报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 国补拉动行业增长，公司作为行业龙头充分享受政策红利，虽 2025 年 Q1 业绩下滑，但全年政策仍有正面作用；公司毛净利率微降，国补改善产品结构；推出 2025 年股权激励计划；预计 2025 - 2027 年 EPS 分别为 1.73 元、1.83 元、1.96 元，维持“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024 年实现营收 112.1 亿，同比 +0.1%，归母净利润 15.8 亿，同比下滑 9%，扣非净利润 14.6 亿，同比下滑 8.1%；2024 年 Q4 单季度营收 38.2 亿，同比 +16.8%，归母净利润 3.8 亿，同比 +4.3%，扣非净利润 3.8 亿，同比增长 26.9%；2025 年一季度营收 20.8 亿，同比下滑 7.2%，归母净利润 3.4 亿，同比下滑 14.7%，扣非净利润 3.1 亿，同比下滑 11.1% [6] - 预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 118.22 亿、124.76 亿、132.05 亿，增长率分别为 5.43%、5.53%、5.84%；归属母公司净利润分别为 16.38 亿、17.33 亿、18.50 亿，增长率分别为 3.81%、5.81%、6.79% [2] 行业情况 - 2024 年油烟机市场整体零售额/量同比 +14.9%/10.5%，厨电行业 2024 年 1 - 8 月下行，9 - 12 月稳步增长呈 V 字反转；2025 年 Q1 行业需求或因 2024 年底国补政策延续态势不明晰被提前透支，但全年政策对行业需求刺激和结构改善仍有正面作用 [6] 公司经营 - 2024 年毛净利率 49.7%、14.1%，同比下行 1pp、1.4pp；销售/管理/财务/研发费用率分别为 27.5%/4.5%/-1.6%/3.7%，同比 +0.7pp/+0.3pp/+0.1pp/0.2pp；期间费用率恶化 1.3pp；分品类产品毛利率均有所下行，国补后高端产品占比提升，2024Q4 毛利率为 48.2%（+0.9pp），2025Q1 毛利率为 57.2%（+2.1pp） [6] - 推出 2025 年股权激励计划，向 372 名中层管理人员及核心技术骨干授予股票期权总量 608 万份（占股本 0.64%），行权价 17.58 元/份；2025 - 2027 年解锁目标为净资产收益率不低于 13%或以 2024 年营业收入为基数，营业收入增长率不低于同行业均值 [6] 盈利预测假设 - 假设 2025 - 2027 年厨电行业零售额增速维持在 3% [7] - 假设 2025 - 2027 年公司抽油烟机/燃气灶毛利率为 52%/54% [7] - 假设 2025 - 2027 年公司销售费用率保持在 27.5% [8] 分业务收入成本预测 |业务|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |合计营业收入（百万元）|11212.65|11821.85|12476.16|13204.77| |合计增速|0.10%|5.43%|5.53%|5.84%| |抽油烟机营业收入（百万元）|5455.33|5728.10|6014.50|6315.23| |抽油烟机增速|2.5%|5.0%|5.0%|5.0%| |燃气灶营业收入（百万元）|2776.84|2915.68|3061.47|3214.54| |燃气灶增速|4.0%|5.00%|5.00%|5.00%| |一体机营业收入（百万元）|703.00|738.15|775.06|813.81| |一体机增速|2.3%|5.0%|5.0%|5.0%| |洗碗机营业收入（百万元）|791.80|870.98|958.08|1053.89| |洗碗机增速|4.2%|10.0%|10.0%|10.0%| |集成灶营业收入（百万元）|326.56|293.90|264.51|264.51| |集成灶增速|-29.6%|-10.00%|-10.00%|0.00%| |其他家电产品营业收入（百万元）|1159.12|1275.04|1402.54|1542.79| |其他家电产品增速|-10.7%|10.0%|10.0%|10.0%| [9]