报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 光明乳业2024年全年及2025年Q1营收和利润有不同表现，24年全年营收242.78亿元同比-8.33%，归母净利润7.22亿元同比-25.36%；25Q1营收63.68亿元同比-0.76%，归母净利润1.41亿元同比-18.16% [1] - 考虑终端动销待恢复，下调2025 - 2026年归母净利润预测，新增2027年预测，公司作为区域性乳企龙头有竞争优势 [4] 各方面情况总结 业务表现 - 25Q1液态奶/其他乳制品/牧业产品收入分别为32.92/24.15/2.11亿元，同比-6.32%/+11.10%/-55.40%，液态奶收入降幅环比收窄，牧业收入降因饲料业务受行情影响 [2] - 25Q1上海/外地/境外收入分别为17.10/25.40/20.97亿元，同比-1.46%/-6.00%/+6.62%，新西兰新莱特2024年收入74.39亿元同比增1.06%，净亏损4.5亿元，盈利水平下滑因商品价降、人工成本升及减值损失增加 [2] - 25Q1直营/经销/其他渠道营收分别为13.57/49.46/0.45亿元，同比-1.94%/-0.30%/-25.37%，截至25Q1末经销商共5679家，上海净减35家，外地净增260家 [2] 财务指标 - 2024全年/24Q4/25Q1毛利率分别为19.23%/19.06%/18.66%，25Q1同比-0.99pcts，环比-0.40pcts [3] - 2024全年/24Q4/25Q1销售费用率分别为12.24%/11.28%/10.20%，25Q1同比-1.32pcts，环比-1.07pcts；管理费用率分别为3.65%/3.19%/3.00%，25Q1同比-0.33pcts，环比-0.19pcts [3] - 2024全年/24Q4/25Q1归母净利率分别为2.97%/10.33%/2.21%，25Q1同比-0.47pcts，环比-8.11pcts，24Q4提升因土地收储补偿收益；2024全年/25Q1扣非归母净利率分别为0.70%/2.99%，25Q1同比+0.09pcts [3] 盈利预测与估值 - 下调2025 - 2026年归母净利润预测为5.56/6.26亿元（较前次下调10.4%/3.8%），新增2027年预测为7.07亿元；对应2025 - 2027年EPS为0.40/0.45/0.51元，当前股价对应P/E分别为20/18/16倍 [4] 其他数据 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|26,485|24,278|25,275|26,253|27,143|[5][11] |营业收入增长率|-6.13%|-8.33%|4.11%|3.87%|3.39%|[5] |归母净利润（百万元）|967|722|556|626|707|[5][11] |归母净利润增长率|168.19%|-25.36%|-23.05%|12.73%|12.88%|[5] |EPS（元）|0.70|0.52|0.40|0.45|0.51|[5][11] |ROE（归属母公司)（摊薄）|10.84%|7.62%|5.67%|6.09%|6.54%|[5] |P/E|12|16|20|18|16|[5][14] |P/B|1.3|1.2|1.2|1.1|1.1|[5][14] |毛利率|19.7%|19.2%|20.0%|19.9%|19.9%|[13] |EBITDA率|9.5%|9.1%|9.5%|9.1%|9.0%|[13] |EBIT率|5.1%|4.5%|5.1%|4.7%|4.5%|[13] |税前净利润率|3.1%|1.8%|1.2%|1.4%|1.7%|[13] |归母净利润率|3.7%|3.0%|2.2%|2.4%|2.6%|[13] |ROA|3.4%|2.1%|1.4%|1.7%|2.0%|[13] |经营性ROIC|10.0%|8.8%|9.3%|8.8%|8.6%|[13] |资产负债率|53%|52%|51%|51%|50%|[13] |流动比率|0.95|0.87|0.88|0.92|0.97|[13] |速动比率|0.60|0.58|0.56|0.59|0.62|[13] |归母权益/有息债务|2.67|3.00|3.07|3.35|3.82|[13] |有形资产/有息债务|6.72|6.70|6.62|6.96|7.60|[13] |销售费用率|12.01%|12.24%|11.94%|11.94%|11.95%|[14] |管理费用率|3.35%|3.65%|3.65%|3.65%|3.65%|[14] |财务费用率|0.89%|1.02%|0.27%|0.25%|0.24%|[14] |研发费用率|0.33%|0.56%|0.56%|0.56%|0.56%|[14] |所得税率|-2%|-9%|-2%|-2%|-2%|[14] |每股红利|0.22|0.16|0.10|0.13|0.16|[14] |每股经营现金流|1.06|0.91|0.92|1.23|1.31|[14] |每股净资产|6.47|6.87|7.11|7.46|7.84|[14] |每股销售收入|19.21|17.61|18.34|19.04|19.69|[14] |EV/EBITDA|7.6|7.8|7.2|6.9|6.5|[14] |股息率|2.7%|1.9%|1.3%|1.6%|1.9%|[14]