报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 关税减免对新兴市场本地利率有利有弊，增长定价的复苏挑战了前端主导的新兴市场表现，市场应从新兴市场避险资产的前端转向高收益新兴市场的中期和长期债券 [4] - 尽管美国长期利率上升时新兴市场利率表现不佳，但此次美国长期利率压力对新兴市场的负面溢出效应可能小于以往，原因包括对美国例外主义的重新评估可能导致美元走弱，以及新兴市场外部基本面改善 [4] 根据相关目录分别进行总结 新兴市场本地利率市场现状 - 中美关税减免使周期性和风险资产大幅反弹，市场消除了一些全球增长下行风险，这使新兴市场本地利率市场陷入困境，前端主导的表现面临压力 [2] - 市场关注点从美国周期性增长风险迅速转向美国财政轨迹，导致美国国债市场后端压力恢复，引发新兴市场投资者对溢出效应的担忧，尤其是新兴市场长期利差处于历史低位时 [6] 新兴市场本地利率对美国市场的敏感性 - 过去一年，新兴市场利率对美国市场发展的整体敏感性稳步下降，正回归到2022年通胀冲击前的典型水平 [12] - 匈牙利、哥伦比亚和墨西哥等市场对美国长期利率的敏感性通常较高，近期智利和南非的敏感性异常高，而波兰和捷克的敏感性已稳定正常化，印度、以色列和泰国的敏感性相对历史水平较低 [13] 美元走弱对溢出效应的影响 - 美国后端利率上升对新兴市场利率的溢出效应可能较小，因为长期国债抛售压力可能源于对美国财政发展的担忧，这可能导致美元走弱 [19] - 过去五年的数据显示，若美国10年期国债抛售发生在美元广泛走弱的环境中，对新兴市场的溢出效应往往较小，这种效应在高收益新兴市场更为明显，如巴西、匈牙利、波兰、印度尼西亚、印度和哥伦比亚 [20] 新兴市场外部基本面的改善 - 过去五年新兴市场外部基本面的改善有助于降低对美国利率上升的敏感性，较低的经常账户失衡、更好的净外部资产头寸和更稳健的政策组合往往会降低新兴市场本地利率市场对外部市场压力的敏感性 [30][31] - 新兴市场净外部资产头寸在2019 - 2024年间普遍改善，经常账户余额也比以往美国利率上升时期更好，多数新兴市场亚洲经济体的经常账户余额占GDP的比例为正，南非、墨西哥、印度尼西亚和印度接近零 [37] - 新兴市场本地债务市场的外国参与度相对较低，这应降低因外部市场压力导致无序抛售的风险，尽管外国所有权本身不能完全反映新兴市场的相对敏感性，但仍有助于降低外部脆弱性 [38] 最佳交易建议 - 继续持有2024年10月3日以6.82%开仓的印尼1年期SRBI债券，目标收益率5.70%，止损收益率6.70%，当前收益率6.41% [47] - 继续持有2025年1月10日以42.30开仓的泰铢/韩元空头头寸，目标汇率39.0，止损汇率44.0，当前汇率42.34 [47] - 继续持有2025年2月3日以1.41开仓的印度国家证券交易所消费指数与基础设施指数的相对表现配对交易，目标比率1.70，止损比率1.25，当前比率1.28 [47] - 买入2025年3月7日以 - 0.03开仓的SFRZ5 96.25看跌期权并卖出0QZ5 96.25看跌期权（净溢价），目标0.20，止损0.06，当前价格0.12 [47] - 按贝塔加权买入2025年4月17日以 - 0.77开仓的30年期通胀保值国债（TIPS）与名义国债（1:0.7x），目标 - 0.97，止损 - 0.77，当前价格 - 0.84 [48] - 买入2025年4月25日以0.9282现货水平开仓的3个月挪威克朗/瑞典克朗0.9450/0.9700看涨期权价差，当前价格0.9398 [48] - 继续持有2025年5月2日以 - 0.30开仓的3年期SOFR - UST互换利差多头头寸，目标 - 0.23，止损 - 0.30，当前价格 - 0.28 [48] - 继续持有2025年5月2日以0.00开仓的3m10y美元支付方在3m 5s10s30s支付方飞鹰式期权（基点收益），目标0.10，止损 - 0.05，当前价格0.00 [48] - 继续持有2025年5月16日以0.51开仓的10年期10年英国国债与美国国债的多头头寸，目标0.10，止损0.71，当前价格0.44 [48] - 买入2025年5月20日以0%开仓的波兰、匈牙利、乌拉圭和牙买加主权美元债券等权重篮子，总回报目标3%，止损 - 1.5% [48]