报告公司投资评级 - 维持“持有”评级，目标价 14 美元，对应 FY25E/FY26E 6.1x/5.8x P/E [3] 报告的核心观点 - 公司 1Q25 收入同比下降 5.0%，调整后净利润 23 亿元，利润率 8.8%，活跃用户数同比降 4%，SVIP 用户同比增 18%，贡献线上 GMV 的 51%，总订单量降 6%，GMV 同比基本持平，服装品类正增长 [2] - 2Q25 指引谨慎，预计收入同比下降 5%-0%，4、5 月销售势头回升，对 618 销售谨慎，预计全年 SVIP 数量双位数增长助力下半年重回增长轨道，全年利润率相对稳定 [2] - 年初至今已向股东返还超 4 亿美元，承诺全年返还不低于 75%的 2024 年利润，对应回报率约 12.7% [2] - 考虑宏观不确定性及行业竞争，公司短期或仍面临增长压力 [3] 财务模型更新 盈利预测和财务指标 - 预计 FY25E/FY26E 收入为 1070/1117 亿元，目标 PE 分别为 6.1x/5.8x，目标价 14 美元，潜在升幅/降幅 -3%，目前股价 14.36 美元，52 周内股价区间 11.5 - 17.94 美元，总市值 7374 百万美元，近 3 月日均成交额 62.4 百万美元 [3][5] 财务报表分析与预测 利润表 - 预计 FY25E - FY27E 收入分别为 107048、111685、113929 百万元，经营利润分别为 8618、9164、9686 百万元，调整后净利润分别为 8806、9285、9813 百万元 [5][11] - 营业收入增速分别为 -1.3%、4.3%、2.0%，毛利润增速分别为 -2.2%、5.2%、3.0%，经营利润增速分别为 -6.1%、6.3%、5.7%，净利润增速分别为 -2.8%、6.3%、5.3%，调整后净利润增速分别为 -2.5%、5.4%、5.7% [11] 现金流量表 - 预计 FY25E - FY27E 经营活动现金流分别为 9268、10248、10545 百万元，投资活动现金流分别为 -1999、-2018、-2036 百万元，融资活动现金流分别为 -6774、-6604、-6964 百万元 [11] 资产负债表 - 预计 FY25E - FY27E 资产总额分别为 75551、77603、79440 百万元，母公司股东权益分别为 40735、42175、43745 百万元 [11] 主要财务比率 - 预计 FY25E - FY27E 毛利率分别为 23.3%、23.5%、23.7%，经营利润率分别为 8.1%、8.2%、8.5%，净利率分别为 7.0%、7.2%、7.5%，调整后净利率分别为 8.2%、8.3%、8.6% [11] 每股指标 - 预计 FY25E - FY27E EPS 分别为 14.5、15.4、16.4 元，调整后 EPS 分别为 16.9、17.8、18.8 元 [11] 估值 - 预计 FY25E - FY27E 调整后目标 P/E 分别为 6.1、5.8、5.4 倍，目标 P/S 均为 0.5 倍 [11] 行业覆盖公司 - 浦银国际对互联网行业多家公司给出评级和目标价，如阿里巴巴、京东、拼多多等，唯品会评级为“持有”，目标价 14 美元 [15]