率同比 -0.1%至 19.8%，盈利能力稳健 [3] - 25Q1 销售回款 7.3 亿元（同比 -21%），经营性现金流量净额 -5.8 亿元（上期为 -1.0 亿元），25Q1 末合同负债为 9.4 亿（同比 -2.1 亿/环比 -0.1 亿） [3] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|4,953|5,217|5,394|5,680|5,965| |+/-%|6.00|5.32|3.40|5.30|5.01| |归属母公司净利润 (人民币百万)|1,269|1,341|1,380|1,449|1,518| |+/-%|4.36|5.69|2.90|5.00|4.78| |EPS (人民币，最新摊薄)|2.60|2.75|2.83|2.97|3.11| |ROE (%)|28.87|25.85|22.64|20.49|18.71| |PE (倍)|17.44|16.50|16.04|15.27|14.58| |P/B (倍)|5.04|4.27|3.63|3.13|2.73| |EV/EBITDA (倍)|11.07|10.12|8.67|8.14|6.94|[6] 可比公司估值 |公司代码|公司简称|股价 (元)|PE (倍)（2023A/2024A/2025E/2026E）|EPS (元)（2023A/2024A/2025E/2026E）| |----|----|----|----|----| |603369 CH|今世缘|46.27|18/16/14/13|2.52/2.89/3.22/3.59| |000799 CH|酒鬼酒|42.95|25/1118/82/63|1.69/0.04/0.52/0.68| |600809 CH|山西汾酒|202.99|24/20/17/15|8.56/10.18/11.65/13.28| |603198 CH|迎驾贡酒|44.41|16/14/12/11|2.86/3.24/3.66/4.13| |603589 CH|口子窖|35.72|12/13/13/12|2.87/2.76/2.84/3.03| |000596 CH|古井贡酒|165.80|19/16/14/12|8.68/10.44/12.00/13.64| |002304 CH|洋河股份|68.83|10/16/14/13|6.65/4.43/5.04/5.35| |平均值|-|-|18/173/22/20|4.83/4.85/5.56/6.24| |中间值|-|-|18/16/14/13|2.87/3.24/3.66/4.13|[12] 盈利预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面对 2023 - 2027 年进行预测，涵盖流动资产、现金、应收账款、营业收入、营业成本等多项指标 [16]