报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [3][6] 报告的核心观点 - 申能股份2024年营收稳步增长业绩符合预期，2025年一季度营收和归母净利润同比下降；火电盈利进一步修复，新能源规模化发展转型步伐加速；盈利水平提升，投资收益支撑业绩；预计2025 - 2027年归母净利润增长，维持“增持”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据与估值 - 2023 - 2027年营业总收入分别为291.42亿、296.19亿、293.14亿、299.87亿、308.81亿元，同比增长3%、2%、 - 1%、2%、3%；营业利润分别为47.62亿、55.42亿、57.38亿、60.01亿、61.91亿元，同比增长239%、16%、4%、5%、3%；归母净利润分别为34.59亿、39.44亿、41.09亿、42.96亿、44.32亿元，同比增长220%、14%、4%、5%、3% [2][7] 基础数据 - 总股本48.94亿股，已上市流通股48.79亿股，总市值432亿元，流通市值430亿元，每股净资产8.2元，ROE（TTM）9.5，资产负债率53.2%，主要股东为申能(集团)有限公司，持股比例53.67% [3] 股价表现 - 1个月、6个月、12个月绝对表现分别为 - 4%、2%、9%，相对表现分别为 - 2%、7%、4% [5] 营收与业绩 - 2024年实现营业收入296.19亿元，同比+1.64%；归母净利润39.44亿元，同比+14.04%；4Q24实现营业收入72.47亿元，同比 - 0.08%；归母净利润6.64亿元，同比 - 30.54%；拟派发现金红利0.45元/股，分红总额22.02亿元，分红比例56.27%；1Q25实现营业收入73.37亿元，同比 - 9.09%；归母净利润10.11亿元，同比 - 12.82% [6] 火电业务 - 2024年完成发电量586.23亿千瓦时，同比+6.4%；上网电价0.511元/千瓦时，同比 - 0.012元/千瓦时；煤电发电量416.05亿千瓦时，同比+3.5%；燃煤发电成本同比 - 3.17%，煤电业务毛利率同比+4.89pct至15.57%；1Q25完成发电量144.26亿千瓦时，同比 - 7.2%；上网电价0.501元/千瓦时，同比 - 0.014元/千瓦时；煤电发电量99.02亿千瓦时，同比 - 12.5% [6] 新能源业务 - 2024年风电/光伏（含分布式发电）发电量分别为54.81/30.94亿千瓦时，同比增长4.3%/24.9%；获取新疆塔城335万千瓦风光项目建设指标，140万千瓦风电正在推进备案；获得临港1海上光伏项目建设指标，市内深远海风电前期工作有序推进，海南CZ2风电项目于2025年3月实现首批风机并网 [6] 盈利水平与投资收益 - 2024年毛利率19.61%，同比+1.14pct；净利率为16.15%，同比+1.85pct；销售/管理/研发/财务费率分别为0.02%/3.37%/0.07%/3.7%，同比0pct/+0.12pct/+0.02pct/ - 0.36pct；实现投资收益16.01亿元，同比+2.15%，其中对联合营企业投资收益9.98亿元，同比+52.8% [6] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年归母净利润为41.09、42.96、44.32亿元，同比增长4%、5%、5%；当前股价对应PE分别为10.5x、10.0x、9.7x [6] 资产负债表 - 2023 - 2027年流动资产分别为236.70亿、274.82亿、291.41亿、358.29亿、418.64亿元；非流动资产分别为705.40亿、741.84亿、758.48亿、773.85亿、788.04亿元；资产总计分别为942.09亿、1016.66亿、1049.89亿、1132.14亿、1206.68亿元；流动负债分别为240.43亿、270.70亿、236.12亿、258.44亿、282.42亿元；长期负债分别为288.64亿、286.71亿、326.71亿、356.71亿、376.71亿元；负债合计分别为529.07亿、557.41亿、562.83亿、615.14亿、659.13亿元；归属于母公司所有者权益分别为335.38亿、377.66亿、396.72亿、417.50亿、438.62亿元 [9] 现金流量表 - 2023 - 2027年经营活动现金流分别为73.45亿、71.64亿、74.70亿、77.81亿、80.97亿元；投资活动现金流分别为 - 33.12亿、 - 47.36亿、 - 31.49亿、 - 31.06亿、 - 30.49亿元；筹资活动现金流分别为 - 31.70亿、 - 3.79亿、 - 25.18亿、17.14亿、5.81亿元 [9] 主要财务比率 - 年成长率方面，2023 - 2027年营业总收入同比增长3%、2%、 - 1%、2%、3%，营业利润同比增长239%、16%、4%、5%、3%，归母净利润同比增长220%、14%、4%、5%、3%；获利能力方面，毛利率分别为18.5%、19.6%、19.9%、20.3%、20.4%，净利率分别为11.9%、13.3%、14.0%、14.3%、14.4%，ROE分别为10.7%、11.1%、10.6%、10.6%、10.4%，ROIC分别为7.0%、7.0%、7.2%、7.0%、6.7%；偿债能力方面，资产负债率分别为56.2%、54.8%、53.6%、54.3%、54.6%，净负债比率分别为34.7%、32.5%、32.2%、34.2%、35.4%，流动比率分别为1.0、1.0、1.2、1.4、1.5，速动比率分别为0.9、1.0、1.2、1.3、1.4；营运能力方面，总资产周转率均为0.3，存货周转率分别为19.2、21.8、19.9、20.2、20.4，应收账款周转率分别为3.4、3.1、3.0、3.0、3.0，应付账款周转率分别为3.7、3.5、3.4、3.4、3.5；每股资料方面，EPS分别为0.71、0.81、0.84、0.88、0.91元，每股经营净现金分别为1.50、1.46、1.53、1.59、1.65元，每股净资产分别为6.85、7.72、8.11、8.53、8.96元，每股股利分别为0.40、0.45、0.45、0.47、0.50元；估值比率方面，PE分别为12.5、10.9、10.5、10.0、9.7，PB分别为1.3、1.1、1.1、1.0、1.0，EV/EBITDA分别为10.1、9.1、8.7、8.4、8.2 [10]