报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司发布24年年报及25Q1季报，业绩略低于市场预期，25Q1费用率增加影响利润释放，根据25Q1业绩下调25 - 26年盈利预测并新增27年盈利预测，考虑可比公司估值维持“买入”评级 [1][4][6] 根据相关目录分别进行总结 市场与基础数据 - 2025年4月30日收盘价41.41元，一年内最高/最低74.00/37.46元，市净率2.9，股息率1.45%，流通A股市值17,541百万元，上证指数3,279.03，深证成指9,899.82 [1] - 2025年3月31日每股净资产14.35元，资产负债率18.39%，总股本/流通A股424/424百万股，流通B股/H股无 [1] 财务数据及盈利预测 |项目|2024|2025Q1|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|5,736|949|6,281|7,114|8,243| |同比增长率（%）|3.9|-13.5|9.5|13.3|15.9| |归母净利润（百万元）|503|28|667|769|899| |同比增长率（%）|-33.5|-84.0|32.6|15.3|17.0| |每股收益（元/股）|1.20|0.07|1.57|1.81|2.12| |毛利率（%）|73.7|77.5|74.9|75.3|75.6| |ROE（%）|8.3|0.5|10.3|10.8|11.5| |市盈率|35|/|26|23|20| [5] 投资要点 - 费用端表现承压，运营端现金流改善，24年毛利率73.74%同比降0.16pct，归母净利率8.63%同比降5.12pct，销售费用率49.97%同比升2.71pct，管理费用率8.94%同比升1.46pct，研发费用率5.15%同比降0.26pct，24年末应收账款6.91亿元同比增22.95%，经营活动现金流6.95亿元同比增13.83% [6] - 拆品类看护肤稳健承压，彩妆持续放量增长，24年护肤品类营收48.01亿元同比下滑1.42%，医疗器械营收3.55亿元同比下滑23.33%，彩妆营收5.51亿元同比增长226.51%；分渠道看线上增长驱动整体韧性，抖音系平台表现亮眼，24年线上渠道营收39.12亿元同比增长10.13%，阿里系平台营收17.26亿元同比下滑2.07%，抖音系平台营收8.27亿元同比增长30.96%，OMO渠道营收5.21亿元同比下滑0.35%，线下渠道营收12.74亿元同比下滑10.72% [6] - 深化“敏感肌PLUS”主线，主品牌引领功效护肤全场景突破，24年围绕“专研敏感肌”深化2.0品牌战略，核心大单品表现突出，25年战略聚焦“品牌建设 + 会员运营 + 全域协同增长”，主品牌薇诺娜搭建NUTE科学传播体系；多品牌矩阵加速突围，薇诺娜宝贝、瑷科缦与贝芙汀精准覆盖核心人群，Za与泊美在国际化路径上持续突破 [6] - 公司深耕国内护肤市场，薇诺娜2.0时代聚焦打穿敏感肌品类，进阶敏感PLUS持续突破，品牌矩阵贯穿高端大众，品类布局纵横护肤彩妆，组织架构调整预计带来积极变化 [6]