报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][5][10] 报告的核心观点 - 百润股份2024年业绩表现符合预期，预调酒基本盘逐季环比改善，2025年有望企稳增长，威士忌业务推进顺利，铺货销售进展好，新增长曲线潜力足 [5][6][10] - 考虑预调酒销售承压，略下调2025 - 2026年盈利预测并新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润分别为8.3（-0.3）亿元、9.6（-0.4）亿元、10.9亿元，同比分别+15.3%、+16.1%、+13.3% [5] 根据相关目录分别进行总结 公司整体业绩情况 - 2024年营收30.5亿元，同比-6.6%，归母净利润7.2亿元，同比-11.2%；2024Q4营收6.6亿元，同比-18.0%，归母净利润1.4亿元，同比+0.5%；2025Q1营收7.4亿元，同比-8.1%，归母净利润1.8亿元，同比+7.0% [5] 业务板块情况 - 预调酒业务：2024年预调鸡尾酒收入26.8亿元，同比-7.2%；2025Q1收入下滑，系主动取消经销商授信并调整回款节奏，但应收账款下降，动销增长，库存下降，全年有望增长；3月上市百利得威士忌产品，后续麦芽威士忌产品推出后，全年烈酒有望贡献收入增量 [6] - 渠道业务：2024年线下渠道收入27.1亿元，同比-1.5%，保持平稳，因精耕线下并市场下沉；数字零售渠道收入2.7亿元，同比-30.8%，系主动进行电商平台调整，预计2025年好转；即饮渠道占比低，在开拓初期，收入波动大 [7] 财务指标情况 - 毛利率：2025Q1毛利率同比+1.34pct至69.66%，因产品结构优化和烈酒基地建成降低成本 [8] - 费用率：2025Q1销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比-8.14pct/+1.52pct/+0.06pct，销售费用率下降明显，因同期广告销售费用投放高，预计后续平稳 [8] - 净利率：2025Q1净利率同比+3.68pct至24.61%，未来随着威士忌产品销售，盈利能力有提升空间 [8] 财务预测情况 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|3,264|3,048|3,474|3,979|4,488| |YOY(%)|25.9|-6.6|14.0|14.5|12.8| |归母净利润(百万元)|809|719|830|963|1,091| |YOY(%)|55.3|-11.2|15.3|16.1|13.3| |毛利率(%)|66.7|69.7|69.7|69.8|69.6| |净利率(%)|24.8|23.6|23.9|24.2|24.3| |ROE(%)|20.0|15.3|15.0|15.1|14.7| |EPS(摊薄/元)|0.77|0.69|0.79|0.92|1.04| |P/E(倍)|33.8|38.1|33.0|28.4|25.1| |P/B(倍)|7.1|6.1|5.1|4.4|3.8| [9]