报告公司投资评级 - 买入（维持）[2] 报告的核心观点 - 公司发布24年报及25年一季报，25Q1营收、利润端符合预期，利润端在高基数下保持稳健增长，体现主品牌经营韧性；24年末分红叠加中期分红，全年分红比例高，对应静态股息率接近5% [7] - 毛利率保持稳定，期待零售改善优化费用率；24年期间费用率上升，25Q1资产减值损失缩减，归母净利率改善 [7] - 因并表斯搏兹及冬款销售承压，存货周转暂时变缓，但资金实力雄厚；随着零售回暖，25Q1存货和周转天数下降，经营现金流净额增加 [7] - 分品牌来看，海澜主品牌24年营收下降、毛利率上升、门店数减少；团购定制24年营收下降、毛利率下降，25Q1营收恢复较高增长；其他品牌24年营收增长、毛利率下降、门店数增加，预计25年延续高开店目标，京东奥莱开启发展元年 [7] - 25Q1少数股东损益为正，意味着京东奥莱有可观盈利能力，新业态模型跑通在即，有望快速复制开店 [7] - 性价比服装零售业态矩阵成型，海澜之家主品牌基本盘稳固，京东奥莱新业态具备高爆发潜力，维持“买入”评级；下调25 - 26年、新增27年盈利预测，给予25年21倍PE，目标市值较4/30总市值有25%上涨空间 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年4月30日收盘价8.30元，一年内最高/最低10.04/5.15元，市净率2.2，股息率9.52%，流通A股市值39,863百万元，上证指数3,279.03，深证成指9,899.82 [2] 基础数据 - 2025年3月31日每股净资产3.74元，资产负债率44.92%，总股本/流通A股4,803/4,803百万，流通B股/H股 -/- [2] 财务数据及盈利预测 |项目|2024|2025Q1|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|20,957|6,187|22,313|24,540|27,004| |同比增长率（%）|-2.7|0.2|6.5|10.0|10.0| |归母净利润（百万元）|2,159|935|2,411|2,705|3,047| |同比增长率（%）|-26.9|5.5|11.7|12.2|12.6| |每股收益（元/股）|0.46|0.21|0.50|0.56|0.63| |毛利率（%）|44.5|46.6|45.4|46.7|47.6| |ROE（%）|12.7|5.2|13.8|15.0|16.4| |市盈率|18|/|17|15|13|[6] 可比公司估值表 |证券代码|证券简称|2025/04/30股价（元）|总市值（亿元）|归母净利润（亿元）（24A/25E/26E/27E）|PE（24A/25E/26E/27E）| |----|----|----|----|----|----| |2020.HK|安踏体育|91.95|2,581|156.0/134.1/147.0/160.1|16/18/16/15| |300888.SZ|稳健医疗|52.22|304|7.0/10.2/12.1/15.3|44/30/25/20| |002293.SZ|罗莱生活|9.03|75|4.3/5.2/6.0/6.6|17/14/13/11| |平均值|/|/|/|/|26/21/18/15| |600398.SH|海澜之家|8.3|399|21.6/24.1/27.1/30.5|18/17/15/13|[14] 财务摘要 |项目（百万元，百万股）|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入|21,528|20,957|22,313|24,540|27,004| |营业成本|11,954|11,628|12,191|13,084|14,138| |税金及附加|150|116|124|136|150| |主营业务利润|9,424|9,213|9,998|11,320|12,716| |销售费用|4,353|4,841|5,221|5,988|6,751| |管理费用|963|1,036|1,049|1,153|1,269| |研发费用|200|288|268|294|324| |财务费用|47|-175|-158|-169|-179| |经营性利润|3,861|3,223|3,618|4,054|4,551| |信用减值损失|-4|-38|-10|-10|-10| |资产减值损失|-452|-569|-550|-550|-600| |投资收益及其他|208|150|76|36|36| |营业利润|3,611|2,780|3,134|3,530|3,977| |营业外净收入|13|7|7|7|7| |利润总额|3,624|2,787|3,140|3,537|3,984| |所得税|705|598|695|794|894| |净利润|2,918|2,189|2,445|2,743|3,090| |少数股东损益|-34|30|34|38|43| |归属于母公司所有者的净利润|2,952|2,159|2,411|2,705|3,047|[18]