报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [2][9] 报告的核心观点 - 707是三生制药研发的一款PD - 1xVEGF双抗，研发进度靠前，早期临床数据优秀，单药头对头帕博利珠单抗针对一线PD - L1阳性的NSCLC的临床3期已在CDE官网公示 [4][9] - 707目前单药在一线PD - L1阳性的NSCLC、联合化疗在一线NSCLC、结直肠癌、子宫内膜癌等实体瘤中开展临床研究，一线PD - L1阳性的NSCLC适应症获CDE突破性治疗认定，助力研发和商业化进程快速推进 [4][9] - 707商业化出海能力得到兑现，与辉瑞达成授权协议，协议总金额60.5亿美元，其中首付款12.5亿美元，里程碑付款48.0亿美元，还有双位数百分比的销售分成，辉瑞还将认购1.0亿美元的三生制药普通股 [4][9] - 公司创新药临床快速推进，完成重磅对外授权交易，业绩保持稳健增长，暂不考虑对外授权影响，维持盈利预测，预计2025 - 2027年公司归母净利润23.9/27.1/30.7亿元，同比增长14.1%/13.7%/13.1%，公司拥有稳健增长和良好盈利水平，创新药管线进度较快，自研和引进的管线即将进入收获期 [4][9] 根据相关目录分别进行总结 事项 - 2025年5月20日，三生制药与辉瑞签订许可协议，授权辉瑞在全球（除中国外）对707的研发、生产和商业化权益，首付款12.5亿美元，可获最多48.0亿美元的潜在付款，包括开发、监管批准及销售的里程碑付款，以及双位数百分比的销售分成 [3] 评论 - 707是三生制药CLF2平台研发的一款PD - 1xVEGF双抗，单药头对头帕博利珠单抗针对一线PD - L1阳性的NSCLC已推进至临床III期阶段，联合化疗在一线NSCLC、结直肠癌、子宫内膜癌等实体瘤中开展临床II期研究，截至目前入组患者总数超300名，获美国FDA批准开展临床研究 [5] - PD - (L)1/VEGF双抗中仅有康方生物的依沃西获批上市，普米斯和BioNTech研发的PM8002处于临床III期研究阶段，三生制药的707针对1线PD - L1阳性NSCLC适应症的临床III期研究近期公示，研发进度较为靠前，双抗联合ADC有望成为下一代肿瘤免疫治疗的组合，公司与辉瑞的合作进一步验证707的出海潜力 [7][8] 财务预测与估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|7816|9108|10126|11357|12685| |营业成本（百万元）|1174|1280|1413|1573|1744| |营业利润（百万元）|2203|2718|3306|3748|4207| |利润总额（百万元）|1978|2718|3102|3526|3989| |归属于母公司净利润（百万元）|1549|2090|2386|2712|3068| |每股收益|0.65|0.87|1.00|1.13|1.28| |每股红利|0.00|0.29|0.35|0.40|0.45| |每股净资产|5.86|6.44|7.09|7.83|8.66| |ROIC|10%|12%|16%|21%|24%| |ROE|11%|14%|14%|14%|15%| |毛利率|85%|86%|86%|86%|86%| |EBIT Margin|29%|27%|31%|31%|31%| |EBITDA Margin|33%|31%|36%|36%|36%| |收入增长|14%|17%|11%|12%|12%| |净利润增长率|-19%|35%|14%|14%|13%| |资产负债率|41%|36%|31%|31%|30%| |P/E|17.7|13.1|11.5|10.1|8.9| |P/B|2.0|1.8|1.6|1.5|1.3| |EV/EBITDA|9.5|14.2|12.5|8.6|7.8|[12]