报告公司投资评级 - 投资评级为优于大市（维持）[4] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司主营矿山采选业务，拥有优质资源，近两年国内外收购多家公司，集团重整推进，布敦银根后续有望注入上市公司，预计2025 - 2027年营收和归母净利润增长，合理估值有溢价空间，维持“优于大市”评级[5] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 公司历史可追溯到1991年，历经多次业务拓展和资产重组，2023年更名兴业银锡，2025年收购宇邦矿业使白银储量翻倍，已成长为大型矿业集团[9][10] - 公司控股股东为兴业集团，实际控制人为吉兴业，集团重整后名义股东为云南信托，管理性权益仍归吉兴业所有[17] - 公司有9家矿业采选子公司，银漫矿业盈利能力最强，2024年净利润12.59亿元，博盛矿业曾因事故亏损，2025年4月复产[18] - 公司曾多次因安全事故停产，2023年以来业绩大幅提升，2024年营收42.70亿元，归母净利润15.30亿元，2025Q1营收和归母净利润同比增长[21][26] - 公司业绩主要由银和锡贡献，2024年锡/银/锌在营收中占比分别为35.9%/26.9%/19.2%，在毛利中占比分别为43.9%/26.6%/14.8%[31] - 公司盈利能力持续提升，资产负债率下降，2024年销售毛利率62.95%，资产负债率34.39%，2022 - 2024年有分红[37][43] 公司核心竞争力 - 公司拥有优质且充足的矿产资源，截至2024年末，银储量2.72万吨，锡储量18.57万吨，收购宇邦后白银储量增加180%[51] - 银漫矿业2023年进行技改，目的是提高锡的选矿回收率和矿石入选品位，技改后锡回收率由50%提高到70%左右[52] - 银漫二期投产后产量将大幅提升，一期满产白银产量160吨/年，锡1.2万吨/年，二期产量与一期一致，目前在推进征地工作[53] - 公司收购宇邦矿业85%股权，宇邦是亚洲最大银矿，计划改扩建，生产规模由165万吨/年提升到825万吨/年[58] - 布敦银根已获采矿权，主矿为银矿，储量1.12万吨，待投产盈利后有望注入上市公司，目前由上市公司托管[61] - 公司收购澳大利亚FEG股权布局印尼黄金资源，要约收购大西洋锡业布局非洲锡矿资源，若收购成功，Achmmach锡矿2027年四季度投产，年产锡6000吨左右[63][65] 财务分析 - 选取锡业股份、华锡有色、盛达资源为可比公司，公司收入体量与除锡业股份外的可比公司类似，净利润排名靠前，2024年毛利率62.95%，净利率35.17%[71] - 公司营运能力处于行业中等水平，2024年存货周转天数89天，应收账款周转天数1天，总资产周转率0.37[78] - 截至2024年末，公司资产负债率34.39%，近年来稳步下降，在可比公司中处于较低水平[86] 盈利预测与估值 - 假设2025 - 2027年矿产锡产量分别为0.9/1.25/1.8万吨，银产量分别为305/325/325吨，锌产量均为6.0万吨，测算营收分别为54.04/62.44/73.89亿元，归母净利润分别为20.49/24.44/29.67万元/吨[96][97] - 采用PE法估值，选取3家可比公司，认为给予公司2025年14 - 16倍PE合理，对应股价区间16.16 - 18.47元，较目前股价有20.42% - 37.62%溢价空间，维持“优于大市”评级[99]