报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][9] 报告的核心观点 - 公司是中药OTC领域龙头企业，在强大收购实力基础上不断丰富中药产业链布局，未来有望实现院内院外市场双轮驱动发展 [3] - 调整公司盈利预测，预计2025/2026/2027年归母净利润分别为39.38/45.06/51.39亿元，对应EPS3.07元/股、3.51元/股、4.00元/股，对应PE为13.41/11.72/10.28（对应2025年4月30日收盘价41.12元） [9] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年公司实现总营业收入276.17亿元（+11.63%）；归母净利润33.68亿元（+18.05%） [1] - 2025Q1，公司实现总营业收入68.54亿元（-6.04%）；归母净利润12.70亿元（-6.87%） [1] 业务板块情况 CHC业务 - 在去年流感高发高基数情况下，今年一季度感冒品类终端实际动销情况较弱，公司感冒药、胃药、皮肤药保持平稳发展态势 [2] - 今年新上市一个3.2类新药999益气清肺颗粒，作为呼吸品类重要补充，助力公司在呼吸感冒品类形成更有竞争壁垒的护城河 [2] 处方药业务 - 不断提升处方药产品线学术价值和竞争力，并积极拥抱国药业务的集采 [2] - 一季度完成对天士力28%的股权的收购，持续提升行业整合优势 [2] - 随着集采推进，昆药集团有望获取更多空白市场新增空间，通过昆药渠道变革，三七产品赋能等强化精品国药行业定位，二季度有望进一步提升品牌和渠道的协同发力 [2] 费用率与毛利率情况 - 2025Q1销售/管理/财务费用率分别为21.86%/5.13%/ 0.02%，合计27.01%，同比增加1.28个百分点 [3] - 2025Q1实现毛利率53.28%，同比减少0.14个百分点 [3] 研发与转型情况 - 一季度研发投入稳健，重视大品种二次开发，药材资源优化与工艺提升，围绕核心产品开展药材资源优化、工艺改进和质量提升工作，提升产品品质和市场竞争力 [3] - 积极布局数字化与智能制造转型 ，推进数字化转型，通过AI技术和智能制造提升生产效率和产品质量，构建全产业链竞争优势 [3] 盈利预测数据 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|27616.61|31171.90|34822.49|38588.52| |增长比率(%)|11.63|12.87|11.71|10.81| |归母净利润(百万元)|3367.89|3937.99|4505.89|5139.11| |增长比率(%)|18.05|16.93|14.42|14.05| |每股收益(元)|2.62|3.07|3.51|4.00| |市盈率(倍)|15.68|13.41|11.72|10.28| |市净率（倍）|2.65|2.42|2.19|1.98|[3] 财务报表预测数据 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|27617|31172|34822|38589| |同比增速(%)|11.63|12.87|11.71|10.81| |营业成本|13296|15296|16799|18337| |毛利|14321|15876|18024|20251| |营业收入(%)|51.86|50.93|51.76|52.48| |税金及附加|295|343|418|463| |营业收入(%)|1.07|1.10|1.20|1.20| |销售费用|7220|8416|9541|10728| |营业收入(%)|26.14|27.00|27.40|27.80| |管理费用|1658|1933|2142|2315| |营业收入(%)|6.00|6.20|6.15|6.00| |研发费用|802|935|1045|1158| |营业收入(%)|2.90|3.00|3.00|3.00| |财务费用|-24|-50|-55|-52| |营业收入(%)|-0.09|-0.16|-0.16|-0.13| |资产减值损失|-163|-6|-8|-4| |信用减值损失|-94|0|0|0| |其他收益|290|312|348|386| |投资收益|31|47|52|58| |净敞口套期收益|0|0|0|0| |公允价值变动收益|9|0|0|0| |资产处置收益|31|125|139|154| |营业利润|4475|4776|5465|6233| |营业收入(%)|16.20|15.32|15.69|16.15| |营业外收支|119|0|0|0| |利润总额|4594|4776|5465|6233| |营业收入(%)|16.63|15.32|15.69|16.15| |所得税费用|816|716|820|935| |净利润|3778|4060|4645|5298| |营业收入(%)|13.68|13.02|13.34|13.73| |归属于母公司的净利润|3368|3938|4506|5139| |同比增速(%)|18.05|16.93|14.42|14.05| |少数股东损益|410|122|139|159| |EPS（元/股）|2.62|3.07|3.51|4.00|[10] 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|5017|5233|5086|7157| |交易性金融资产|1677|1677|1677|1677| |应收票据及应收账款|6690|7634|8614|9596| |存货|4933|5736|6300|6877| |预付款项|509|585|643|701| |合同资产|0|0|0|0| |其他流动资产|3050|3381|3714|4057| |流动资产合计|21876|24248|26033|30065| |长期股权投资|432|571|1129|1660| |固定资产|6137|7060|8248|8108| |在建工程|307|246|124|137| |无形资产|3378|3684|4133|3951| |商誉|5124|5124|5124|5124| |递延所得税资产|643|640|640|640| |其他非流动资产|2185|3644|3607|3544| |资产总计|40082|45217|49037|53229| |短期借款|856|856|856|856| |应付票据及应付账款|3149|3697|4060|4432| |预收账款|0|0|0|0| |合同负债|1861|2026|2263|2508| |应付职工薪酬|1525|1836|2016|2200| |应交税费|768|779|871|965| |其他流动负债|6303|8145|8716|9301| |流动负债合计|13605|16483|17925|19406| |长期借款|178|178|178|178| |应付债券|0|0|0|0| |递延所得税负债|343|342|342|342| |其他非流动负债|699|881|881|881| |负债合计|14826|17883|19326|20806| |归属于母公司的所有者权益|19903|21859|24097|26649| |少数股东权益|5353|5475|5614|5773| |股东权益|25256|27334|29711|32423| |负债及股东权益|40082|45217|49037|53229|[10] 现金流量表（百万元） |基本指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |EPS|2.62|3.07|3.51|4.00| |BVPS|15.50|17.02|18.76|20.75| |PE|15.68|13.41|11.72|10.28| |PEG|0.87|0.79|0.81|0.73| |PB|2.65|2.42|2.19|1.98| |EV/EBITDA|10.04|9.30|8.02|6.87| |ROE|16.92%|18.02%|18.70%|19.28%| |ROIC|13.63%|13.63%|14.44%|15.20%| |经营活动现金流净额|4402|4457|4832|5430| |投资|-324|-157|-576|-495| |资本性支出|-785|-3066|-2137|-285| |其他|-21|2|52|58| |投资活动现金流净额|-1130|-3221|-2661|-721| |债权融资|-20|830|0|0| |股权融资|82|0|0|0| |银行贷款增加（减少）|-1655|0|0|0| |筹资成本|-2960|-2032|-2318|-2637| |其他|-75|182|0|0| |筹资活动现金流净额|-4629|-1020|-2318|-2637| |现金净流量|-1354|217|-148|2072|[12]