报告公司投资评级 - 投资评级为“区间操作” [5] 报告的核心观点 - 2025年一季度公司实现营收514.4亿，同比增10.7%，净利润268.5亿，同比增11.6%，业绩符合预期 [5] - 一季度营收增速略快于年度经营目标，整体经营稳健，茅台酒营收增长稳健，系列酒营收增速较快，直销渠道收入增长明显 [7] - 成本费用方面，报告期毛利率较平稳，期间费用率有所上升 [7] - 公司优化经销商考核，市场策略更积极，经销商将更主动参与销售市场建设，增强竞争力，且茅台酒行情价基本平稳，公司市场调控能力逐步加强 [7] - 维持盈利预测，预计2025 - 2027年分别实现净利润953.6亿、1039.6亿和1128亿，分别同比增10.6%、9%和8.5%，EPS分别为75.91元、82.75元和89.79元，当前股价对应PE分别为20倍、19倍、17倍，维持“区间操作”投资建议 [7] 公司基本资讯 - 产业别为食品饮料，2025年5月6日A股股价1550.20元，上证指数3316.11，股价12个月高/低为1880.59/1226.65元，总发行股数1256.20百万股，A股数1256.20百万股，A股市值19473.58亿元，主要股东为中国贵州茅台酒厂（集团）有限责任公司，持股比例54.07%，每股净值205.67元，股价/账面价值为7.54，一个月、三个月、一年股价涨跌分别为0.1%、8.3%、 - 5.7% [1] - 目标价1674元 [1] 近期评等 - 2025年1月2日评等为区间操作，前日收盘1488.00元；2024年10月28日评等为区间操作，前日收盘1558.85元；2024年8月9日评等为买进，前日收盘1430.69元；2024年4月3日评等为买进，前日收盘1713.99元 [2] 产品组合 - 茅台酒占比86.1%，系列酒占比13.9% [2] 机构投资者占流通A股比例 - 基金占比7.1%，一般法人占比70.7% [2] 财务数据 盈利预测 | 年度 | 纯利（百万元） | 同比增减（%） | 每股盈余（元） | 同比增减（%） | 市盈率（X） | 股利（元） | 股息率（%） | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 2021 | 62716 | 19.55 | 49.93 | 19.56 | 31 | 47.82 | 3.08 | | 2022 | 74734 | 19.16 | 59.49 | 19.15 | 26 | 49.98 | 3.22 | | 2023 | 86228 | 15.38 | 68.64 | 15.38 | 23 | 51.51 | 3.32 | | 2024F | 95362 | 10.59 | 75.91 | 10.39 | 20 | 56.83 | 3.67 | | 2025F | 103955 | 9.01 | 82.75 | 9.06 | 19 | 61.98 | 4.00 | | 2026F | 112800 | 8.51 | 89.66 | 8.50 | 17 | 67.24 | 4.34 | [6] 合并损益表 | 项目（百万元） | 2021 | 2022 | 2023 | 2024F | 2025F | 2026F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入 | 127554 | 150560 | 174144 | 190193 | 206526 | 223048 | | 经营成本 | 10093 | 11867 | 13789 | 15252 | 16659 | 17956 | | 营业税金及附加 | 18496 | 22234 | 26926 | 28719 | 31367 | 34105 | | 销售费用 | 3298 | 4649 | 5639 | 6214 | 6817 | 7449 | | 管理费用 | 9012 | 9729 | 9316 | 9994 | 10623 | 11187 | | 财务费用 | -1392 | -1790 | -1470 | -1635 | -1813 | -2004 | | 投资收益 | 64 | 34 | 9 | 40 | 39 | 32 | | 营业利润 | 87880 | 103709 | 119689 | 131511 | 142726 | 154189 | | 利润总额 | 87701 | 103663 | 119639 | 131394 | 142636 | 154130 | | 所得税 | 22326 | 26141 | 30304 | 32595 | 34930 | 37256 | | 少数股东损益 | 2659 | 2787 | 3107 | 3437 | 3750 | 4074 | | 归属于母公司所有者的净利润 | 62716 | 74734 | 86228 | 95362 | 103955 | 112800 | [10] 合并资产负债表 | 项目（百万元） | 2021 | 2022 | 2023 | 2024F | 2025F | 2026F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 货币资金 | 58274 | 69070 | 59296 | 68190 | 77055 | 85916 | | 拆出资金 | 116173 | 105554 | 127187 | 146265 | 160892 | 173763 | | 应收账款 | 21 | 60 | 19 | 20 | 22 | 24 | | 存货 | 38824 | 46435 | 54343 | 61408 | 67549 | 72277 | | 流动资产合计 | 216611 | 225173 | 251727 | 275884 | 305517 | 331981 | | 固定资产 | 19743 | 19909 | 21871 | 22309 | 22086 | 21865 | | 在建工程 | 2208 | 2137 | 2150 | 2257 | 2370 | 2488 | | 非流动资产合计 | 37753 | 47527 | 47218 | 54301 | 59731 | 64509 | | 资产总计 | 254365 | 272700 | 298945 | 330184 | 365248 | 396490 | | 流动负债合计 | 49066 | 48698 | 56516 | 62953 | 70909 | 72941 | | 非流动负债合计 | 334 | 346 | 417 | 355 | 383 | 402 | | 负债合计 | 49400 | 49043 | 56933 | 63307 | 71292 | 73343 | | 少数股东权益 | 7458 | 7988 | 8905 | 9796 | 10775 | 11637 | | 股东权益合计 | 197507 | 215669 | 233106 | 257081 | 283181 | 311509 | [11] 合并现金流量表 | 项目（百万元） | 2021 | 2022 | 2023 | 2024F | 2025F | 2026F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 经营活动产生的现金流量净额 | 64029 | 36699 | 66593 | 78214 | 89015 | 99123 | | 投资活动产生的现金流量净额 | -5562 | -5537 | -9724 | -10950 | -11738 | -11852 | | 筹资活动产生的现金流量净额 | -26564 | -57425 | -58889 | -69524 | -82167 | -92658 | | 现金及现金等价物净增加额 | 31900 | -26262 | -2019 | -2260 | -4891 | -5387 | [14]