报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 开润股份2024年业绩靓丽，嘉乐并表贡献增量，2025Q1延续增长态势 公司印尼产能布局深化，客户份额提升，海外生产效率爬坡将改善服装盈利能力 嘉乐并表在2025年持续增厚报表收入，但2025年报表净利润增速短暂低于收入 [1][5] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2024年实现收入42.40亿元（同比+36.6%），归母净利润3.81亿元（同比+229.5%），扣非后归母净利润2.91亿元（同比+109.7%） 2025Q1实现收入12.34亿元（同比+35.6%），归母净利润0.85亿元（同比+20.1%），扣非后归母净利润0.83亿元（同比+6.6%） [1] 代工制造业务 - 2024年代工制造收入35.34亿元（同比+44.6%），其中箱包代工收入23.72亿元（同比+20.3%），服装代工收入11.62亿元（同比+146.4%），高增来自上海嘉乐并表 公司依托全球化产能优势，在客户中份额稳步提升，深化与服装客户合作关系 [2] - 2024年代工制造毛利率22.55%（同比-1.33pp），箱包代工毛利率30.4%（同比+2.1pp），服装代工毛利率6.60%（同比+1.2pp），嘉乐印尼生产效率爬坡，毛利率提升空间大 [2] 品牌经营业务 - 2024年品牌经营收入6.58亿元（同比+5.1%），其中分销收入4.98亿元（同比+20.8%），线上收入1.60亿元（同比-25.2%） 小米合作深化，“90分”拓展海外市场 [3] - 2024年品牌经营毛利率25.52%（同比-1.03pp），主要受产品和渠道结构调整影响，新品上市及渠道优化有望修复 [3] 费用与非经常性损益 - 2024年归母净利率9.0%（同比+5.3pp），扣非后净利率6.9%（同比+2.4pp），销售/管理/研发/财务费用率总体平稳 2024年非经常性损益8995万元，主要系上海嘉乐股权公允价值重估确认投资收益9631万元 [4] 盈利预测及投资建议 - 预计2025 - 2027年公司收入53.4/62.2/71.9亿元，同比增长26%/16%/16%，归母净利润3.8/4.8/5.9亿元，同比增长1%/25%/23%，PE 12/10/8倍 维持“买入”评级 [5] 财务摘要 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|4240.2|5344.7|6221.9|7190.2| |(+/-) (%)|36.6%|26.0%|16.4%|15.6%| |归母净利润（百万元）|381.0|383.7|480.1|590.1| |(+/-) (%)|229.5%|0.7%|25.1%|22.9%| |每股收益(元)|1.59|1.60|2.00|2.46| |P/E|12.1|12.0|9.6|7.8|[11] 三大报表预测值 - 资产负债表、利润表、现金流量表对2024 - 2027年各项财务指标进行了预测，涵盖资产、负债、收入、成本、利润、现金流等方面 [12]