报告公司投资评级 - 买入（维持）[7][12] 报告的核心观点 - 九州通经营韧性强，“三新两化”战略持续兑现，看好其成长性、盈利能力改善趋势及经营性净现金流改善趋势，维持“买入”评级 [1][2][5] 根据相关目录分别进行总结 业绩 - 2024 年总营业收入 1518.10 亿元，同比增长 1.11%；归母净利润 25.07 亿元，同比增长 15.33%；扣非归母净利润 18.14 亿元，同比减少 7.47% [1] - 2025Q1 总营业收入 420.16 亿元，同比增加 3.82%；归母净利润 9.70 亿元，同比大幅增加 80.38%；扣非归母净利润 5.07 亿元，同比减少 2.76% [1] 成长性 - REITs 发行落地，2025 年 2 月 27 日医药仓储物流公募 REITs 上市，募集资金 11.58 亿元，Pre - REITs 项目完成首期发行，募集资金 16.45 亿元，轻资产模式加速智能化仓储建设升级和高毛业务拓展 [2] - CSO 业务持续高增长，2024 年总代品牌推广业务销售收入 192.67 亿元，药品 CSO 业务剔除高基数后同比增长 19.59%，引进新品 114 个，医疗器械 CSO 业务新引进过亿和过千万产品线各 1 条，实现从零售端向院端拓展 [3] - 新零售与新医疗进入拓展新阶段，好药师“万店加盟”门店截至 2025 年 3 月底达 29331 家，向加盟药店销售规模 53.92 亿元，同比增长 54.94%；“九医诊所”会员店截至 2025 年 3 月末达 1377 家，通过数字化工具赋能基层医疗机构 [4] 盈利能力 - 2024 年整体毛利率 7.80%，同比下降 0.27pct，Q1 毛利率 7.33%，同比提升 0.13pct；2024 年归母净利率 1.65%，同比提升约 0.21pct，2025Q1 归母净利率 2.31%，同比大幅提升 0.98pct，受益于 REITs 发行一次性收益 [5] - 2025Q1 扣非归母净利率 1.21%，同比下降 0.08pct，受三新两化战略投入延续性影响，看好高毛利创新业务占比提升和运营效率提升带来的盈利能力改善 [5] 经营质量 - 2024 年经营活动现金流量净额 30.83 亿元，同比下降 35.07%，因加大与核心供应商战略合作增加采购付款，2025 年一季度经营性净现金流同比基本持平 [6] - 2024 年与 2025 年一季度应收账款周转天数与存货周转天数同比均小幅提升，看好经营性净现金流改善趋势 [6] 盈利预测与估值 - 预测 2025 - 2027 年公司收入分别为 1632.94/1764.63/1900.79 亿元，对应增速分别为 7.56%/8.06%/7.72%；预计归母净利润分别为 28.37/31.79/35.36 亿元，同比增速分别为 13.13%/12.08%/11.21%，2025 年 5 月 6 日收盘价对应 2025 年 PE 为 9 倍 [12]