报告公司投资评级 - 投资评级为买入（维持） [3] 报告的核心观点 - 收入方面系列酒和省外市场拖累增长，利润上结构升级驱动盈利能力提升，报表质量受竞争扰动渠道回款影响，25Q1公司“营收 + Δ合同负债”同比下降8.6%，销售收现同比下降5.3% [7][8][9] - 展望2025年，洞藏系列维持较强势能带动产品结构升级，虽短期系列酒及省外有扰动，但公司长期经营趋势向好 [12] - 考虑行业景气度恢复慢、竞争加剧，调整盈利预测，预计2025 - 2027年营业总收入分别为74.05/79.10/85.14亿元，同比增长0.8%/6.8%/7.6%；归母净利润分别为26.34/28.65/31.38亿元，同比增长1.7%/8.7%/9.6%，当前股价对应PE分别为13/12/11倍，维持“买入”评级 [12] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2025Q1收入20.47亿元（-12.35%），归母净利润8.29亿元（-9.54%），扣非归母净利润8.16亿元（-9.48%） [11] - 2024Q4收入18.30亿元（-5.00%），归母净利润5.83亿元（-4.91%），扣非归母净利润5.69亿元（-8.42%） [11] - 2024年全年收入73.44亿元（+8.46%），归母净利润25.89亿元（+13.45%），扣非归母净利润25.66亿元（+14.93%） [11] 产品结构 - 2025Q1中高档/普通酒营收分别同比下降8.6%/32.1%，中高档酒占比白酒营收同比提升3.6pct至87.7%，洞藏系列预计同比双位数增长，金星/银星同比大双位数下滑 [11] - 2024年中高档/普通酒营收分别同比+13.8%/-6.5%，中高档酒占比白酒营收同比提升3.1pct至81.6%，中高档酒销量/吨价分别同比增长9.3%/4.1%，洞藏系列增速快于中高档整体 [11] 区域表现 - 2025Q1省内/省外营收分别同比下降7.7%/29.7%，省内占比白酒营收同比提升4.2pct至83.2% [11] - 2024年省内/省外营收分别同比增长12.8%/1.3%，省内占比白酒营收同比提升2.2pct至72.7%，省外受江苏强势地产酒挤压压力大 [11] 盈利指标 - 2025Q1毛利率同比提升1.4pct至76.5%，销售/管理/研发/财务费率各同比+1.00/+0.80/-0.20/-1.29pct，归母净利率同比提升1.2pct至40.5% [11] - 2024年毛利率同比提升2.6pct至73.9%，销售/管理/研发/财务费率各同比+0.41/+0.06/-0.04/-0.18pct，归母净利率同比提升1.2pct至35.3% [11] 重要财务指标预测 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|7344|7405|7910|8514| |收入同比（%）|8.5%|0.8%|6.8%|7.6%| |归属母公司净利润（百万元）|2589|2634|2865|3138| |净利润同比（%）|13.4%|1.7%|8.7%|9.6%| |毛利率（%）|73.9%|74.5%|75.2%|75.8%| |ROE（%）|26.3%|21.1%|20.1%|19.6%| |每股收益（元）|3.24|3.29|3.58|3.92| |P/E|16.65|13.34|12.26|11.20| |P/B|4.38|2.82|2.47|2.20| |EV/EBITDA|11.66|8.32|7.37|6.29| [14]