报告公司投资评级 - 最新评级为增持，上次评级也是增持 [2][6][10] 报告的核心观点 - 公司2025年一季报营收34.47亿元同比降4.80%，归母净利润3.08亿元同比增41.29%，基本每股收益0.51元 [14] - 一季度盈利能力改善显著，毛利率与销售净利率同比分别提升4.31和2.94个百分点，分别为34.29%和8.97%；2024年末合同负债同比增96.60%，今年一季度进一步提升，同比增168.51%；经营活动现金流量净额一季度为7.72亿元，同比增270.91% [6] - 分产品看，衣柜与橱柜一季度收入同比分别降5.56%和8.49%，对应收入分别为18.00亿元和9.77亿元，但毛利率同比分别提升4.21和4.14个百分点；卫浴与木门产品收入均增长，同比分别增9.66%和0.98% [8] - 分渠道看，一季度经销店渠道收入25.86亿元，同比降1.28%，降幅较去年同期收窄3.67个百分点；直营店渠道收入1.64亿元，同比增10.21%；大宗渠道收入4.96亿元，同比降28.61%，但毛利率同比提升1.48个百分点 [8] - 2024年非地产开发项目业务量增长近50%，多品类大宗项目占比超50% [8] - 维持公司2025 - 2027年EPS为4.54元/4.84元/5.17元的预测，对应2025年PE为14.31倍，因公司为行业龙头企业，可享有一定估值溢价，维持“增持”评级 [10] 财务摘要 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|22,782|18,925|20,019|21,046|22,105| |(+/-)%|1.3%|-16.9%|5.8%|5.1%|5.0%| |息税前利润（EBIT，百万元）|3,139|2,595|2,996|3,182|3,402| |(+/-)%|11.4%|-17.3%|15.4%|6.2%|6.9%| |归母净利润（百万元）|3,036|2,599|2,764|2,948|3,151| |(+/-)%|12.9%|-14.4%|6.3%|6.6%|6.9%| |每股收益（元）|4.98|4.29|4.54|4.84|5.17| [18] 三张表及主要财务指标 资产负债表（百万元） |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |货币资金|12,575|7,789|6,674|7,092|7,922| |应收票据及应收账款|1,404|1,231|1,277|1,320|1,359| |预付账款|100|59|63|66|70| |其他应收款|112|88|92|91|89| |存货|1,132|806|846|904|970| |其他流动资产|269|397|402|407|407| |流动资产合计|16,365|14,796|13,777|14,304|15,242| |长期股权投资|0|0|0|0|0| |固定资产合计|7,066|8,531|8,604|8,682|8,788| |无形资产|1,033|1,019|1,022|1,024|1,026| |商誉|0|0|0|0|0| |长期待摊费用|80|58|63|66|68| |其他非流动资产|6,044|7,676|9,867|9,867|9,867| |资产总计|34,347|35,225|36,797|37,551|38,652| |短期借款|7,796|6,974|6,219|5,683|5,255| |应付票据及应付账款|1,746|1,872|2,045|2,206|2,357| |预收账款|504|569|621|636|654| |应付职工薪酬|601|442|465|498|529| |应交税费|351|590|631|665|701| |其他流动负债|124|85|105|135|171| |长期借款|607|4|3|3|3| |预计负债|0|0|0|0|0| |负债合计|16,231|16,166|15,968|15,976|16,136| |股东权益|18,116|19,059|20,828|21,575|22,515| [19] 利润表（百万元） |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|22,782|18,925|20,019|21,046|22,105| |营业成本|15,000|12,128|12,691|13,278|13,910| |营业税金及附加|165|171|184|192|195| |销售费用|1,982|1,893|1,986|2,100|2,191| |管理费用|1,401|1,301|1,417|1,488|1,547| |研发费用|1,126|1,023|1,127|1,210|1,282| |财务费用|-308|-249|-247|-273|-289| |资产减值损失|0|0|0|0|0| |信用减值损失|-238|-127|-15|-11|-11| |其他收益|270|315|304|316|329| |投资收益|88|90|90|93|95| |公允价值变动收益|-22|61|0|0|0| |资产处置收益|-1|1|1|1|2| |营业利润|3,513|2,996|3,240|3,449|3,685| |营业外收支|24|-2|2|6|7| |利润总额|3,537|2,995|3,243|3,455|3,691| |所得税费用|511|391|476|504|537| |净利润|3,025|2,603|2,767|2,951|3,154| |归属于母公司所有者的净利润|3,036|2,599|2,764|2,948|3,151| |少数股东损益|-10|4|3|3|3| |基本每股收益|4.98|4.29|4.54|4.84|5.17| [19] 现金流量表（百万元） |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |净利润|3,025|2,603|2,767|2,951|3,154| |折旧与摊销|916|1,024|1,409|1,565|1,740| |经营活动现金流净额|4,878|5,499|4,656|4,984|5,393| |投资活动现金流净额|-4,664|-1,567|-3,884|-1,697|-1,800| |筹资活动现金流净额|741|-3,376|-2,297|-2,369|-2,370| |现金净变动|994|483|-1,526|919|1,223| |期初现金余额|3,630|4,624|5,107|3,581|4,499| |期末现金余额|4,624|5,107|3,581|4,499|5,722| [19] 主要财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营收增长率|1.3%|-16.9%|5.8%|5.1%|5.0%| |增长率 EBIT|11.4%|-17.3%|15.4%|6.2%|6.9%| |净利润增长率|12.9%|-14.4%|6.3%|6.6%|6.9%| |销售毛利率|34.2%|35.9%|36.6%|36.9%|37.1%| |销售净利率|13.3%|13.8%|13.8%|14.0%|14.3%| |ROE|16.8%|13.6%|13.3%|13.7%|14.0%| |ROIC|9.5%|8.1%|8.9%|9.3%|9.8%| |资产负债率|47.3%|45.9%|43.4%|42.5%|41.7%| |PE|13.98|16.07|14.31|13.42|12.55| |PB|2.34|2.20|1.90|1.83|1.76| |EV/EBITDA|9.87|11.88|9.29|8.42|7.52| [19]