报告公司投资评级 - 买入 [3] 报告的核心观点 - 公司1季度聚焦核心业务，利润大幅超预期，学习服务聚焦AI和高中形成差异化竞争优势，业务结构调整有望年底结束并恢复增长，广告业务预计下半年加速增长，硬件全年以加快实现盈利为主要目标 [2] - 基于1季度业绩好于预期，上调2025年利润预测5.7%，维持12.0美元目标价和买入评级 [2] 根据相关目录分别进行总结 财务模型更新 - 2025年5月19日，有道收盘价9.62美元，目标价12.00美元，潜在涨幅+24.7% [1] 股份资料 - 52周高位11.10美元，52周低位3.01美元，市值300.91百万美元，日均成交量0.07百万，年初至今变化30.00%，200天平均价7.57美元 [5] 盈利预测变动 |项目|2025E新预测|2025E前预测|2025E变动|2026E新预测|2026E前预测|2026E变动|2027E新预测|2027E前预测|2027E变动| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |总收入（人民币百万）|5,883|5,872|0.2%|6,712|6,729|-0.3%|7,369|7,407|-0.5%| |增速|4.6%|4.4%|0.2ppt|14.1%|14.6%|-0.5ppt|9.8%|10.1%|-0.3ppt| |学习服务（人民币百万）|2,592|2,533|2.3%|3,023|2,985|1.3%|3,362|3,339|0.7%| |智能硬件（人民币百万）|961|955|0.6%|1,009|1,003|0.6%|1,060|1,053|0.6%| |广告（人民币百万）|2,330|2,383|-2.2%|2,680|2,741|-2.2%|2,948|3,015|-2.2%| |毛利润（人民币百万）|2,821|2,831|-0.3%|3,306|3,303|0.1%|3,678|3,685|-0.2%| |毛利润率|48.0%|48.2%|-0.3ppt|49.3%|49.1%|0.2ppt|49.9%|49.8%|0.2ppt| |调整后运营利润（人民币百万）|253|252|0.2%|436|436|-0.1%|568|569|-0.2%| |调整后运营利润率|4.3%|4.3%|0.0ppt|6.5%|6.5%|0.0ppt|7.7%|7.7%|0.0ppt| |调整后净利润（人民币百万）|163|154|5.7%|315|314|0.1%|431|431|0.0%| |调整后净利润率|2.8%|2.6%|0.1ppt|4.7%|4.7%|0.0ppt|5.9%|5.8%|0.0ppt| [6] 2025年1季度业绩情况 - 收入同比下降7%，主要因学习服务收缩非核心业务所致，同比跌幅较2024年4季度有所收窄，智能硬件/广告收入同比增5%/3% [7] - 调整后净利润8200万元人民币，对比去年同期的2000万元，并大幅好于市场预期的4000万元，主要因费用率收缩明显，以及盈利结构更优的业务收入占比提升所致 [7] - 有道领世借助AI技术加持，1季度实现25%流水增长和留存率提升，编程业务流水40%同比增长，AI订阅服务流水同比增40%，广告业务加强与海外平台合作及与网易游戏联动，预计下半年变现加速增长，有道SpaceOne带动词典笔收入同比增20% [7] 图表1：2025年1季度损益表 |项目|1Q24（人民币百万）|4Q24（人民币百万）|1Q25（人民币百万）|环比（%）|同比（%）|交银国际预测（人民币百万）|差异（%）|VA预测（人民币百万）|差异（%）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |净收入|1,392|1,340|1,298|-3|-7|1,263|3|1,304|0| |学习服务|718|618|602|-2|-16|576|5|604|0| |智能硬件|181|240|190|-21|5|185|3|190|0| |广告|493|482|505|5|3|503|1|509|-1| |成本|(710)|(699)|(684)|-2|-4|(641)|7|(664)|3| |毛利润|682|641|614|-4|-10|622|-1|639|-4| |毛利润率（%）|49|48|47|||49||49|| |运营费用|(652)|(557)|(510)|-8|-22|(564)|-10|(587)|-13| |营销推广|(455)|(382)|(358)|-6|-21|(405)|-12|(416)|-14| |研发开支|(147)|(121)|(115)|-4|-21|(106)|9|(122)|-5| |一般开支|(49)|(54)|(37)|-31|-25|(53)|-29|(49)|-24| |运营利润|30|84|104|24|248|58|79|53|98| |税前利润|13|70|87|25|550|37||34|155| |净利润|12|83|77|-8|517|33||33|135| |调整后运营利润|38|93|109|18|189|64|70|60|83| |调整后运营利润率（%）|3|7|8|||5||5|| |调整后净利润|20|92|82|-11|302|40|105|40|105| |调整后摊薄每股收益（人民币）|0.17|0.77|0.68|-12|300|0.34|102|0.34|103| [9] 图表3：交银国际互联网及教育行业覆盖公司 - 展示了多家公司的股票代码、公司名称、评级、收盘价、目标价、潜在涨幅、发表日期和子行业等信息，有道评级为买入，收盘价9.62美元，目标价12.00美元，潜在涨幅24.7% [14] 财务数据 损益表（百万元人民币） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |收入|5,389|5,626|5,883|6,712|7,369| |主营业务成本|(2,622)|(2,877)|(3,062)|(3,406)|(3,692)| |毛利|2,767|2,748|2,821|3,306|3,678| |销售及管理费用|(2,490)|(2,060)|(2,103)|(2,374)|(2,602)| |研发费用|(743)|(540)|(493)|(530)|(545)| |经营利润|(466)|149|225|402|531| |Non - GAAP标准下的经营利润|(436)|171|253|436|568| |财务成本净额|(61)|(69)|(62)|(69)|(69)| |税前利润|(539)|81|159|329|458| |税费|(11)|(6)|(29)|(56)|(72)| |净利润|(550)|82|135|281|394| |Non - GAAP标准的净利润|(475)|105|163|315|431| [15] 资产负债简表（百万元人民币） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |现金及现金等价物|455|599|765|1,378|2,042| |有价证券|72|63|66|70|73| |应收账款及票据|354|419|389|533|480| |存货|217|175|242|222|281| |总流动资产|1,300|1,487|1,708|2,474|3,170| |总长期资产|366|328|339|328|317| |总资产|1,666|1,814|2,047|2,802|3,487| |总流动负债|3,099|2,947|2,968|3,277|3,430| |总长期负债|696|957|1,000|1,141|1,253| |总负债|3,795|3,904|3,968|4,419|4,683| |股东权益|(2,167)|(2,089)|(1,921)|(1,616)|(1,196)| |总权益|(2,129)|(2,089)|(1,921)|(1,616)|(1,196)| [15] 现金流量表（百万元人民币） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|(438)|(68)|200|634|687| |投资活动现金流|126|(14)|(19)|(21)|(23)| |融资活动现金流|(19)|229|(12)|3|2| |年末现金|455|599|765|1,378|2,042| [16] 财务比率 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |核心每股收益（人民币）|(4.535)|0.701|1.149|2.393|3.353| |全面摊薄每股收益（人民币）|(4.535)|0.691|1.135|2.374|3.327| |Non - GAAP标准下的每股收益（人民币）|(3.920)|0.881|1.369|2.657|3.638| |每股账面值（人民币）|(17.869)|(17.556)|(16.140)|(13.639)|(10.089)| |毛利率（%）|51.4|48.9|48.0|49.3|49.9| |EBITDA利润率（%）|(8.1)|3.2|4.3|6.5|7.7| |EBIT利润率（%）|(8.7)|2.6|3.8|6.0|7.2| |净利率（%）|(10.2)|1.5|2.3|4.2|5.4| |净负债权益比（%）|净现金|净现金|净现金|29.6|95.4| |流动比率|0.4|0.5|0.6|0.8|0.9| [16] 其他 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |存货周转天数|31.3|24.9|24.9|24.9|24.9| |应收账款周转天数|25.7|25.1|25.1|25.1|25.1| |应付账款周转天数|30.7|19.3|19.3|19.3|19.3| [17]