报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价上调至 4.1 港元 [1][4][7] 报告的核心观点 - 新濠国际子公司新濠博亚 25Q1 财报表现良好，股价涨约 4%，原因包括澳门博彩收入恢复超行业、澳门业务份额提升、新濠影汇翻新及降本增效见效 [1] - 看好公司继续降本增效，建议持续观察资本结构 [1] - 小幅下调 25/26E EBITDA，维持 6.7x EV/EBITDA，因 24 年少数股东权益低于预期，对应目标价上调 [4][51] 各部分总结 财务表现 - 25Q1 新濠博亚总 GGR 12.99 亿美元，澳门业务总 GGR 11.31 亿美元，恢复至 19Q1 的 80%，超行业的 76% [1] - 净收入 12.32 亿美元，同比+11%；经调整物业 EBITDA 为 3.41 亿美元，同比+14%；EM 为 27.7% [2] - 澳门部分 VIP 毛收入 2.26 亿美元，恢复至 19Q1 的 36%，同比+54%，环比+48%；中场毛收入 8.17 亿美元，恢复至 19Q1 的 119%，同比+4%，环比持平；老虎机毛收入 0.88 亿美元，恢复至 19Q1 的 96%，同比+9%，环比+3% [2] 市场份额 - 25Q1 澳门业务份额为 15.7%，高于 24Q4 的 14.7% [1] 资本运作 - 新濠国际拟通过向现有股东按二供一供股，筹集最多 7.8 亿港元 [1] - 新濠博亚年初至今已回购 1.65 亿美元 ADS [1] 流动性与债务 - 截至 25 年 3/31，新濠博亚可用流动性为 32.7 亿美元，总债务 71.6 亿美元，Debt/Asset 为 90.6% [1] 客流情况 - 五一假期澳门日均访客达 17 万人，超旅游局预测及 24 年十一/25 年春节水平 [3] - 五一期间新濠物业访客量同比增长 30% [3] 演出活动 - 5/6/7 月新濠邀请容祖儿、黎明、郭富城坐镇，但客流效应或有限 [3] - 行业其他演出阵容有望吸引中老年高消费人群 [3] - “水舞间”5 月重返新濠天地，投资超 4000 万美元，上座率有待观察 [3] 盈利预测与估值调整 - 上调 25/26E GGR 从 370/403 至 388/405 亿港元，引入 27E GGR 为 415 亿港元 [51] - 小幅下调 25/26E EBITDA 从 103/112 至 101/110 亿港元，引入 27E EBITDA 为 113 亿港元 [51] - 下调 25/26E 净利润从 18.2/16.3 亿港元至 4.3/8.5 亿港元，引入 27E 净利润为 9.2 亿港元 [51] 经营预测指标 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (港币百万)|29,532|36,173|38,350|41,609|42,583| |+/-%|179.51|22.49|6.02|8.50|2.34| |归属母公司净利润 (港币百万)|(1,744)|(784.60)|430.91|846.42|917.81| |+/-%|(65.89)|(55.01)|(154.92)|96.43|8.43| |EPS (港币，最新摊薄)|(0.88)|(0.40)|0.22|0.43|0.46| |ROE (%)|(141.99)|(220.72)|164.86|94.04|51.50| |PE (倍)|(4.28)|(9.52)|17.33|8.82|8.13| |PB (倍)|8.60|124.49|11.99|4.32|2.55| |EV EBITDA (倍)|10.07|8.08|6.60|5.78|4.98|[6]