报告公司投资评级 - 买入（维持）[7] 报告的核心观点 - 2025Q1公司营收52.45亿元同比-4%，归母净利润3.18亿元同比-16%，扣非净利润2.81亿元同比-14%；拆分收入，传统核心（包含晨光科技）同降5%，新业务（科力普+零售大店）同降4% [9] - 2025Q1综合毛利率20.65%同比+0.5pct，估计源自传统核心业务毛利率提升，但受期间费用率上升影响，归母净利率/扣非净利率同比-0.9/-0.6pct [9] - 零售大店引入IP衍生产品有望激发终端活力，看好零售大店店效及盈利能力持续提升，科力普收入恢复增长、利润率有所改善，晨光科技和海外业务维持较快增长；预计2025 - 2027年归母净利润15.4/17.0/18.5亿元，对应PE为18/16/15X [9] 各业务板块情况总结 传统核心（不含晨光科技） - 终端动销待修复、估计出海部分表现优于整体；2025Q1收入同比-9%，一方面基数较高，另一方面终端动销仍待修复，估计新消费场景对需求有所分流 [9] - 2025Q1书写工具/学生文具/办公文具收入分别同比-0.1%/-6.0%/-5.6%，毛利率分别同比-0.05/+0.95/+1.02pcts，学生和办公文具毛利率提升估计源自结构优化 [9] 晨光科技 - 延续较快增长，估计亏损同比收窄；2025Q1收入同增25%，快于行业整体，公司与线上平台持续升级战略合作，估计线上毛利率提升，净利润亏损同比收窄 [9] 零售大店 - 收入稳健增长、维持全年开店目标、后续有望看到IP赋能变化；2025Q1收入同增8%，其中九木收入同增11%（估算门店增速和同店增速分别同比+20%/-8%） [9] - 截至2025Q1末，九木杂物社752家，晨光生活馆40家，Q1九木新增11家门店，生活馆新增2家门店，预计全年九木开店目标不变，季度节奏不同；受终端消费疲软影响，估计Q1零售大店略有亏损 [9] 科力普 - 逐步恢复中、净利率估计维持平稳；2025Q1收入同比-5%（降幅环比收窄），毛利率7.08%（同比-0.14pct），去年年底客户恢复招投标后，下单节奏受春节影响有递延，估计3月以来逐步恢复，且Q1基数较高致收入同比下降，净利率估计平稳 [9] 财务报表及预测指标总结 利润表 - 预计2025 - 2027年营业总收入分别为261.83/285.42/311.53亿元，营业成本分别为211.99/230.72/251.53亿元，毛利分别为49.84/54.70/60.00亿元等 [14] 资产负债表 - 预计2025 - 2027年货币资金分别为57.07/67.73/78.52亿元，应收账款分别为41.72/45.48/49.64亿元，存货分别为16.68/18.15/19.79亿元等 [14] 现金流量表 - 预计2025 - 2027年经营活动现金流净额分别为17.59/19.02/20.65亿元，投资活动现金流净额分别为-1.5/-3.5/-3.5亿元，筹资活动现金流净额分别为-9.99/-8.00/-9.50亿元等 [14] 基本指标 - 预计2025 - 2027年每股收益分别为1.66/1.84/2.01元，每股经营现金流分别为1.90/2.06/2.24元，市盈率分别为17.70/16.03/14.67等 [14]