报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，6个月评级为买入（维持评级） [5][6] 报告的核心观点 - 恒瑞医药2024年及2025年一季度业绩符合预期，国际化加速发展，经营稳健，销售费用率略微下降，研发费用率提升，创新药收入高速增长，未来三年新上市项目逐年增多，研发持续兑现，国内多领域新产品储备丰厚，海外权益持续授出，已成为利润重要贡献项目 [1][3][4] 财务数据总结 收入与利润 - 2024年，收入为279.8亿元，同比增长22.6%；归母净利润63.4亿元，同比增长47.3%；2025年第一季度，收入为72.1亿元，同比增长20.14%；归母净利润18.7亿元，同比增长36.9% [1] - 预计2025 - 2027年营业收入为313.43、356.68和408.40亿元；2025年归母净利润上调至70.10亿元，预计2026 - 2027年归母净利润为80.51、94.32亿元 [5] 费用情况 - 2024年销售费用为83.36亿元，销售费用率为29.79%，同比下降3.4pct；研发费用为65.83亿元，研发费用率为23.52%，同比上升1.8pct；管理费用为25.56亿元，管理费用率为9.13%，同比下降1.5pct [1] - 2025Q1销售费用为19.67亿元，销售费用率为27.30%，同比减少2.12pct；研发费用为15.33亿元，研发费用率为21.28%，同比增加0.94pct；管理费用为5.86亿元，管理费用率为8.13%，同比减少1.48pct [2] 创新药收入 - 2024年，创新药收入（含税，不含对外许可收入）138.92亿元，同比增长31%；2024 - 2026年创新药累计收入股权激励目标分别对应130亿元、295亿元和503亿元，对应同比增速分别为22%，27%和26% [3] 财务比率 - 2023 - 2027E资产负债率分别为6.28%、8.07%、6.37%、7.41%、6.90%；净负债率分别为 - 50.56%、 - 53.75%、 - 38.65%、 - 57.36%、 - 45.66% [12][13] - 2023 - 2027E流动比率分别为12.25、9.72、12.48、10.84、12.00；速动比率分别为11.35、9.05、11.17、10.10、10.81 [12][13] - 2023 - 2027E应收账款周转率分别为3.83、5.29、3.91、3.91、3.91；存货周转率分别为9.58、11.83、9.44、9.60、9.47；总资产周转率分别为0.53、0.60、0.59、0.60、0.61 [12][13] 研发与产品情况总结 新产品储备 - 公司在肿瘤、代谢与心血管、免疫与呼吸以及神经科学4个领域均有较完善的产品矩阵，肿瘤领域产品最为丰富，包括10款已上市产品，4款上市申请审评审批产品以及多款在研品种 [4] 创新药获批预期 - 预期2025 - 2027年每年新增11/13/23个项目获批上市，包括SHR - A1811、SHR - A2009、艾玛昔替尼等多个重点项目 [3] 海外权益授出 - 自2018年以来，公司与全球合作伙伴进行了14笔对外许可交易，涉及17个分子实体，潜在总交易额约为140亿美元，首付款总额约为6亿美元，另获得若干合作伙伴的股权 [4] - 最近一次，公司将脂蛋白（a）[Lp（a）]口服小分子项目有偿许可给MSD，将收取2亿美元的首付款，并有资格获得不超过17.7亿美元的里程碑付款及销售提成 [4]