报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 三只松鼠 5 月 20 日召开“2025 三生万物生态大会”，发布新品类拓展及新渠道布局规划，正打破自身品牌及产品边界，构建“制造、品牌、零售”一体化超级供应链，面向更广泛市场空间和机遇 [1] - 预计公司 2025 - 2027 年营收分别同比 +25.2%/+24.9%/+19.7%至 133.0/166.1/198.9 亿元，归母净利润分别同比 +10.2%/+33.3%/+25.5%至 4.5/6.0/7.5 亿元，看好线下市场拓展带来的成长性以及零售变革远期催化 [3] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 三只松鼠 5 月 20 日在上海召开“2025 三生万物生态大会”，发布新品类拓展及新渠道布局规划 [1] 打破边界，全面拓展 - 2019 年首次达成 120 亿含税收入，是流量红利背景下从 0 到 1 的发展结果，当前用 3 年时间重回 120 亿含税收入，是从 1 到 10 的发展突破 [1] - 在供应链各环节打磨提效，形成网络化组织，实现极致价格力，在此基础上进行品类和渠道拓展，构建“制造、品牌、零售”一体化超级供应链 [1] 坚果零食持续深耕，多品类赛道延伸布局 - 品类维度，在坚果品类已打造核心心智，零食正构建上游供应链拓展渠道布局，进一步拓展饮料、日化、婴童用品、宠物食品、米面粮油、水果生鲜等多品类布局 [2] - 2024 年坚果实现营收 53.7 亿元，占比 50.5%，年节坚果礼和性价比大单品打造卓有成效，今年拓展大满罐装坚果，持续推新巩固品类心智 [2] - 加速零食品类推新，推进线下分销日销品产品体系，自建供应链支撑大单品规模效应 [2] - 4 月推新饮料系列，以性价比模式重塑品类机遇，已打造部分大单品，未来拓展经销商覆盖及渠道铺市 [2] - 拓展米面粮油及水果生鲜，布局全食品品类，走出食品边界，推新日化、婴童用品、宠物食品及用品领域 [2] D + N 模式重回百亿，拓展线下打开空间 - 渠道维度，在电商红利支撑下完成百亿营收打造，靠抖音成功折戟后重回百亿，当前从线上走向线下，重点拓展分销布局，尝试一分利便利店、全品类自有品牌生活馆打造 [3] - 2024 年抖音渠道实现营收 21.9 亿，同比 +81.7%，支撑收入规模提升，作为品宣阵地带动其他线上线下平台增长 [3] - 分销自 24H2 大力推进招商及产品打造，已实现阶段性成果，拓展饮料将成新驱动力 [3] - 一分利便利店定位社区小店改造，缩短中间流通环节链路实现终端性价比，为传统渠道变革提供方向 [3] - 全品类生活馆以自有品牌切入更多品类，打造生活超市新业态 [3] 财务指标 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|7,115|10,622|13,303|16,612|19,890| |增长率 yoy（%）|-2.4|49.3|25.2|24.9|19.7| |归母净利润（百万元）|220|408|449|599|751| |增长率 yoy（%）|69.9|85.5|10.2|33.3|25.5| |EPS 最新摊薄（元/股）|0.55|1.02|1.12|1.49|1.87| |净资产收益率（%）|8.7|14.4|14.2|16.5|17.9| |P/E（倍）|54.8|29.6|26.8|20.1|16.0| |P/B（倍）|4.8|4.3|3.8|3.3|2.9| [5] 股票信息 - 行业为休闲食品，前次评级为买入，05 月 21 日收盘价 30.05 元，总市值 12,050.05 百万元，总股本 401.00 百万股，自由流通股占比 69.72%，30 日日均成交量 22.30 百万股 [6] 财务报表和主要财务比率 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据及主要财务比率，如成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标在 2023A - 2027E 期间的情况 [10]