报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 2025Q1业绩符合预期，M8大定表现亮眼，问界品牌锚定高端，品牌势能继续向上，维持公司“买入”评级 [1][8] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|35,842|145,176|152,072|185,130|210,825| |同比（%）|5.09|305.04|4.75|21.74|13.88| |归母净利润（百万元）|(2,450)|5,946|9,614|14,201|18,528| |同比（%）|-|-|61.69|47.71|30.47| |EPS - 最新摊薄（元/股）|(1.50)|3.64|5.89|8.69|11.34| |P/E（现价&最新摊薄）|-|34.83|21.54|14.58|11.18| [1] 市场数据 - 收盘价126.79元，一年最低/最高价70.24/149.89元，市净率8.96倍，流通A股市值207,094.49百万元，总市值207,094.49百万元 [5] 基础数据 - 每股净资产14.16元，资产负债率76.83%，总股本1,633.37百万股，流通A股1,633.37百万股 [6] 2025Q1业绩情况 - 营收191.5亿元，同环比分别 - 27.9%/-50.3%；归母净利润7.5亿元，同环比分别 + 240.6%/-60.8%；扣非后归母净利润3.94亿元，同环比分别 + 244.3%/-78.2% [8] 营收层面 - Q1问界品牌交付4.53万辆，同环比分别 - 45.7%/-53.1%，因春节假期和新品切换期影响；M9交付2.33万台，同环比分别 + 117.4%/-51.6%，M7交付1.79万台，同环比分别 - 74.3%/-57.3%；产品销量结构改善，M9销量占比环比 + 1.7pct，Q1单季度ASP提升至42.3万元，同环比分别 + 32.6%/+6% [8] 毛利率 - Q1毛利率27.6%，同环比分别 + 6.10/-1.08pct，问界位居中国高端汽车市场第一梯队，毛利率维持高位 [8] 费用率 - Q1销管研费用率分别为13.9%/3.4%/5.5%，同比分别 + 1.1/+1.7/+1.9pct，环比分别 + 0.4/+0.0/+2.3pct，持续加大研发投入 [8] 净利润 - 合并报表口径单车盈利1.09万元，同环比分别 + 468.6%/-26.9%；净利率为3.9%，同环比分别 + 3.1/-1.0pct [8] M8情况 - 截至4月29日（上市约13天）问界M8大定已突破6万台，M9 86天取得大定6万台 [8] 资产负债结构 - 资产负债率76.83%，与2024年底87.38%相比改善较多，因持续盈利和发行股份购买股权；引望10%股权Q1末完成过户，预计25Q2起贡献投资收益 [8] 公司筹划事项 - 拟发行境外上市外资股股票并在联交所主板挂牌上市，4/28已提交港股招股书，拟将IPO募资净额的70%用于研发投入，20%用于多元化新营销渠道投入、海外销售及充电网络服务，10%用作营运资金及一般公司用途 [8] 三大财务预测表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产（百万元）|65,998|88,314|114,904|137,036| |非流动资产（百万元）|28,366|27,616|28,210|29,163| |资产总计（百万元）|94,364|115,930|143,114|166,199| |流动负债（百万元）|76,265|81,762|99,578|110,673| |非流动负债（百万元）|6,194|7,222|8,672|9,925| |负债合计（百万元）|82,458|88,983|108,249|120,598| |归属母公司股东权益（百万元）|12,264|28,622|37,846|49,879| |少数股东权益（百万元）|(359)|(1,675)|(2,981)|(4,279)| |所有者权益合计（百万元）|11,906|26,947|34,865|45,601| |负债和股东权益（百万元）|94,364|115,930|143,114|166,199| |营业总收入（百万元）|145,176|152,072|185,130|210,825| |营业成本(含金融类)（百万元）|107,210|110,503|134,134|151,134| |税金及附加（百万元）|3,888|4,073|4,958|5,646| |销售费用（百万元）|19,184|19,769|22,493|25,404| |管理费用（百万元）|3,547|3,346|3,703|4,217| |研发费用（百万元）|5,586|5,627|6,665|7,168| |财务费用（百万元）|(295)|(317)|(356)|(416)| |加:其他收益（百万元）|1,068|1,174|1,292|1,421| |投资净收益（百万元）|10|800|1,200|1,700| |公允价值变动（百万元）|101|19|22|20| |减值损失（百万元）|(2,296)|(2,060)|(2,045)|(2,106)| |资产处置收益（百万元）|4|4|4|8| |营业利润（百万元）|4,942|9,009|14,006|18,716| |营业外净收支（百万元）|9|10|11|12| |利润总额（百万元）|4,951|9,019|14,017|18,728| |减:所得税（百万元）|211|721|1,121|1,498| |净利润（百万元）|4,740|8,297|12,896|17,230| |减:少数股东损益（百万元）|(1,206)|(1,317)|(1,305)|(1,298)| |归属母公司净利润（百万元）|5,946|9,614|14,201|18,528| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|3.64|5.89|8.69|11.34| |EBIT（百万元）|6,302|8,701|13,661|18,312| |EBITDA（百万元）|10,676|12,457|17,296|22,132| |毛利率(%)|26.15|27.33|27.55|28.31| |归母净利率(%)|4.10|6.32|7.67|8.79| |收入增长率(%)|305.04|4.75|21.74|13.88| |归母净利润增长率(%)|342.72|61.69|47.71|30.47| |经营活动现金流（百万元）|22,515|8,951|24,351|22,290| |投资活动现金流（百万元）|(16,509)|(7,711)|(8,470)|(8,396)| |筹资活动现金流（百万元）|(4,167)|8,952|(3,818)|(5,295)| |现金净增加额（百万元）|1,854|10,192|12,063|8,599| |折旧和摊销（百万元）|4,374|3,756|3,635|3,820| |资本开支（百万元）|(6,989)|(6,407)|(5,695)|(6,005)| |营运资本变动（百万元）|11,862|(4,646)|6,807|609| |每股净资产(元)|8.12|17.52|23.17|30.54| |最新发行在外股份（百万股）|1,633|1,633|1,633|1,633| |ROIC(%)|43.43|33.08|33.54|34.95| |ROE - 摊薄(%)|48.48|33.59|37.52|37.15| |资产负债率(%)|87.38|76.76|75.64|72.56| |P/E（现价&最新股本摊薄）|34.83|21.54|14.58|11.18| |P/B（现价）|15.61|7.24|5.47|4.15| [9]