报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [1][8] 报告的核心观点 - 看好公司作为甜牛奶龙头进行品牌焕新，早餐及小餐饮渠道招商提高占有率，全国化扩张贡献增量，员工持股计划提振信心，长期增长动力足 [8] 各部分总结 主业收入与盈利能力 - 2024 年总营收 14.15 亿元、归母净利润 2.24 亿元，分别同比+0.2%、-6%；2024Q4 总营收 3.51 亿元、归母净利润 0.67 亿元，分别同比+2%、+39%；2025Q1 总营收 3.20 亿元、归母净利润 0.66 亿元，分别同比-4%、+16% [5] - 2024 年毛利率 39.08%、净利率 15.82%，分别同比+3.2、-1.0pcts；2025Q1 毛利率 42.83%、净利率 20.68%，分别同比增长 4.6、3.6pcts [5] - 2024 年销售/管理费用率分别为 14.23%/6.07%，分别同比+2.3/+1.4pcts；2024Q4 销售/管理费用率分别为 11.23%/5.72%，分别同比-3.7/+0.7pcts；2025Q1 销售/管理费用率分别为 10.64%/6.63%，分别同比-0.1/+0.1pcts [5] - 2024 年经营净现金流 3.60 亿元、销售回款 16.07 亿元，分别同比-13%/+1%；2025Q1 经营净现金流 1.31 亿元、销售回款 3.88 亿元，分别同比+62%/+3%；截至 2025Q1 末，合同负债 0.49 亿元（环比-0.09 亿元） [5] 产品与渠道情况 - 2024 年含乳饮料/乳味风味饮料/复合蛋白饮料/其他营收为 13.54/0.11/0.06/0.37 亿元，同比-2%/+31%/+18%/+271%；主营含乳饮料业务收入表现平稳，毛利率为 39.83%，同比+3pcts [6] - 2024 年含乳饮料销量/均价分别同比+0.4/-2pcts，以量驱动为主 [6] - 公司推出每日五红、每日五黑等粗粮系列饮品与六零系列维生素水，丰富大健康产品矩阵 [6] - 2024 年经销/直销营收分别为 13.44/0.65 亿元，分别同比-2%/+111%；毛利率分别同比+3/-3pcts 至 38.99%/39.11% [6] - 线上销售渠道收入达 0.76 亿元，增长 90%；营收占比提升 3pcts 至 5.43% [7] - 2024 年华东/华中/西南地区营收分别为 6.98/2.38/2.76 亿元，同比-1%/-12%/+4%，华东地区仍为主要市场，西南地区成为新兴增长点 [7] 盈利预测 - 预计公司 2025 - 2027 年 EPS 分别为 0.66/0.75/0.85 元，当前股价对应 PE 分别为 20/18/15 倍 [8] - 2025 - 2027 年主营收入预计分别为 15.59/17.34/19.63 亿元，增长率分别为 10.2%/11.2%/13.2%；归母净利润预计分别为 2.60/2.94/3.36 亿元，增长率分别为 16.2%/13.2%/14.2% [10] 财务指标预测 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |毛利率|39.1%|39.0%|39.3%|39.4%| |四项费用/营收|21.4%|20.3%|19.4%|18.7%| |净利率|15.8%|16.7%|17.0%|17.1%| |ROE|12.9%|13.6%|13.7%|14.0%| |资产负债率|42.1%|39.9%|37.1%|34.6%| |总资产周转率|0.5|0.5|0.5|0.5| |应收账款周转率|361.5|730.0|608.3|730.0| |存货周转率|4.6|3.6|4.1|4.6| |P/E|23.2|19.9|17.6|15.4| |P/S|3.7|3.3|3.0|2.6| |P/B|3.0|2.7|2.4|2.2| [11]