报告公司投资评级 - 买入（维持）[1][4] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年报及2025年一季报，2024营收171.76亿元(-9.72%)，归母净利润6.05亿元(+144.38%)，2025Q1营收41.80亿元(+10.68%)，归母净利润1.48亿元(+174.02%) [4] - 公司成本控制优秀稳步下降，行业生猪供给缓慢恢复，国内猪价有支撑，有望穿越周期实现盈利 [4] - 上调公司2025 - 2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润分别为9.69/9.33/16.11（2025 - 2026年原预测分别为6.88/7.61）亿元，对应EPS分别为0.71/0.68/1.18元，当前股价对应PE为8.8/9.1/5.3倍 [4] - 公司养殖成本稳步下降，动保饲料稳健经营，维持“买入”评级 [4] 公司生猪出栏与成本情况 - 2024年公司生猪出栏302.85万头（+7.55%），生猪销售均价15.66元/公斤，2025Q1生猪出栏81.1万头（+25.23%），2025年生猪出栏目标350 - 400万头 [5] - 2024年完全成本14.73元/公斤，2025Q1生猪完全成本13元/公斤，2025M3降至13元/公斤以内，成本稳步下降 [5] - 截至2025年3月末，公司能繁存栏约14万头，育肥成活率93%，料肉比2.68，2025年能繁存栏目标15万头，能繁储备充足，生产成绩稳步提高 [5] 饲料动保业务情况 - 2024年饲料销量282.83万吨(+0.86%，其中外销177万吨)，细分品类看，猪饲料159.79万吨(+5.48%)，禽用饲料60.96万吨(+4.15%)，水产饲料4.66万吨(-8.09%)，反刍饲料51.51万吨(-11.31%)，预计2025年饲料销量290万吨，增量主要由猪料贡献 [6] - 2024年动保业务营收9.99亿元（+0.22%），动保疫苗销售量20.64万头份（+18.44%），饲料动保业务销量稳步增长，经营稳健 [6] - 截至2025年3月末，公司资产负债率51.40%(-2.35pct)，账面货币资金32.55亿元(+21.28%)，资金充裕扩张无忧 [6] 财务摘要和估值指标 | 指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 19,026 | 17,176 | 19,118 | 20,848 | 23,064 | | YOY(%) | 12.0 | -9.7 | 11.3 | 9.1 | 10.6 | | 归母净利润(百万元) | -1,363 | 605 | 969 | 933 | 1,611 | | YOY(%) | -585.5 | 144.4 | 60.2 | -3.7 | 72.7 | | 毛利率(%) | 2.9 | 12.1 | 12.5 | 12.1 | 14.5 | | 净利率(%) | -7.2 | 3.5 | 5.1 | 4.5 | 7.0 | | ROE(%) | -19.2 | 7.0 | 10.1 | 8.8 | 13.3 | | EPS(摊薄/元) | -1.00 | 0.44 | 0.71 | 0.68 | 1.18 | | P/E(倍) | -6.2 | 14.1 | 8.8 | 9.1 | 5.3 | | P/B(倍) | 1.3 | 1.2 | 1.1 | 1.0 | 0.8 | [7] 财务预测摘要 资产负债表(百万元) | 项目 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 流动资产 | 8961 | 9848 | 15314 | 15684 | 19573 | | 现金 | 2822 | 3102 | 6975 | 7916 | 10235 | | 应收票据及应收账款 | 431 | 534 | 77 | 533 | 142 | | 其他应收款 | 259 | 267 | 263 | 356 | 328 | | 预付账款 | 387 | 837 | 901 | 908 | 1040 | | 存货 | 4554 | 4594 | 6444 | 5320 | 7187 | | 其他流动资产 | 509 | 515 | 654 | 650 | 642 | | 非流动资产 | 7791 | 7715 | 7581 | 7516 | 7492 | | 长期投资 | 36 | 33 | 44 | 57 | 75 | | 固定资产 | 5654 | 6162 | 6152 | 6030 | 5983 | | 无形资产 | 368 | 384 | 374 | 362 | 349 | | 其他非流动资产 | 1732 | 1135 | 1011 | 1067 | 1084 | | 资产总计 | 16752 | 17563 | 22894 | 23200 | 27065 | | 流动负债 | 7087 | 6495 | 11227 | 10902 | 13454 | | 短期借款 | 3319 | 3233 | 8000 | 8000 | 10000 | | 应付票据及应付账款 | 697 | 612 | 1195 | 821 | 1308 | | 其他流动负债 | 3071 | 2650 | 2031 | 2081 | 2146 | | 非流动负债 | 1750 | 2548 | 2193 | 1903 | 1628 | | 长期借款 | 1225 | 2057 | 1762 | 1452 | 1169 | | 其他非流动负债 | 524 | 491 | 431 | 451 | 459 | | 负债合计 | 8837 | 9043 | 13420 | 12805 | 15082 | | 少数股东权益 | 1504 | 1504 | 1490 | 1477 | 1454 | | 股本 | 1365 | 1365 | 1365 | 1365 | 1365 | | 资本公积 | 3942 | 3942 | 3942 | 3942 | 3942 | | 留存收益 | 1048 | 1653 | 2609 | 3528 | 5116 | | 归属母公司股东权益 | 6411 | 7016 | 7985 | 8918 | 10529 | | 负债和股东权益 | 16752 | 17563 | 22894 | 23200 | 27065 | [9] 利润表(百万元) | 项目 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入 | 19026 | 17176 | 19118 | 20848 | 23064 | | 营业成本 | 18469 | 15090 | 16733 | 18330 | 19711 | | 营业税金及附加 | 47 | 47 | 52 | 57 | 63 | | 营业费用 | 543 | 428 | 459 | 500 | 574 | | 管理费用 | 487 | 560 | 612 | 667 | 751 | | 研发费用 | 257 | 200 | 223 | 243 | 269 | | 财务费用 | 192 | 155 | 190 | 260 | 235 | | 资产减值损失 | -500 | -23 | -25 | -28 | -31 | | 其他收益 | 69 | 64 | 67 | 66 | 66 | | 公允价值变动收益 | -0 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 投资净收益 | 3 | -2 | 1 | -1 | 0 | | 资产处置收益 | 4 | 5 | 4 | 4 | 4 | | 营业利润 | -1446 | 631 | 1012 | 969 | 1657 | | 营业外收入 | 3 | 30 | 16 | 23 | 20 | | 营业外支出 | 50 | 50 | 50 | 50 | 50 | | 利润总额 | -1493 | 611 | 978 | 942 | 1627 | | 所得税 | 23 | 14 | 23 | 22 | 38 | | 净利润 | -1516 | 596 | 955 | 920 | 1588 | | 少数股东损益 | -153 | -9 | -14 | -13 | -23 | | 归属母公司净利润 | -1363 | 605 | 969 | 933 | 1611 | | EBITDA | -482 | 1574 | 1900 | 1961 | 2705 | [9] 现金流量表(百万元) | 项目 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 经营活动现金流 | 1752 | 1162 | 926 | 2118 | 1546 | | 净利润 | -1516 | 596 | 955 | 920 | 1588 | | 折旧摊销 | 814 | 724 | 662 | 699 | 756 | | 财务费用 | 192 | 155 | 190 | 260 | 235 | | 投资损失 | -3 | 2 | -1 | 1 | -0 | | 营运资金变动 | 1652 | -229 | -841 | 329 | -931 | | 其他经营现金流 | 614 | -87 | -40 | -90 | -102 | | 投资活动现金流 | -775 | -750 | -674 | -626 | -716 | | 资本支出 | 1001 | 626 | 616 | 583 | 703 | | 长期投资 | 633 | -130 | -11 | -13 | -18 | | 其他投资现金流 | -407 | 6 | -47 | -30 | 5 | | 筹资活动现金流 | -1505 | -131 | 3622 | -551 | 1489 | | 短期借款 | 105 | -86 | 4767 | 0 | 2000 | | 长期借款 | -1908 | 832 | -295 | -310 | -283 | | 普通股增加 | 11 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 资本公积增加 | 100 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 其他筹资现金流 | 187 | -877 | -850 | -240 | -228 | | 现金净增加额 | -528 | 281 | 3873 | 941 | 2319 | [9] 主要财务比率 | 项目 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 成长能力 | | | | | | | 营业收入(%) | 12.0 | -9.7 | 11.3 | 9.1 | 10.6 | | 营业利润(%) | -663.0 | 143.6 | 60.3 | -4.3 | 71.0 | | 归属于母公司净利润(%) | -585.5 | 144.4 | 60.2 | -3.7 | 72.7 | | 获利能力 | | | | | | | 毛利率(%) | 2.9 | 12.1 | 12.5 | 12.1 | 14.5 | | 净利率(%) | -7.2 | 3.5 | 5.1 | 4.5 | 7.0 | | ROE(%) | -19.2 | 7.0 | 10.1 | 8.8 | 13.3 | | ROIC(%) | -10.5 | 6.2 | 6.7 | 6.6 | 8.6 | | 偿债能力 | | | | | | | 资产负债率(%) | 52.8 | 51.5 | 58.6 | 55.2 | 55.7 | | 净负债比率(%) | 42.4 | 37.6 | 33.2 | 18.3 | 10.9 | | 流动比率 | 1.3 | 1.5 | 1.4 | 1.4 | 1.5 | | 速动比率 | 0.5 | 0.6 | 0.7 | 0.8 | 0.8 | | 营运能力 | | | | | | | 总资产周转率 | 1.1 | 1.0 | 0.9 | 0.9 | 0.9 | | 应收账款周转率 | 47.