报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 81.15 港币 [1][4][7] 报告的核心观点 - 25Q1 公司营收 100.2 亿元（yoy+187.1%、qoq -25.6%），归母净利 -1.3 亿元，业绩超预期，因 Q1 销量高增推动营收同比大增且毛利率达 14.9% 再创新高 [1] - 25 年公司迎全球化新车周期，叠加渠道端提前布局和下沉、LEAP3.5 架构集成降本以及战略合作贡献收入，预计 25 - 27 年营收高速增长且毛利率持续提升，25 年有望全年盈利 [1] 根据相关目录分别进行总结 Q1 销量高增推动营收同比+187.1%，毛利率 14.9%创历史新高 - 营收方面，25Q1 汽车交付 87552 辆，同比+162.1%推动营收高增；产品结构优化，C 系列交付 67812 辆，占比 77.5%（同比提升 5.7pct），驱动单车收入同比+4.9% [2] - 25Q1 毛利率 14.9%，同环比+16.1pct/+1.6pct，同比高增因销量规模效应、成本管理优化、产品组合优化；环比提升因战略合作带来毛利增长 [2] - 后续 B 平台新车型及换代车型支撑 25 年 50 - 60 万销量目标，ASP 或因 B 平台车型放量略降，但随着 LEAP3.5 架构上车，预计整车销售毛利率保持稳定 [2] 25 年迎强势新车周期，海外拓展和战略合作稳步推进 - 25 年迎新车周期，B 平台 3 款车型年内密集投放，D 平台车型 12 月亮相，C 平台车型更新换代 [3] - 渠道端提前布局下沉，截至 25Q1 已布局 756 家门店覆盖 279 城，较 24Q1 新覆盖 97 城且单店店效提升 50%，目标 25 年底再新增覆盖 80 城 [3] - 海外市场拓展加速并本地化，25Q1 出口 7546 台，4 月出口 6086 台，截至 25Q1 海外已布局超 500 家网点，环比增加超 100 家；马来西亚工厂预计年底前启动本地组装，26 年实现欧洲本地化制造 [3] - 公司三电核心零部件自研自制具成本优势，与 Stellantis 及中国一汽的战略合作将逐渐贡献收入 [3] 盈利预测与估值 - 维持前次预测，预计 25 - 27 年营收 687/914/1167 亿元，归母净利 3.5/20.4/43.1 亿元 [4] - 可比公司 25 年 iFind 一致 PS 均值为 1.3 倍，考虑公司优势给予 10%估值溢价，对应 25 年 1.5 倍 PS 目标（前值 25 年 1.3 倍 PS），对应目标价 81.15 港币（前值 71.22 港币） [4] 经营预测指标与估值 - 2023 - 2027E 营业收入分别为 167.47/321.64/687.11/914.05/1166.63 亿元，增速分别为 35.22%/92.06%/113.63%/33.03%/27.63% [6] - 2023 - 2027E 归属母公司净利润分别为 -42.16/-28.21/3.52/20.36/43.06 亿元，增速分别为 -17.47%/-33.10%/-112.47%/478.52%/111.53% [6] - 还给出了 EPS、ROE、PE、PB、EV EBITDA 等指标数据 [6] 盈利预测 - 给出 2023 - 2027E 利润表、现金流量表、资产负债表相关数据，包括营业收入、销售成本、毛利润等项目 [19] - 给出业绩指标、盈利能力比率、偿债能力、营运能力、估值指标、每股指标等数据 [19]