报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][4][6][31] 报告的核心观点 - 2024年公司营收持平但归母净利润大幅下降，主要因多晶硅业务亏损；2025年一季度营收和归母净利润同比均下降 [1][9] - 多项业务有不同表现，输变电业务海外突破，多晶硅业务盈利承压，能源业务稳步推进 [2][3][20][21][24] - 预计煤炭产量提升、多晶硅业务减亏、电网投资景气延续，调整2025年盈利预测并新增2026 - 2027年盈利预测，维持“优于大市”评级 [4][28][31] 业绩回顾 - 2024年营收978.7亿元同比持平，归母净利润41.3亿元同比 - 61%，综合毛利率18.1%同比 - 9.2pct，净利率3.7%同比 - 10.7pct [1][9] - 2025年一季度营收233.8亿元同比 - 1%、环比 - 8%，归母净利润16.0亿元同比 - 20%，综合毛利率20.6%同比 - 2.8pct、环比 + 4.8pct，净利率7.1%同比 - 3.0pct、环比 + 10.6pct [1][9] - 2024年销售/管理/研发费用率分别为3.2%/3.7%/1.4%，同比 + 0.5/+0.2/+0.1pct；2025年一季度分别为3.1%/3.4%/2.0%，同比 + 0.1/-0.2/+0.5pct，期间费用相对稳定 [10] - 截至2025年一季度末，资产负债率56.8%较去年末提高0.2个百分点，有息负债率21.2%较去年末提高0.1个百分点，负债率健康 [10] - 2024年计提资产 + 信用减值损失35.7亿元同比 + 252%，公允价值变动净收益7.5亿元同比 + 364% [10] 分业务情况 输变电业务 - 2024年实现收入429.9亿元同比 + 16%，毛利率13.7%同比 - 0.2pct [2][20] - 受益于行业建设和投资加大，国内市场签约491亿元同比增长21%；海外出口签约12亿美元同比增长超70% [2][20] 新能源产品及工程业务 - 2024年实现收入185.3亿元同比 - 34%，毛利率1.4%同比 - 29.9pct [2][20] 煤炭业务 - 2024年产量超7400万吨满产满销，疆外销售占比超25%，实现收入192.6亿元同比 + 6%，毛利率32.4%同比 - 14.0pct [3][24] 发电业务 - 2024年火电发电量180亿千瓦时同比 + 3%，累计火电装机5.0GW占总管理装机容量58%，实现收入56.0亿元同比 + 31%，毛利率54.7%同比 + 4.6pct [3][24] 新材料业务 - 2024年实现收入56.1亿元同比 + 8%，毛利率11.6%同比 - 5.4pct [2][20] 多晶硅业务 - 2024年产量19.88万吨同比 + 4%，销量19.92万吨同比 - 2%；单吨售价3.9万元/吨同比 - 5.7万元/吨，单吨成本5.1万元/吨同比 - 1.1万元/吨，单吨毛利 - 1.2万元/吨同比 - 4.6万元/吨 [3][21] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年营收909.9/1055.3/1157.4亿元，同比 - 7.0%/+16.0%/+9.7%；归母净利润62.0/78.0/94.1亿元，同比 + 49.8%/+25.9%/+20.6%，当前股价对应PE为9.6/7.6/6.3倍 [4][29][30][31] - 假设2026 - 2027年煤炭产量达1.2/1.4亿吨，推动煤炭业务收入增长 [28] 财务预测与估值 - 给出2023 - 2027年资产负债表、利润表、现金流量表相关数据及关键财务与估值指标 [33]