报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价为 341.24 元 [1][8] 报告的核心观点 - 宁德时代 5 月 20 日在港交所上市，成为国内首家 A+H 上市的动力电池公司，有助于海外产能扩张和国际业务拓展，加速全球化布局，提升全球市场竞争力 [1] - 上市速度快、折价率低、孖展倍数高，基石投资者权重高且结构多样，后续估值锚定全球化定价，有望拉平国内外锂电资产估值差异 [3] - 预计 Q2 下游需求走强，出货环比提升，全年电池需求保持韧性，维持 25 年销量假设；对美业务收缩，美国收入占比降至 10%以内，积极拓展海外非美市场，贡献业绩增量 [4] - 维持预计 25 - 27 年归母净利润为 666 亿元、802 亿元和 926 亿元，对应 EPS 为 14.68、17.67、20.39 元，给予 25 年 23.25 倍 PE，对应目标价 341.24 元 [5] 根据相关目录分别进行总结 上市情况 - 5 月 20 日在港股上市，定价每股 263 港元，对标 A 股 5 月 16 日收盘价折价率约 6.7%；发售股份规模 1.36 亿股，发行比例约 3%，募集资金约 45 亿美元，为今年以来全球最大 IPO [2] - 5 月 6 日通过聆讯，2 周后完成上市，折价率低于其他行业龙头，孖展倍数 121 倍，基石投资者约占全球发售股份的 66%，包括能源巨头、主权基金、顶级市场化机构 [3] 市场需求与业务布局 - 4 月以来新能源汽车销量快速增长，叠加政策刺激，预计 Q2 下游需求继续走强，出货环比提升，打消市场对 Q1 对美抢出口带来需求透支的担心 [4] - 下半年国内需求旺季到来，全年电池需求有望保持韧性，维持 25 年销量假设（确收口径 620GWh） [4] - 对美业务在关税政策后收缩，预计今年美国收入占比降低至 10%以内，积极发展海外非美市场业务，今年在欧洲、澳大利亚、中东的业务占比预计明显提升 [4] 盈利预测与估值 - 维持预计 25 - 27 年归母净利润为 666 亿元、802 亿元和 926 亿元，对应 EPS 为 14.68、17.67、20.39 元 [5] - 参考可比公司 25 年 Wind 一致预期 PE 均值为 23.25 倍，给予公司 25 年 23.25 倍 PE，对应目标价为 341.24 元（前值 314.49 元） [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|400,917|362,013|446,461|548,596|631,394| |+/-%|22.01|(9.70)|23.33|22.88|15.09| |归属母公司净利润 (人民币百万)|44,121|50,745|66,633|80,214|92,552| |+/-%|43.58|15.01|31.31|20.38|15.38| |EPS (人民币，最新摊薄)|9.72|11.18|14.68|17.67|20.39| |ROE (%)|24.36|22.83|23.33|22.40|21.50| |PE (倍)|27.06|23.52|17.92|14.88|12.90| |PB (倍)|6.04|4.83|3.68|3.05|2.55| |EV EBITDA (倍)|15.77|12.94|10.12|7.91|6.16|[7] 分季度预测表 |季度|2024Q2|2024Q3|2024Q4|2025Q1|2025Q2E|2025Q3E|2025Q4E| |----|----|----|----|----|----|----|----| |总收入（亿元）|869.96|922.78|1029.68|847.05|1087.45|1153.47|1376.64| |营业收入同比增速（%）|-13.18%|-12.48%|-3.08%|6.18%|25.00%|25.00%|33.70%| |营业收入环比增速（%）|9.06%|6.07%|11.58%|-17.74%|28.38%|6.07%|19.35%| |营业成本（亿元）|638.19|635.15|874.86|640.3|821.03|862.8|1026.04| |营业成本同比增速（%）|-18.40%|-22.34%|10.78%|9.08%|28.65%|35.84%|17.28%| |营业成本环比增速（%）|8.72%|-0.48%|37.74%|-26.81%|28.22%|5.09%|18.92%| |总毛利（亿元）|231.77|287.63|154.82|206.74|266.43|290.68|350.59| |总毛利同比增速（%）|5.34%|21.66%|-43.22%|-1.89%|14.95%|1.06%|126.45%| |总毛利环比增速（%）|9.99%|24.10%|-46.17%|33.54%|28.87%|9.10%|20.61%| |总毛利率（%）|26.64%|31.17%|15.04%|24.41%|24.50%|25.20%|25.47%| |总毛利率同比变动（pct）|4.68|8.75|-10.63|-2.01|-2.14|-5.97|10.43| |总毛利率环比变动（pct）|0.23|4.53|-16.13|9.37|0.09|0.70|0.27| |费用率（%）|9.73%|9.84%|-0.15%|7.09%|9.00%|9.00%|6.92%| |-销售及管理费用率（%）|6.56%|6.83%|-4.32%|4.10%|4.00%|4.00%|2.72%| |-研发费用率（%）|4.89%|4.86%|5.37%|5.68%|5.00%|5.00%|4.20%| |费用率同比变动（pct）|0.8|-1.81|-9.24|-5.88|-0.73|-0.84|7.07| |-销售及管理费用率（pct）|0.13|1.21|-13.05|-3.03|-2.56|-2.83|7.04| |-研发费用率（pct）|-0.3|0.09|2.1|0.24|0.11|0.14|-1.17| |费用率环比变动（pct）|-3.24|0.11|-9.98|7.24|1.91|0.00|-2.08| |-销售及管理费用率（pct）|-0.57|0.27|-11.15|8.43|-0.10|0.00|-1.28| |-研发费用率（pct）|-0.55|-0.03|0.52|0.31|-0.68|0.00|-0.80| |归母净利润（亿元）|123.55|131.36|147.44|139.63|158.44|175.65|192.61| |归母净利润(同比) （%）|13.40%|25.97%|13.62%|32.85%|28.24%|33.72%|30.63%| |归母净利润(环比) （%）|17.56%|6.32%|12.24%|-5.30%|13.48%|10.86%|9.65%| |归母净利率（%）|14.20%|14.24%|14.32%|16.48%|14.57%|15.23%|13.99%| |归母净利润率(同比)（pct）|3.33|4.34|2.10|3.31|0.37|0.99|-0.33| |归母净利润率(环比)（pct）|1.03|0.03|0.08|2.17|-1.91|0.66|-1.24| |EPS|2.81|2.98|3.35|3.17|3.49|3.87|4.24|[13] 可比公司估值表 |公司代码|公司简称|股价(元)|市值(亿元)|EPS（元）| |PE （倍）| | |----|----|----|----|----|----|----|----| | | | | |2025E|2026E|2025E|2026E| |300014 CH|亿纬锂能|46.63|953.92|2.56|3.38|18.23|13.81| |002594 CH|比亚迪|394.80|12169.75|17.95|22.03|22.00|17.92| |002074 CH|国轩高科|24.23|436.87|0.82|1.12|29.51|21.56| | |均值| | | | |23.25|17.76|[14]