报告投资评级 - 维持“增持”评级 [4][5] 核心观点与业绩表现 - **营收增速改善**：2025年全年实现营收3375亿元，同比增速为0%；2026年第一季度实现营收869亿元，同比增速提升至3.8% [2][3] - **净利润稳步增长**：2025年归母净利润为1502亿元，同比增长1.2%；2026年一季度归母净利润为379亿元，同比增长1.5% [3] - **手续费净收入增长稳健**：2025年和2026年一季度手续费净收入同比增速分别为4.4%和4.9% [3] 规模增长与负债结构 - **资产规模稳健扩张**：截至2025年末，资产总额达到13.07万亿元，同比增长7.6% [3] - **存贷款增长**：截至2025年末，贷款总额同比增长5.6%，存款总额同比增长7.9% [3] - **负债成本优化，活期存款占比提升**：截至2026年一季度末，存款成本率年化值为0.99%；活期存款日均余额占比达到49.51%，较2025年末上升0.11个百分点 [3] - **资本充足**：2025年末核心一级资本充足率为14.16%，风险加权资产同比增长9.5% [3] 资产质量分析 - **整体资产质量稳健**：截至2025年末，公司不良贷款率为0.94%，较年初下降0.01个百分点；关注类贷款率为1.43%，较年初上升0.14个百分点 [4] - **对公与零售贷款质量分化**：公司贷款不良率为0.89%，较年初下降0.17个百分点；个人贷款不良率为1.06%，较年初上升0.1个百分点 [4] 盈利预测与估值 - **调整后盈利预测**：预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为6.06元、6.26元和6.67元（调整前2026-2027年EPS预测分别为6.08元和6.41元） [4] - **营收与净利润预测**：预测2026-2028年营业收入分别为3488.38亿元、3601.17亿元和3804.70亿元，同比增长率分别为3.35%、3.23%和5.65%；归母净利润分别为1529.41亿元、1578.32亿元和1682.20亿元，同比增长率分别为1.84%、3.20%和6.58% [5][9] - **估值水平**：按照最新收盘价38.50元计算，对应2026-2028年市净率（PB）估值分别为0.83倍、0.77倍和0.71倍 [4][5] 财务数据与预测详情 - **净利息收入预测增长**：预测2026-2028年净利息收入分别为2189.64亿元、2216.60亿元和2376.53亿元 [9] - **资产规模预测**：预测2026-2028年资产总额将分别达到13.97万亿元、15.02万亿元和16.15万亿元；贷款总额将分别达到7.63万亿元、8.01万亿元和8.42万亿元 [9] - **股东回报**：2025年预期分红率为35.34%，静态股息率为5.2% [3]

报告投资评级 - 增持（维持） [5][9] 报告核心观点 - 公司持续推动“餐饮+食品”双主业高质量协同发展，深耕市场优化渠道，随着消费力边际修复餐饮业务有望企稳回升，业绩稳中向好 [2][3][9] - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为5.30亿元、5.53亿元、5.88亿元，同比增长8.65%、4.39%、6.41% [4][9] - 基于2026年4月29日股价15.80元，对应2026-2028年预测市盈率分别为17倍、16倍、15倍 [4][9] 业绩表现总结 - **2025年全年业绩**：实现营业收入53.82亿元，同比增长5.04%；实现归母净利润4.88亿元，同比微降1.19%；实现扣非归母净利润4.52亿元，同比基本持平（+0.002%） [2] - **2025年第四季度业绩**：单季实现营收10.97亿元，同比增长7.49%；归母净利润3855.56万元，同比下降15.88%；扣非归母净利润1029.45万元，同比下降42.22% [2] - **2026年第一季度业绩**：实现营业收入11.39亿元，同比增长8.85%；实现归母净利润5279.35万元，同比增长3.42%；实现扣非归母净利润5288.61万元，同比增长13.19% [2] 分业务板块分析 - **月饼业务**：2025年实现营收16.52亿元，同比增长0.96%，在行业承压下维持正增长，显示品牌价值 [3] - **速冻食品业务**：2025年实现营收10.57亿元，同比增长2.67%，其中Q4单季营收同比增长5.33%；2026年Q1实现营收3.09亿元，同比增长8.37%，增速逐季回升 [3] - **餐饮业务**：2025年实现营收15.39亿元，同比增长5.79%，公司主动放缓开店节奏，经营重心转向更新升级，全年直营门店净增3家（广州酒家减少1家，陶陶居新增4家） [3] - **餐饮业务复苏**：广州酒家文昌总店于2024年末复业，新店客流带动2026年Q1餐饮收入达4.72亿元，同比增长11.66%，重回双位数增长 [3] 渠道与销售分析 - **新零售渠道拓展**：公司采取“渠道定制+品类创新”模式，产品进入山姆、盒马、开市客等大型会员商超，直销渠道增长亮眼 [3] - **渠道收入结构**：2025年食品业务直销渠道营收同比增长7.92%，经销渠道同比增长3.89%；2026年Q1直销渠道同比增速大幅提升至17%，在食品制造业务收入中占比由2025年Q1的33.25%提升至36.46% [3] 盈利能力与费用分析 - **毛利率**：2025年公司毛利率为31.60%，较2024年下滑0.12个百分点；2026年Q1毛利率同比上升2.75个百分点至28.11% [3][9] - **费用率**：2025年销售费用率为10.11%，同比上升0.30个百分点；管理费用率为8.50%，同比下降0.59个百分点 [3] - **净利率**：2025年净利率为9.58%，同比下滑0.55个百分点；2026年Q1净利率为5.94%，同比微降0.01个百分点 [3][9] 财务预测与估值 - **收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为57.18亿元、60.86亿元、65.12亿元，同比增长6.25%、6.44%、7.00% [4][9][10] - **利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为5.30亿元、5.53亿元、5.88亿元 [4][9] - **每股收益预测**：预计2026-2028年每股收益分别为0.93元、0.97元、1.04元 [4][9] - **估值指标**：报告预测2026-2028年市盈率分别为16.95倍、16.24倍、15.26倍，市净率分别为2.17倍、2.01倍、1.86倍 [4][12]

报告投资评级 - 增持 (维持) [5] 核心观点 - 2025年公司业绩维持较高增长，但2026年一季度因高基数等因素业绩阶段性承压，预计全年在奶油国产替代、商超调改、新零售渠道高增长三大因素驱动下，业绩有望改善，维持“增持”评级 [2][11] 财务业绩与预测 - **2025年业绩**：实现营收43.54亿元，同比增长13.51%；实现归母净利润3.05亿元，同比增长13.71%；实现扣非归母净利润2.95亿元，同比增长16.13% [2] - **2026年第一季度业绩**：实现营收10.48亿元，同比微增0.27%；实现归母净利润0.64亿元，同比下降27.56%；实现扣非归母净利润0.61亿元，同比下降29.57% [2] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为3.19亿元、3.73亿元、4.34亿元，同比增长率分别为4.57%、16.94%、16.36%；对应每股收益(EPS)分别为1.88元、2.20元、2.56元 [4][11] - **估值指标**：以2026年4月30日股价29.78元计算，对应2026-2028年预测市盈率(PE)分别约为16倍、14倍、12倍 [4][11] 业务分析 - **分产品收入**： - 2025年，冷冻烘焙食品收入22.90亿元，同比增长7.37%，占总营收52.59%；烘焙食品原料收入20.41亿元，同比增长21.84%，占总营收46.88% [3] - 烘焙食品原料增长主要得益于UHT系列奶油、酱料产品稳健增长（2025年销售收入超8.5亿元）及其他原料（挞液、油脂、面糊等）的开拓 [3] - 2026年第一季度，冷冻烘焙食品收入同比下降约12%，占比约52%；烘焙食品原料收入同比增长约20%，占比约48%，其中UHT系列奶油产品收入增长约25% [3] - **分渠道收入**： - 2025年，流通渠道营收占比约51%，同比基本持平；商超渠道营收占比约27%，同比增长约25%；餐饮、茶饮及新零售等创新渠道营收占比约22%，合计同比增长约35% [4] - 2026年第一季度，流通渠道营收占比约42%，同比微增；商超渠道营收占比约35%，同比下降约10%（受去年同期高基数影响），但地方性商超渠道营收增长超50%；餐饮及新零售渠道营收占比约23%，同比增长约25% [4] 盈利能力与费用 - **盈利能力**： - 2025年毛利率为29.67%，同比下降1.80个百分点；净利率为6.81%，同比下降0.06个百分点，主要因原材料采购价格上升 [10] - 2026年第一季度毛利率为29.72%，同比下降0.27个百分点；净利率为6.06%，同比下降2.14个百分点，主要因期间费用率上升 [10] - **费用管控**： - 2025年销售/管理/研发/财务费用率分别为10.75%、5.66%、2.99%、0.92%，同比分别变化-1.35、-1.02、+0.07、+0.53个百分点，总体费用管控良好 [10] - 2026年第一季度销售/管理/研发/财务费用率分别为10.51%、6.45%、3.42%、0.83%，同比分别上升0.41、1.04、0.80、0.22个百分点，主要受渠道收入结构变化、产能调整投入、产品研发等因素影响 [10] 关键财务指标预测 - **营业收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为45.83亿元、51.13亿元、56.00亿元，同比增长率分别为5.27%、11.56%、9.53% [4] - **利润率预测**：预计2026-2028年净利率分别为6.78%、7.13%、7.55% [12] - **净资产收益率(ROE)**：预计2026-2028年分别为11.42%、12.47%、13.48% [14] - **市净率(PB)**：预计2026-2028年分别为1.81倍、1.69倍、1.57倍 [14]

核心观点 - 报告认为，我国经济起步有力，主要指标好于预期，为全年经济目标奠定基础，政策总基调延续稳中求进，注重精准发力[10] - 报告认为，2026年3月我国逆变器出口金额环比小幅下降，但同比保持高增长，大洋洲市场保持高景气，欧洲需求回暖[14] 市场回顾 - 2026年4月29日周三，A股震荡攀升，上证指数收涨0.71%报4107.51点，深证成指涨1.96%，创业板指涨2.51%[2][8] - 沪深两市A股成交额约2.59万亿元人民币，超3700股上涨[2][8] - 申万行业方面，有色金属、电力设备行业领涨，银行行业领跌[2][8] - 概念板块方面，金属钴、稀土永磁、小金属概念涨幅居前[2][8] - 港股方面，恒生指数收涨1.68%，恒生科技指数涨1.72%[2][8] - 美股三大股指收盘涨跌不一，道指跌0.57%，标普500指数跌0.04%，纳指涨0.04%[2][8] 重要新闻 - 2026年3月，我国国际收支货物和服务贸易进出口规模49，876亿元，其中出口26，437亿元，进口23，439亿元，顺差2，999亿元[3][9] - 按美元计值，2026年3月，我国国际收支货物和服务贸易出口3，829亿美元，进口3，395亿美元，顺差434亿美元[3][9] - 服务贸易主要项目中，旅行服务进出口规模1，833亿元，其他商业服务进出口规模1，579亿元，运输服务进出口规模1，428亿元，电信、计算机和信息服务进出口规模731亿元[3][9] - 国务院任命刘浩凌为中国证券监督管理委员会副主席[3][9] 宏观经济与政策分析 - 2026年一季度经济数据实现“开门红”，出口保持韧性，固定资产投资增速转正[10] - 政策总基调延续稳中求进，二季度仍将助力经济稳增长，注重精准发力，政策将保持连续性、一致性[10] - 财政政策保持积极，延续靠前发力，推动7，550亿元中央预算内投资、1万亿元超长期特别国债于6月底前基本下达完毕，专项债投放节奏前置[11] - 财政支出结构以“中央加码、地方稳健”的结构性发力为主，支出方向向“两新”、“两重”和民生倾斜[11] - 货币政策将兼顾总量和结构型工具，对中小微企业、科技、绿色等领域定向支持，央行将注重防范汇率超调风险，保持人民币汇率在合理均衡水平[11][12] - “人工智能+”行动定位提升为“经济形态”，AI是产业升级的技术引擎，智能消费的载体，以及应对外部科技竞争的战略抓手[12] - 扩内需方面，消费品以旧换新政策仍将发力，文旅、养老、托育、医疗健康等服务领域消费存在较大增长空间[12] - 基建方面，“十五五”开局之年，重大工程项目将陆续开工，水网、电网、通信网等多领域将成为新增投资重要载体[12] - 房地产政策表述转向“努力稳定”，仍将以去库存和推动城市更新为主[13] 逆变器出口行业分析 - 2026年3月，我国逆变器出口金额为52.02亿元，环比下降8.47%，同比增长15.09%[14] - 2026年1-3月，我国逆变器累计出口金额为168.14亿元，同比增长38.36%[14] - **分地区表现**： - **亚洲**：3月出口金额16.63亿元，环比下降21.33%，同比增长0.78%。沙特市场出口1.28亿元，同比大幅增长1378.50%；阿联酋、印度、巴基斯坦出口同比分别下降60.44%、10.05%、71.14%[14] - **欧洲**：3月出口金额20.93亿元，环比增长5.09%，同比增长18.00%。德国出口5.18亿元，同比增长16.30%；荷兰出口7.73亿元，同比增长8.92%；波兰出口0.56亿元，同比增长75.78%[15][16] - **北美**：3月出口金额1.24亿元，环比下降30.83%，同比下降39.92%。对美国出口1.06亿元，同比下降33.43%[16] - **拉丁美洲**：3月出口金额4.59亿元，环比下降2.37%，同比增长10.24%。对巴西出口2.23亿元，同比下降17.00%；对墨西哥出口0.43亿元，同比增长61.02%[17] - **非洲**：3月出口金额4.74亿元，环比下降18.57%，同比增长30.70%。对南非出口0.92亿元，同比增长1.50%；对尼日利亚出口1.78亿元，同比增长181.18%[17] - **大洋洲**：3月出口金额4.51亿元，环比增长15.44%，同比增长237.86%。对澳大利亚出口4.38亿元，同比增长248.48%[18] - **分发货地表现**： - 2026年3月，江苏逆变器出口金额9.83亿元，环比增长21.29%，同比增长73.59%[18] - 广东出口20.65亿元，环比下降6.43%，同比增长30.09%[18] - 浙江出口14.31亿元，环比下降3.55%，同比增长27.26%[18] - 安徽出口4.05亿元，环比下降25.01%，同比下降46.96%[18] - **行业展望与投资要点**： - 全球可再生能源装机快速增长，电网不稳定性增加，储能需求有望持续提升[19] - 欧洲能源价格提升驱动户储需求回暖，大储装机规模增长持续提速[19] - 美国大储装机需求较大，AIDC建设驱动用电量增长，增加电网不稳定性，驱动储能需求增长[19] - 亚洲、非洲、南美、大洋洲等新兴市场户储空间广阔[19] - 中东可再生能源投资增长，沙特、阿联酋的大储装机有望保持稳定增长[19] - 建议关注海外布局完善、市场地位领先的龙头个股[19]

行业投资评级 - 报告对电力设备行业（逆变器出口）的投资评级为 **“强于大市(维持)”** [5] 报告核心观点 - **2026年3月，我国逆变器出口金额为52.02亿元，环比下降8.47%，同比增长15.09%，环比小幅下降，同比保持高增长** [2][15] - **2026年1-3月，我国逆变器累计出口金额为168.14亿元，同比增长38.36%** [2][15] - **整体来看，3月逆变器出口总体环比小幅回落，但同比保持增长，亚洲市场表现平稳，欧洲、大洋洲需求回暖** [2] 分地区市场表现总结 亚洲市场 - **2026年3月，对亚洲地区出口金额为16.63亿元，环比下降21.33%，同比增长0.78%** [3][16] - **沙特市场表现突出**：出口金额1.28亿元，同比大幅增长1378.50% [3][16] - **部分市场回落**：阿联酋、印度、巴基斯坦出口金额分别为0.39、2.93、0.83亿元，同比分别下降60.44%、10.05%、71.14% [3][16] 欧洲市场 - **2026年3月，对欧洲地区出口金额为20.93亿元，环比增长5.09%，同比增长18.00%** [4][22] - **主要国家表现**： - **德国**：出口金额5.18亿元，同比增长16.30% [4][22] - **荷兰**：出口金额7.73亿元，同比增长8.92% [4][22] - **波兰**：出口金额0.56亿元，同比增长75.78%，表现亮眼 [4][22] - **英国**：出口金额0.96亿元，同比下降11.46% [4][22] 北美市场 - **2026年3月，对北美地区出口金额为1.24亿元，环比下降30.83%，同比下降39.92%** [4][27] - **对美国市场出口金额为1.06亿元，环比下降27.34%，同比下降33.43%** [4][27] 拉丁美洲市场 - **2026年3月，对拉美地区出口金额为4.59亿元，环比下降2.37%，同比增长10.24%** [9][27] - **市场分化**：巴西出口2.23亿元，同比下降17.00%；墨西哥出口0.43亿元，同比增长61.02% [9][27] 非洲市场 - **2026年3月，对非洲地区出口金额为4.74亿元，环比下降18.57%，同比增长30.70%** [9][28] - **主要国家**：南非出口0.92亿元，同比增长1.50%；尼日利亚出口1.78亿元，同比大幅增长181.18% [9][28] 大洋洲市场 - **2026年3月，对大洋洲地区出口金额为4.51亿元，环比增长15.44%，同比大幅增长237.86%** [10][28] - **对澳大利亚出口金额为4.38亿元，环比增长17.19%，同比大幅增长248.48%**，增长动能强劲 [10][28] 分发货地表现总结 - **2026年3月，主要省份出口金额及同比变化**： - **广东**：20.65亿元，环比下降6.43%，同比增长30.09% [11][34] - **浙江**：14.31亿元，环比下降3.55%，同比增长27.26% [11][34] - **安徽**：4.05亿元，环比下降25.01%，同比下降46.96% [11][34] - **江苏**：9.83亿元，环比增长21.29%，同比增长73.59% [11][34] - **江苏出口环比显著回升，同比保持高增速；广东、浙江出口环比小幅回落，但同比仍保持较快增长；安徽出口同环比均明显下滑** [11][34] 投资建议与行业展望 - **长期驱动因素**：全球可再生能源装机快速增长，电网不稳定性增加，储能需求有望持续提升 [12][38] - **分地区展望**： 1. **欧洲**：能源价格提升驱动户储需求回暖，大储装机增长提速，整体市场有望保持高增长 [12][38] 2. **美国**：大储装机需求大，AIDC建设驱动用电量增长，增加电网不稳定性，驱动储能需求，项目并网有望加速 [12][38] 3. **新兴市场**：亚洲、非洲、南美、大洋洲等地区户储空间广阔，为储能需求增长提供新动能 [12][38] 4. **中东**：可再生能源投资增长，储能项目投建加速，沙特、阿联酋的大储装机有望保持稳定增长 [12][38] - **建议关注海外布局完善、市场地位领先的龙头个股** [12][38]

市场回顾 - 周二A股弱势整理，上证指数收跌0.19%，报4078.64点，深证成指跌1.10%，创业板指跌1.43% [2][10] - 沪深两市A股成交额约2.54万亿元人民币，超3400股下跌 [2][10] - 申万行业方面，煤炭行业领涨，有色金属行业领跌；概念板块方面，青蒿素、环氧丙烷、煤炭概念涨幅居前 [2][10] - 港股方面，香港恒生指数收跌0.95%，恒生科技指数跌2.28% [2][10] - 美国三大股指全线收跌，道指跌0.05%，标普500指数跌0.49%，纳指跌0.9%；欧洲股市涨跌不一，亚太股市多数下跌 [2][10] 重要新闻与政策 - 中共中央政治局4月28日召开会议，分析研究当前经济形势和经济工作，强调要坚持稳中求进工作总基调，加快构建新发展格局 [3][11] - 会议指出要精准有效实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，持续扩大内需、优化供给，增强货币政策前瞻性灵活性针对性，保持流动性充裕 [3][11] - 会议强调要深入挖掘内需潜力，扩大优质商品和服务供给，推动消费升级，深入实施服务业扩能提质行动 [3][11] - 会议提出要加强水网、新型电网、算力网、新一代通信网、城市地下管网、物流网等规划建设 [3][11] - 工信部表示将开展“人工智能+软件”专项行动，加快智能编程研发应用，培育模型即服务、智能体即服务等相关新业态 [4][7][12] - 工信部计划推动基础软件、工业软件智能化升级，健全制造业数智化转型服务体系，深入实施工业互联网创新发展工程，有序推进算力布局和边缘算力建设 [7][12] 宁波银行业绩与经营分析 - 2025年和2026年一季度，宁波银行实现营收分别为720亿元和204亿元，同比增速分别为8%和10.2% [14][15] - 2025年和2026年一季度，宁波银行实现归母净利润分别为293亿元和82亿元，同比增速分别为8.1%和10.3% [15] - 2025年和2026年一季度，宁波银行手续费净收入同比增速分别为30.7%和81.7% [15] - 截至2025年末，宁波银行资产总额达到3.63万亿元，同比增长16.1%，贷款和存款同比增速分别为17.6%和10.1% [15] - 截至2025年末，宁波银行风险加权资产同比增速为12.4%，核心一级资本充足率为9.34% [15] - 2025年宁波银行分红率为27.99%，较2024年提升5.22个百分点，静态股息率为3.65% [15] - 截至2025年末，宁波银行不良贷款率和关注率分别为0.76%和1.14%，不良率持平于年初，关注率上升0.11个百分点 [15] - 截至2025年末，宁波银行公司贷款和个人贷款的不良率分别为0.23%和1.94%，其中对公贷款不良率保持不变，个人贷款不良率上升0.26个百分点 [15] - 截至2025年末，宁波银行拨备覆盖率为373%，较年初下降16个百分点 [15] 宁波银行盈利预测与估值 - 根据最新年报数据，预计宁波银行2026-2028年EPS分别为4.86元、5.42元和6.04元（调整前2026-2027年EPS分别为4.62元和4.98元） [16] - 按照最新收盘价，宁波银行对应2026-2028年PB估值分别为0.91倍、0.82倍和0.73倍 [16]