报告公司投资评级 - 买入（维持）[5] 报告的核心观点 - 三生制药将PD - 1/VEGF双抗海外权益授权辉瑞，交易规模超预期，海外峰值预期提高，有望提供较大估值弹性；核心产品高速增长，有望支撑主业稳健增长；创新合作有望提供业绩增量；考虑相关因素给予公司目标市值，维持“买入”评级 [7] 市场表现 - 2025年5月20日收盘价19.18港元，一年内最高/最低22.00/5.47港元，总市值46,004.78百万港元，流通市值46,004.78百万港元，资产负债率25.51% [3] 事件及点评 事件 - 三生制药将PD - 1/VEGF双抗中国以外全球权益授权辉瑞，辉瑞获中国市场商业化选择权；三生制药获12.5亿美元首付款 + 最高48亿美元里程碑 + 两位数百分比梯度销售分成；辉瑞认购三生制药价值1亿美元普通股股份 [7] 点评 - 交易金额及达成时间超预期，海外峰值预期提高；2025 JPM披露2期临床数据，SSGJ - 707疗效与安全性展现优效潜力；已启动一线治疗PD - L1阳性NSCLC三期临床，多项二期临床正在进行 [7] 核心产品情况 - 特比澳2024年销售50.6亿元，同比增20.4%，市占率34.3%，医保谈判零降价续约并新增儿童ITP适应症；促红素双品牌2024年销售10.2亿元，同比 + 8.3%，市占率42%；蔓迪生发2024年销售13.4亿元，同比 + 18.9%，24H2销售恢复高增长 [7] 创新合作情况 - 公司与众多药企达成创新合作，如HER3/EGFR双抗ADC、HER2 ADC、克立福替尼、口服紫杉醇、GLP1等，有望提供业绩增量 [7] 盈利预测与评级 盈利预测 - 预计公司归母净利润2025 - 2027年分别为97.88/29.88/34.72亿元，同比增速分别为368.2%/-69.5%/16.2%，当前股价对应PE分别为4/14/12倍 [7] 估值情况 - 2025年经调整净利润有望达23亿元，主业合理估值约230亿元；上调707双抗海外峰值至50亿美金，估值约260亿元；预测国内707双抗峰值约30亿元，口服紫杉醇等新产品峰值保守合计约20亿元，国内新品种估值约105亿元 [7] 目标市值及评级 - 给予公司目标市值595亿元，约645亿港元市值，维持“买入”评级 [7] 财务预测摘要 损益表 - 2025 - 2027年营业收入分别为19,102/11,524/12,790百万元，增长率分别为109.7%/-39.7%/11.0%等 [8] 资产负债表 - 2025 - 2027年货币资金分别为9,936/11,532/14,527百万元等 [8] 现金流量表 - 2025 - 2027年净利润分别为9,788/2,988/3,472百万元等 [8] 比率分析 - 2025 - 2027年每股收益分别为4.08/1.25/1.45元/股等 [8]