报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [14] 报告的核心观点 - 2024Q4 - 2025Q1剔除辛巴扰动后趋势佳，国补和AI床垫是催化因素，盈利短期受扰动，但公司志在加速AI床垫及出海业务成长，把握AI床垫和家居国补契机聚焦提份额 [2][7][14] - 伴随经营趋势向上及基数走低，后续增速逐季改善可期，看好公司提份额趋势，预计2025 - 2027年公司归母净利润为8.1/9.1/10.5亿元，对应PE 16/14/12x [14] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年实现营收/归母净利润/扣非净利润56.03/7.67/7.23亿元，同比+0.4%/-4%/-8%；2024Q4分别对应17.25/2.45/2.33亿元，同降3%/14%/17%；2025Q1分别对应11.21/1.18/1.19亿元，同降7%/16%/11% [2][6] 分渠道情况 - 2024年经销/电商/直供/外销渠道收入分别同比-0.3%/+6%/+27%/+61%，2024Q4经销在国补催化下估计同比正增，电商在2023Q4辛巴相关高基数下同比下降 [7] 分产品情况 - 2024年床垫/床架/沙发/床品分别同比+4%/-0.1%/-0.4%/-7%，床垫表现佳主因AI床垫快速放量，全年销售额破亿元且主要由Q4贡献 [7] 盈利情况 - 2024Q4公司毛利率/销售费用率/归母净利率同比-0.8/+1.7/-1.8pcts，与AI床垫起量初期盈利稍弱以及出海业务培育有关；2025Q1毛利率/销售费用率/归母净利率同比+1.7/-1.0/-1.2pcts，归母净利率下降与利息收入减少、公允价值变动收益减少等因素有关，扣非净利率同比基本微降（同比-0.5pct） [14] 业务发展情况 - AI床垫：持续打造差异化大单品，如3月推出T11 +系列新品，拟新开直营AI产品专卖店，加快提升消费者认知与市场接受度，推动在存量门店渗透，叠加渠道返点补贴等政策 [14] - 家居国补：已持续显效，有望托底需求和助力公司提份额 [14] - 产品端：强化产品套系化销售、爆款开发、SPU精减、智能科技发展，推动提升成单率和高端产品销售占比 [14] - 渠道端：梳理优化门店系列，2024年专卖店数净减少约300家至5400家 [14] - 品牌端：强化品牌建设，通过金管家服务体系建设积累老客资源，2024年公司会员系统新增注册量148.37万人至314.27万人 [14] - 出海业务：跨境电商与线下品牌拓展并进，收购新加坡床垫品牌Maxcoil及其印尼工厂后，东南亚品牌拓展有望加速，2024年境外收入同增61% [14] 财务预测情况 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|5603|6159|7084|8144| |归母净利润（百万元）|767|814|911|1050| |EPS（元）|1.95|2.03|2.28|2.62| |市盈率|19.39|15.77|14.09|12.23| |市净率|3.35|2.41|2.06|1.76| |总资产收益率|10.0%|10.7%|10.4%|10.3%| |净资产收益率|17.0%|15.3%|14.6%|14.4%| |净利率|13.7%|13.2%|12.9%|12.9%| |资产负债率|41.2%|29.7%|28.9%|28.4%| |总资产周转率|0.73|0.81|0.81|0.80|[19]