报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [10][12] 报告的核心观点 - 2024 年 AI 浪潮推动互联网大厂 CAPEX 重新抬头，2025 年国家管控加强使供给端收缩，IDC 供需格局加速改善，行业拐点已现 [4][8][10] - 报告研究的具体公司为国内老牌 IDC 厂商，秉持 IDC+云计算业务双引擎战略，云计算贡献核心收入增量、IDC 业务贡献核心利润增量 [4][7][10] - 公司云计算业务绑定 AWS 维持平稳，IDC 业务 2024 年突破核心大客户，后续资源储备丰富，领先初探东南亚布局，远期成长潜力充足 [4][10] - 公司负债率显著低于同行，具备充裕融资空间，在 IDC 行业反转背景下有望深度受益 [4][9][10] 根据相关目录分别进行总结 数据中心筑基业，云聚智算启新程 - 公司 1999 年成立，以互联网宽带接入业务起步，2001 年开展 IDC 业务，2016 年进入云计算领域，采用“IDC+云计算”双轮驱动模式 [7][19] - 创始人实控，股权结构稳定清晰，第一大股东为舟山百汇达创投，创始人耿殿根合计控股 24.84%，广东省国资委持股 0.56% [20] - 2022 年公司云计算业务收入下滑、商誉减值致亏损，2023 年营收回升、业绩扭亏，2024 年营收 72.8 亿、同比 -7.31%，归母净利润 3.81 亿元、同比 -1.68% [24] - 云计算和 IDC 业务为核心业务，营收上云计算占 70%+、IDC 业务占 25%-30%，毛利上 IDC 业务占 60%+ [7][26] - 2024 年 IDC 业务营收 20.9 亿元、同比 -5.9%，毛利率 34.4%、同比 -1.3pct；云计算业务营收 51.0 亿元、同比 -8.0%，毛利率约 9.0%、同比 +1.1pct [26][27] - 2022 年 IDC 业务毛利率下降致整体毛利率收窄，此后逐步修复；2022 年财务费用率提高，2023 - 2024 年持续下滑；2024 年归母净利率 5.2%，同比提升 0.3pct，未来盈利能力有望回升 [36][38] IDC：供需格局加速改善，价格已逐步企稳 进入基本面修复期，供需格局加速改善 - IDC 需求源于数据存储和计算，互联网是主要需求方，互联网行业需求占比约 60%，传统行业约 30% [40] - IDC 行业发展分萌芽期（2000 - 2002 年）、发展期（2003 - 2013 年）、爆发期（2014 - 2020 年）、洗牌期（2021 - 2023 年）、修复期（2024 年 - ） [42] - 2020 年“新基建”刺激供给增加，需求放缓致供大于求；2021 年政策收紧，机房出清；2024 年 AI 浪潮使大厂资本开支抬头，2025 年国家管控加强，供需格局加速改善 [8][46][57] - 2024 年阿里巴巴、百度、腾讯合计资本开支 218.64 亿美元，同比增长 178.3%，阿里巴巴和腾讯资本开支分别同比增长 250.9%/212.1% [57] 价格下探空间有限，已逐步企稳 - 短期内机柜销售价格下滑，未来下探空间不大，整体趋于稳定，定制不含电机柜价格自 2020 年下降近 20%，批发零售项目机柜价格相对稳定 [59] - 东部一线城市及周边机柜租金或小幅上升，深圳或小幅下调；西部地区价格下降空间大，但因项目资源差异表现不一 [59] 第三方 IDC 公司份额持续扩张 - 2024 年中国在运营 IDC 自然机柜数量 285.4 万架，同比增长 5.5%，行业处于存量资源去化阶段，第三方 IDC 厂商东部资源储备占比高或受益 [63] - 第三方厂商运维能力强、响应速度快、提供增值服务，份额稳步提升，大量中小 IDC 服务商面临被收购或亏损风险 [68] 融资渠道多样化，公募 REITs 初开启 - 2024 年国内首支数据中心 Pre - REITs 基金设立，2025 年万国数据完成权益型 ABS 发行 [70] - 2025 年南方润泽科技数据中心封闭式 REIT 和南方万国数据中心封闭式 REIT 申报并获受理，数据中心成公募 REITs 重要资产类型 [70][71] - REITs 有助于降低杠杆、扩大投资规模，中国有望孕育千亿级数据中心 REITs 平台 [71] 资源点位基础丰厚，杠杆低融资空间大 IDC：资源储备丰富，初探东南亚出海 - 公司 IDC 业务起步于北京市区，辐射京津冀、长三角、中西部地区，2023 年底布局东南亚 [76] - 截至 2025Q1 末，规划机柜规模超 23 万个，已投产约 5.9 万架，签约率超 80%，上电率接近 70% [9][76] - 内蒙古和林格尔新区智算中心和呼和浩特算力基地项目推进，宝坻基地三期项目议案通过 [78] - 2023 年底投资马来西亚柔佛州智算/云计算基地，项目首期投资 7.51 亿元，公司出资 5.63 亿元，持有 75%股权，建成后预计年营收 24,683 万元 [80] - 公司算力业务稳步推进，2023 年算力规模约 600P，2024 年底超 4,000P [85] 云：绑定 AWS，相关业绩稳定 - 公司持有亚马逊北京区域 AWS 运营权超 8 年，2016 - 2018 年云计算业务收入年均复合增速达 88.5%，2018 年收入占比超 70% [87] - 2024H1 AWS 在中国公有云 PaaS 市场份额 10.0%排名第四，2016 - 2024 年亚马逊 AWS 云服务业务收入 CAGR 达 31.2%，2024 年突破 1000 亿美元，同比增长 18.5% [89] - 公司依托子公司提供多层级多云生态服务，光环有云业务规模扩张、收入增长 [95] 融资空间充裕，支持快速扩张 - IDC 行业重资产，前期投入大，融资能力是关键因素，行业整体资产负债率 55% - 70% [97] - 截至 2024 年底，公司资产负债率 32.6%，显著低于同行，具备充裕融资空间 [97]