报告公司投资评级 - 无评级 [1] 报告的核心观点 - 恒林股份外部影响减弱，跨境电商和区域扩张贡献成长动能，预计2025 - 2027年净利润分别为4.0、4.7、5.3亿元，对应PE估值分别为9.3X、8.0X、7.1X [1][4] 报告内容摘要 - 公司2024全年实现收入110.29亿元（同比+34.6%），归母净利润2.63亿元（同比 - 0.02%），扣非归母净利润2.81亿元（同比+19.5%）；单Q4收入32.18亿元（同比+33.0%），归母净利润 - 0.03亿元（23Q4亏损1.03亿元），扣非归母净利润0.16亿元（23Q4亏损1.03亿元）；25Q1收入26.54亿元（同比+12.7%），归母净利润0.52亿元（同比 - 49.5%），扣非归母净利润0.53亿元（同比 - 48.9%） [1] - Q4利润承压主要系年末资产和信用减值集中计提（合计损失约2.1亿），其中厨博士商誉减值为0.79亿元（厨博士商誉已计提完毕） [1] - 预计Q1跨境电商扩张驱动收入稳健增长，盈利能力环比已稳定修复 [1] 各板块情况 跨境电商 - 2024年其他板块收入高增主要系跨境电商表现靓丽，公司持续完善线上销售渠道和北美仓储配布局，预计Q2海外供应链发货比例持续提升且公司提价对冲关税扰动，跨境盈利有望稳步修复 [2] - 公司提出集中资源扶持跨境电商业务、建立全球分销体系，预计2025年跨境业务有望维持稳健增长 [2] 制造 - 越南基地2024年实现收入24.94亿元（同比+24.7%），预计目前越南产能已可充分覆盖公司美国代工订单，整体关税影响或有限 [3] - 伴随产能利用率提升，越南基地净利率提升1.6pct至9.3% [3] - 预计2025年公司凭借越南稀缺产能有望加速抢占全球份额，且计划积极开拓非美市场和国内市场，办公椅和沙发代工有望平稳增长 [3] - 新材料地板行业短期竞争加剧，但公司海外产能充沛、新品迭代加速，预计2025年收入和盈利保持平稳 [3] 品牌 - LO2024年收入为9.98亿元（同比 - 7.3%），毛利率为30.8%（同比 - 0.1pct），预计表现略承压主要受海外需求影响，2025年有望延续平稳趋势 [3] - 厨博士2024年收入和利润延续下滑，但目前商誉已计提完毕，未来对报表影响趋弱 [3] 财务指标情况 盈利能力与费用 - 25Q1公司毛利率为16.3%（同比 - 10.4pct），净利率为2.0%（同比 - 3.3pct），期间费用率为13.2%（同比 - 6.8pct），其中销售/研发/管理/财务费用分别为7.3%/1.7%/3.6%/0.6%（同比 - 5.4/-0.4/-1.2/+0.1pct） [4] - 毛利率和销售费用率波动主要系尾程配送费及折扣促销重分类所致 [4] 现金流与营运能力 - 25Q1公司经营性现金流为 - 0.55亿元（同比 - 2.13亿元），承压主要系票据到期支付增加所致 [4] - 营运能力方面，存货/应收/应付周转天数分别为85.7/62.6/66.9天（同比 - 8.2/+5.6/-11.2天） [4] 重要财务指标预测 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|8,195|11,029|12,117|13,492|14,673| |增长率YoY %|25.8%|34.6%|9.9%|11.3%|8.8%| |归属母公司净利润(百万元)|263|263|400|466|529| |增长率YoY%|-26.6%|0.0%|52.1%|16.4%|13.5%| |毛利率%|23.8%|18.6%|17.0%|17.2%|17.5%| |净资产收益率ROE%|7.7%|7.1%|10.1%|10.9%|11.5%| |EPS(摊薄)(元)|1.89|1.89|2.88|3.35|3.80| |市盈率P/E(倍)|14.17|14.17|9.31|8.00|7.05| |市净率P/B(倍)|1.10|1.01|0.94|0.88|0.81| [5]